中泰研究精选6个月持有股票A(016444) - 基金经理

三季度末宏观政策的定调，扭转了市场预期，市场风险偏好随之回升，带动资本市场的大幅走强。需要注意的是，内需不足的问题仍待解决，经济基本面的改善依然需要时间。本基金坚持以合理价格、分散化地持有能持续创造价值的优秀公司。判断市场风格，并根据市场的风格偏好调整组合，既不符合我们遵循的固有安全性原则，也超出我们的能力范围。在构建投资组合时，我们通过分散化尽量降低主动管理风险，以降低投资者对基金风险收益来源的认知难度；同时，相对于宽基指数，我们通过筛选低估或合理估值的优秀公司,力争提高长期回报。本基金的风险收益来源，取决于以下两个方面：1）所谓优秀公司，指的是从生意和商业逻辑的角度，通过深度研究筛选出来的能够持续创造超额价值的公司。这个筛选过程是基于个案的深度研究驱动，而不是量化指标驱动。量化指标仅是历史结果，我们希望通过深度研究理解造就优秀的原因，以及是否可以持续。2）所谓分散化，指的是在组合构建过程中运用量化工具，在最大化组合期望回报率的同时，尽可能降低个股对组合的影响。我们希望得到的结果是优秀公司的平均回报，而不是由少数几家公司主导组合的风险收益。三季度本基金的资产继续分散化配置于银行、建筑建材、消费、休闲出行、医药、能源、化工、电子和电气设备等行业的优秀公司。 本基金是一个分散化的投资组合，在市场热衷于少数几个板块、风格比较集中的环境下，本基金业绩表现可能会落后于市场；本基金集中投资于优秀公司，在市场预期脱离基本面的环境下，本基金业绩表现也可能会落后于市场；优秀公司也是有价的，估值过高时也会面临损害长期回报的风险。

上半年，国内终端消费需求修复进度弱于预期，房地产市场继续探底，出口数据亮眼，制造业投资增速保持相对高位。在此背景下，市场偏好确定性，以公用事业、能源及银行为代表的红利风格，以及有增量的AI算力和出海概念占优。就期望回报率而言，确定性（概率）只是一方面，可能情况下的回报率亦是决定性因素。在高确定性和高期望回报率之间，本基金选择高期望回报率。本基金坚持以合理价格、分散化地持有能持续创造价值的优秀公司，我们相信这个组合的长期回报要高于市场的平均回报。上半年本基金的资产继续分散化配置于银行、建筑建材、食品饮料、休闲出行、医药、化工、电子和电气设备等行业的优秀公司。 我们所谓的优秀公司，指的是从生意和商业逻辑的角度，通过深度研究筛选出来的能够持续创造超额价值的公司。这个筛选过程是个案的深度研究驱动，而不是量化指标驱动。量化指标仅是历史结果，我们希望通过深度研究理解造就优秀的原因，以及是否可以持续。所谓分散化，指的是在组合构建过程中运用量化工具，在最大化组合期望回报率的同时，尽可能降低个股对组合的影响。我们希望得到的结果是优秀公司的平均回报，而不是由少数几家公司主导组合的风险收益。本基金是一个分散化的投资组合，在市场热衷于少数几个板块、风格比较集中的环境下，本基金业绩表现可能会落后于市场；同时本基金集中投资于优秀公司，在市场预期脱离基本面的环境下，本基金业绩表现也可能会落后于市场；此外，优秀公司也是有价的，估值过高时也会面临损害长期回报的风险。

