华夏ESG可持续投资一年持有混合C(014923) - 基金经理

上半年，A股市场先震荡后走弱，6月底上证指数跌破3000点，半年跌幅为0.3%左右，而振幅高达18.1%左右。总体来看，上半年大盘风格和价值风格相对占优，小盘风格和成长风格处在劣势地位，绩优股表现明显好于亏损股。红利板块的银行、煤炭、公用事业整体表现较好；TMT板块的计算机、传媒，以及消费板块的商贸零售、社会服务、医药生物半年跌幅超过20%。经济基本面偏弱、政策相对谨慎是股市下行的主因之一。出口依旧是最具确定性的基本面，受益于份额端的韧性以及外需好转，消费电子、汽车、船舶、地产后周期等出口链表现较为景气。地产依旧是经济的核心拖累，在5月地产政策支撑下，以二手房为代表的销售市场好转，尤其是一二线城市，但这还不足以带动投资好转，地产投资仍未见拐点。中游制造业面临较大压力，受海外输入性通胀以及翘尾拖累因素减弱影响，二季度PPI同比特别是上游PPI同比降幅快速收窄，但受终端需求疲弱影响，价格难以向下游传递，行业利润正在进行再分配。面对有待修复的经济格局、较为脆弱的市场情绪，我们不断思考什么样的公司能够为投资者持续带来价值，以及如何使用ESG信息辅助传统的基本面投资决策找到这些公司。我们在研究框架中纳入了更多具有行业特色的实质性议题，深入分析公司在环境和社会维度是否存在尾部风险、是否存在发展机遇，并系统性搭建了公司治理的研究框架，避雷公司治理具有漏洞缺陷、不能持续创造自由现金流、不愿与投资者分享发展成果的公司。这样的投资策略使得我们能够兼顾组合的ESG表现和市场表现，在持仓组合ESG评分高于基准的同时，本基金在今年上半年取得了11.9%的收益率，跑赢沪深300 11.1%，跑赢偏股混合型基金指数17.3%。 具体操作上，报告期内本基金较为看好上游资源品和出口链，从中自下而上地优选基本面稳健、ESG表现较好的个股进行投资，加仓了中国海洋石油、紫金矿业、云铝股份等具有较强绿色转型意识、着力推进节能减排工作、积极研发绿色技术的资源股，以及表现出较强可持续发展能力、外销增长较快的美的集团，不断探索低碳运输、直接受益于高运价的中远海控。本基金认为，在考虑ESG信息后，这些公司的内在价值并没有受损、甚至还能进一步提升，可以带来较好的投资回报。

2024年一季度， A股市场大幅震荡，上证指数涨幅为3.1%，但振幅达15.3%。整体看来，大盘风格和价值风格相对占优，银行、家电和上游资源板块的煤炭、石油石化、有色金属上涨8%以上，而中游制造和下游消费表现偏弱，医药生物、电子、计算机跌超10%。在流动性危机缓解之后，市场行情和经济基本面表现出了更强的相关性。一季度经济数据开门红，但宏微观数据的体感差异和冷热不均的结构性特征依然显著。出口是确定性的亮点，1至2月同比增长7.1%，在美欧重启补库周期的拉动下，以地产后周期产业链为代表的中国出口将继续维持韧性。消费仍存在一些堵点，在16-24岁人口失业率升至15.3%、房价继续下行、收入预期不确定的背景下，商品消费延续了去年的弱势，服务消费量升价跌。工业利润分配格局正在重塑，上游资源供需格局较好，在产业链中的定价权有所强化，中游制造面临过度竞争的骑虎难下和利润空间的被动压缩。这些特征均能在A股市场找到映射。我们认为，当前总体经济发展压力较大，下游消费不够强劲，经济参与主体的预期不高。与此同时，我们还看到以下几个趋势：大部分的中游制造业面临产能过剩；上游的油、铜、铝等行业，在过去几年，资本支出不够，而下游需求一直比较稳定，且地缘政治的变化，导致全球对实物资产的需求在提升；中国国内市场虽然竞争激烈，但是，不少中国公司开始在持续开拓海外市场并取得了初步成功，海外市场的利润率相对国内市场要高。这些趋势会持续比较长的时间。从自上而下行业配置的角度，本基金在一季度大幅增加了上游资源品的配置，适度降低了中游制造业和下游消费品的配置。从自下而上个股选择的角度，本基金的投资更加关注自由现金流、持续为投资者创造价值的标的，增加了出海增长潜力较大的海信家电、美的集团，在全球具有竞争优势的宁德时代，以及上游资源品公司比如紫金矿业、神火股份、云铝股份、中海油等。这些资源品以及出口商品是美元定价，而产量来自于中国。这种配置方式，会使组合受益于未来海外市场的复苏。我们相信中国经济仍将持续复苏。从竞争格局来看，上游资源品公司的盈利能力会持续提升，而估值却仍然远低于股票市场的平均水平，这是本基金较为看好的方向。另一方面，稳定持续的自由现金流是保证企业可持续发展和高质量发展的源泉，未来本基金仍会把能否持续创造自由现金流作为重要的选股标准，提升高分红的公司在组合的占比，适当回避产能扩张过于激进的公司，努力为投资者创造价值。

