国泰君安价值精选混合发起C(016383) - 基金经理

回顾2024年上半年，资本市场大起大落：上证指数最低跌到2635，创三年新低，随后反弹形成深V走势。二季度上证指数从2635反弹到3174，涨幅20%，5月见顶回落。在这个过程中，所有宽基和风格指数涨跌节奏同步。而在反弹后期，红利周期表现强于科技成长。5月市场见顶之后，红利周期成为下跌主力，科技成长企稳见底。目前看风格转换隐约可见，但是市场依然处于下跌之中，风格转换的确认依然需要时间。二季度经济数据依然在底部徘徊，地产和消费的改善尚需时日。二季度的见顶回调是市场等待基本面企稳的反馈。政策方面，一方面国家对于资本市场更加重视，守住不发生金融系统性风险的底线，一方面国九条适时推出，严监管力度加大，新的退市制度出台，市场日益成熟。优质龙头公司的价值重估是一个长期课题。当经济基本面和市场情绪共振向下，上涨品种进一步集中于市值更大、行业地位更加突出，股息率偏高的国有企业。创新高的股票数量更少，估值进一步提升，股息率并没有进一步提升。当下矛盾在于高位股票的估值相对基本面已经偏贵，股息率吸引力下降；低位股票的估值虽然不高，但是基本面迟迟未有改善，风险偏好依然受到压制。这体现为之前扩大的红利指数和风险指数劈叉开始收敛，但收敛是以红利指数和风险指数共同下跌的方式进行，场内资金的缓慢流出表现为市场在二季度缩量阴跌。值得一提的是海外市场。近期日元升值导致全球市场大幅波动。日股单日跌幅创1987年以来最大幅度，美国三大指数进入技术性回调范围。以日元套息为基础的杠杆交易平仓和美国基本面的趋弱等等压力可能推动美联储在九月降息，打开国内金融政策空间。

回顾2024年第一季度，资本市场经历了深V走势的大开大合，市场波动率经过翻倍式暴动后又回落，市场通过加速下跌完成了情绪切换。春节前市场情绪低迷，经济环境差强人意，市场情绪几度降至冰点，情绪反噬现象愈演愈烈，小微盘股遭遇流动性危机，市场风险恐慌式扩散传导，上证指数跌破2650点；然而春节后随着监管层的政策呵护及经济数据阶段性亮点，叠加科技行业热点涌现，市场情绪迅速回暖，流动性危机解除，市场在“踏空风险”的拥簇下重回上升趋势，两市大幅反弹，市场板块轮动逐渐加快，交投活跃度上升，两市成交额在万亿元附近波动。2024年初，本产品把关注重点更加聚焦在高分红、周期等风格上的标的选择上，并对仓位的把控非常审慎，因此在市场回调时较好的控制了回撤，而在春节前又及时抬高了对于科技股的配置，遗憾之处在于对于科技股的弹性把握不足，因而对净值贡献有限。展望2024年二季度，市场或将重回迷雾区间。情绪周期下两极反转行情已经基本接近尾声，随着一季度经济数据不断更新，数据间发生了些许相左现象，市场对经济数据阶段性亮点是否是昙花一现的担忧和对经济结构转型成功的信心交织在一起。中期来看，随着企业复工复产的加快和市场景气水平的提升，部分制造业订单已经瞥见回暖现象，特别是3月制造业PMI重回荣枯线以上，显示出经济基本面的企稳修复；叠加大规模设备更新政策积极推进，新的周期或将已经启航！2024有望开启新一轮盈利上升周期；再看出海效用，新上升周期或有惊喜。黎明前夜总是混沌无序，市场或以震荡姿态等待周期之至；晓日初升之时，希望与现实总会接踵而至。无独有偶，我们发现无论在下跌还是上涨行情中，存在业绩支撑的股票表现更为强势；虽然周期曙光将至，但我们仍会以基本面研究为基底，稳扎稳打；通过持续深度研究，将仓位逐步集中到细分行业和最优进攻性个股上。行业配置方面，将重点关注新技术+顺周期带来的科技周期、先进制造和国产替代等行业机会，同时关注全球化新时代的出海机会，实现组合的优化配置。

回顾2023年，资本市场围绕经济环境和市场情绪两条线索展开交易，23H1市场在经济复苏新周期与AI科技新周期的强预期下如火如荼；然而23H2资本市场呈现脉冲式上涨与缓慢探底的交错式行情，A股市场从上半年的“强预期与弱现实”的矛盾转向了“弱预期与多政策”的再平衡；市场在微弱复苏前提下继续演绎短期主题行情。弱预期之下，叠加资金流出效应，市场情绪再度熄火，情绪持续冰点导致市场对政策反应表现为短期脉冲效应，缺乏连续性导致出现情绪反噬现象。在2023年的整体操作中，我们对潜在的风险较为警觉，在进攻的目标下，更注重防守。

回顾三季度，资本市场在经过大开大合后进去阶段性冷静期，A股市场呈现脉冲式上涨与缓慢探底的交错式行情，上证指数期间下跌2.86%。三季度中国经济或将再次探底，海外需求相对回落，但草根调研显示内需已经开始在细分行业复苏，呈星星之火之势；A股市场从上半年的“强预期与弱现实”的矛盾转向了“弱预期与多政策”的再平衡；市场在微弱复苏前提下继续演绎短期主题行情。弱预期之下，叠加资金流出效应，市场情绪再度熄火。市场呈现分布式结构行情；市值因子方面，大盘相对占优；市场风格方面，金融风格领涨，成长风格弱势调整；估值方面，低市净率领涨，高市盈率呈现弱势调整。三季度面临快速轮动的市场，我们将组合的头寸向周期做了适度偏离。展望四季度，当前市场政策与情绪冰火两重天的局面并不能遮挡远期希望，中国已经进入被动去库存阶段，我们或将正站在新一轮经济短周期底部！PPI、PMI和M1三大领先指标底部已现，中长期贷款明显改善；叠加本轮库存周期下行见底进入补库阶段，新一轮资本开支周期已突破底部区间，这无一不对应着企业盈利增速或已见底，23Q4有望开启新一轮盈利上升周期。同时，估值维度如出一辙得指向指数正处在中长期盈利支撑区间，细分行业已经出现抬头回升趋势，整体拐点指日可待。黎明前夜总是混沌无序，情绪再度冰点将重塑市场格局；晓日初生之时，希望与现实总会接踵而至。行业配置方面，将重点关注新技术+顺周期带来的科技周期、先进制造和国产替代等行业机会，实现组合的优化配置；我们将通过深度研究，结合基本面和估值，将仓位逐步集中到细分行业和最优进攻性个股上。