建信食品饮料行业股票C(014864) - 基金经理

2024年上半年实体经济几经波折，宏观流动性持续宽松。上半年沪深300指数上涨0.89%，中证食品饮料指数下跌15.1%，恒生必需性消费业指数下跌15.12%。　　实体经济层面，上半年经济走出“疤痕效应”的过程一波三折。一季度我们从数据上看到了居民消费信心的显著恢复，进入5月后，国内各项消费数据明显弱于一季度，消费恢复的趋势被打断。流动性层面，由于居民消费信心持续走弱，经济增速放缓的压力较大，因此宏观流动性持续宽松。　　虽然上半年经济波动较大，但尚未看到长期要素错配等经济问题，因此组合维持了对于长期战略品种和经营周期品种的持续重仓。变化方面，我们对短期经营有压力的经营周期品种进行了减配，并继续加强对“企业出海”的研究，增配了符合投资框架的出海标的。　　在“企业出海”的研究中我们发现：相较于国内企业，出海企业的管理能力差异更为关键。这其中我们最关注战略能力，并以领先一个产能周期完成产业布局作为标准；其次关注执行能力，在更激烈的海外竞争中，执行能力较弱的企业很难持续实现份额扩张。

2024年一季度，实体经济出现消费复苏的迹象，流动性环境保持相对宽松。一季度沪深300指数上涨3.1%，中证食品饮料指数下跌1.1%，恒生必需性消费业指数下跌6.01%。　　实体经济层面，2024年一季度消费需求出现明显复苏的迹象。今年春节期间，航空、铁路、公路的旅客量同比增长在20%上下，显示居民的消费意愿明显改善，“疤痕效应”对经济的影响正在褪去。目前我国GDP中消费的占比超过50%，在国内大循环背景下，消费边际变化对于经济的带动要远大于其他行业，我们认为2024年内循环经济持续向好的概率较大。　　流动性层面，一季度资本市场流动性波动不大，整体保持平稳。　　组合配置方面，2024年一季度“曙光初现”的环境下，我们保持了对长期战略品种的配置，重点布局了受益于大众消费改善的地方名酒、运动服饰上游这两个经营周期板块，以及战术性机会生猪养殖。　　我们从去年开始加强对出海企业的研究，相较于消费行业温和增长的需求特点，制造业所面临的需求环境确实会更艰难一些。因此在管理层分析框架中，我们对出海企业的战略能力有更高的要求：必须对行业总需求、潮流强弱有更贴近本质的判断，才有可能领先一个产能周期完成产业投资上的布局。

2023年，沪深300指数下跌11.4%，中证食品饮料指数下跌20.4%，恒生必需性消费业指数下跌26.8%。　　2023年我国实体经济的主线是“稳步走出疫情”。其中国内消费受到疤痕效应的影响，并未出现报复性复苏的情景，而是逐季度、渐进式复苏，这与2022年欧洲、日本等地所呈现出的疤痕效应类似。国内制造业则在全球产能逐步恢复的背景下，阶段性出现通缩。考虑到疤痕效应的时长一般是1-2年，政策层在总量政策上保持了较强的定力，并将主要精力放在制造业的产能调整和升级上，以促进国内制造业加速走出疫情模式。　　2023年我国流动性政策保持稳健。一方面是政策层看到了疤痕效应作为一种经济现象的客观规律，另一方面也是外部的流动性环境压力较大。从全球宏观上看，2023年本应该是流动性波动较大的一年，但在央行的有效调控下，我国国内流动性整体保持波澜不惊。　　我们的组合继续基于对实体经济的观察进行决策，2023年实体经济运行和流动性政策保持良性，因此组合延续了一贯的投资策略，全年下来，经营周期品种地方性名白酒，以及战术性品种生猪养殖，取得了较好的超额收益。

2023年三季度，国内经济复苏缓慢，“疤痕效应”对消费的影响依然延续，当局不断出台支持经济的相关政策。三季度沪深300指数下跌3.98%，中证食品饮料指数下跌1.73%，恒生必需性消费业指数下跌8.81%。  实体经济层面，此前我们对于三季度的判断是：商务消费阶段性走弱，但大众消费的“疤痕效应”会有所改善。实际表现来看，商务消费增速相较于二季度确实有减弱，但大众消费的改善却迟迟未到来，直接体现为我国消费者信心指数持续走低。这样的经济状态并不让人满意，因此当局也不断出台支持实体经济的相关政策。考虑到政策的落地需要时间，我们对于后续经济仍保持“既要有信心，也要有耐心”的积极态度。  流动性层面，三季度国内实体经济货币环境相对宽松，但美元回流对股票市场的冲击依然较大，估值水位仍然处于低位。  三季度大众消费的拐点仍未出现，但看到不断出台的经济支持政策，及持续进行的企业部门去杠杆，我们对于后续经济的运行仍保持乐观，因此组合维持了对长期战略品种和经营周期品种的重仓。而在组合变化层面，本季度基于对白酒产品周期的研究，我们认为一支地方性名酒未来2年的成长确定性提升，因此提高了它在组合中的配置比例。  当前组合中有20%的长期战略品种配置，能比较清晰地看到这些品种未来3年的持续快速增长，因此在我们认同的合理估值区间内，都保持对波动的钝化。此外，组合有60%的经营周期品种配置，我们对于这些品种未来2年的高成长有比市场更强的信心，并且也会基于对成长确定性的评估来调整持仓权重。