2023年，中国GDP增长5.2%，经济1季度较快复苏，4月明显放缓，下半年再次边际改善，全年呈现弱复苏、弱通胀的情形。投资方面，制造业和基建投资整体不弱，但地产投资持续低迷；消费方面，消费活力明显释放，但收入和意愿修复进程偏慢；出口方面，美国对华“软脱钩”给出口带来压力，但东盟、中东、俄罗斯等新兴贸易伙伴的外需与之形成对冲。2023年，A股市场震荡下行，上证指数、沪深300、创业板、科创板分别下跌3.7%左右、11.4%左右、19.4%左右、11.2%左右。分行业看，通信、传媒、计算机、电子全年涨幅超过5%，分别上涨25.8%左右、16.8%左右、9.0%左右、7.3%左右；家电、机械、汽车、纺织服装取得正收益；商贸零售、地产、电力设备、建材、社服、交运、食品饮料、基础化工、农林牧渔跌幅超过10%。报告期内，宏观环境和市场环境面对较多逆风因素，我们坚持选择能持续为投资者创造价值的中国公司进行配置，同时秉持自下而上和自上而下相结合的思路，紧密跟踪经济发展、行业景气、资金和政策的边际变化，积极应对市场变化。具体说来，一二季度TMT和中特估是市场的两大主线，消费和周期板块在经济复苏强度边际减弱后出现较大调整，地产板块的预期由强转弱。在这个阶段，我们加仓了以北方华创、中国电信、中国船舶为代表的标的，同时减仓了东方雨虹、重庆啤酒、美团等与可选消费和地产链相关性较强的个股。三四季度市场风险偏好持续低位波动，低估值、高股息风格表现突出。在这个阶段，我们关注现金流稳定、高分红的板块，在其中挖掘如中国海油、宝丰能源、紫金矿业等有明显alpha属性的优秀公司进行投资。与此同时，我们还注意到医药板块政策压力先明显上行、后逐渐缓和的变化，继三季度的策略性减配后，在合适的位置买入了迈瑞医疗等具有核心竞争力的医药个股。电力设备全年跌幅仅次于商贸零售和房地产，过度竞争和高库存对股价形成了明显压制。面对这样的不利环境，我们一方面坚持自下而上的选股思路，投资于已形成一定壁垒和优势的龙头公司，所重仓的宁德时代跑赢行业指数；另一方面对整体板块的态度转为相对审慎，降低了行业仓位。未来，本基金选股时将调高自由现金流的重要性，以此应对供给侧的内卷压力。

三季度， A股市场表现出不同程度下滑。上证指数和沪深300下跌幅度较小，分别录得-2.86%和-3.98%的跌幅；创业板指和科创50下跌幅度较大，跌幅分别为9.53%和11.67%。从行业维度看，度少数行业上涨、多数行业下跌。石油石化板块领涨6.28%；其他上涨板块包括煤炭（涨幅2.07%）和钢铁（涨幅1.63%），房地产、食品饮料、建筑材料等行业微幅上涨；而电力设备、传媒、国防军工跌幅靠前，跌幅分别为16.86%、14.14%、9.80%。三季度，美国经济数据继续强化软着陆预期，但油价回升叠加就业及工资整体强劲，市场对通胀粘性担忧加剧。联储继7月加息后9月议息暂停加息，但坚定释放年内可能继续加息且明年政策利率依然维持在5%以上的鹰派指引，美债利率突破去年前高，压制美股，美元强劲则对汇率带来外部压力。国内方面，消费延续自4月以来的复苏趋势，8月投资除地产部门依然较为疲弱以外其他均出现不同程度的改善，出口增速触底回升。伴随着PPI和CPI相继触底，“价格底”已出现，经济中的名义变量或率先改善。7月政治局会议以来，债务风险化解、地产等政策先后出台，“政策底”也已出现。尽管政策落地效果仍待观察，但考虑到上游供需结构较好，如果需求边际改善，则上游可能率先出现补库存。报告期内，在行业维度上，我们增配了基本面复苏有韧性的食品饮料，增配了具有防御属性的周期和金融，同时减配了回撤风险较高的电力设备和医药生物。在个股维度上，我们持续寻求具备可持续发展空间的高质量投资标的，结合风险收益特征进行组合的动态调整，适时在具备性价比的位置加仓了中国移动等优质公司。未来宏观基本面、流动性环境和市场风险偏好均存在较大不确定性，本基金将坚持自上而下的行业配置和自下而上的个股研究，关注政策发力方向和企业内生动能，挖掘核心技术领先、国际竞争力强、能持续创造商业价值与社会价值的股票，力求实现长期稳定的投资回报。