本基金坚持以合理价格、分散化地持有能持续创造价值的优秀公司。在构建投资组合时，我们通过分散化尽量降低主动管理风险，以降低投资者对基金风险收益来源的认知难度；同时，相对于宽基指数，我们通过筛选合理估值的优秀公司,力争提高长期回报。组合构建过程中,我们遵循固有安全性原则。固有安全（Inherent Safety）是流程工业设计里的一个重要思想，是指在工业生产中即使发生误操作或者机器故障，其危害程度也很低的机制。事前避免安全隐患，要好于事中管理和控制。固有安全性接受人易犯错的本性，尽量消除人误发生的机会，或降低人误导致的危害。主要有以下措施：最小化（Minimize）：尽量减少有害物质的量。对我们的投资组合而言，“有害物质”主要是这样的一些公司：§ 不健康的资产负债表§ 财务结果难以回溯归因§ 不可行或不易理解的生意模式§ 竞争性毁灭的参与者§ 与股东利益不一致的管理层§ 过高的估值水平替代（Substitute）：用较不危险的物质替代危险性高的物质。对我们的投资组合而言，备用“物质”是处于低估或合理估值范围的优秀公司：§ 生意属性上，空间大、盈利水平高、存在可累积的差异性§ 公司属性上，具有可持续的竞争优势、优秀的管理层§ 处于低估或合理估值水平缓和（Moderate）：降低某种效果的强度，即便最坏的情况发生，也不会造成较大的危害。对我们的投资组合而言，通过分散化，约束在个股、行业和风格上的权重分配。简化（Simplify）：利用事前的设计消除问题，而不是用额外的设备或技能来处理问题，多余的、复杂的设备或机能会为人误（human error）提供更多的机会。对我们的投资组合而言，备选股范围、个股权重分配机制等问题，其规则都是事前确定的，我们不会临机预判诸如景气度、市场偏好等因素进行频繁的交易。此外，固有安全性还有其它一些措施，比如：容错（Error tolerance）、避免连锁反应(Domino effect)等。以合理价格、分散化地持有能持续创造价值的优秀公司，符合固有安全性原则。 一季度，AI算力和以资源股为代表的红利风格占优。判断市场风格，并根据市场的风格偏好调整组合，既不符合固有安全性原则，也超出了我们的能力范围。我们的基金资产继续分散化配置于银行、建筑建材、食品饮料、休闲出行、医药、化工、电子和电气设备等行业的优秀公司。 本基金是一个分散化的投资组合，在市场热衷于少数几个板块、风格比较集中的环境下，本基金业绩表现可能会落后于市场；本基金集中投资于优秀公司，在市场预期脱离基本面的环境下，本基金业绩表现也可能会落后于市场；优秀公司也是有价的，估值过高时也会面临损害长期回报的风险。

本基金坚持以合理价格、分散化地持有能持续创造价值的优秀公司。在构建投资组合时，我们尽量降低主动管理风险，以降低投资者对基金风险收益来源的认知难度；同时，相对于宽基指数，我们力争提高长期回报。本基金的备选股范围是有持续竞争优势的优秀公司。从长期看，股票的投资回报最终只能来源于公司的长期经营积累。以合理的价格持有那些能持续创造超额价值的优秀公司，其平均回报要高于市场平均回报。在这些备选股票之间，我们权衡长期回报潜力和确定性（期望收益），同时受约束于行业分散和风格分散，尽可能降低个股对组合的特殊影响。分散化的目的，是降低主动管理风险，回避不当下注对确定性的破坏。因此，本基金的风险收益来源是这些优秀公司的平均回报。我们的目标是，从较长期的维度衡量，力争获得超过市场平均水平（以中证800指数为代表）的投资回报。2023年，国内经济基本面的复苏弱于市场预期。央行货币政策委员会四季度例会谈及国内经济，重点提到“有效需求不足，社会预期偏弱”。面对不利的经济环境，我们关注的重点是持仓公司的盈利水平下滑是周期性的还是结构性的，与竞争对手相比是否变得更强。如果盈利水平的下滑是周期性因素导致，同时其竞争优势在逆境中持续扩大，那么随着市场价格的下跌，我们会提高其在组合中的权重。2023年，A股市场整体下跌，市场主题风格比较突出，同时避险情绪升温。小市值公司、代表新技术方向的人工智能产业链，以及低估值、高分红的“中特估”公司是市场先生审美的焦点所在。本基金始终坚持以合理价格、分散化地持有能持续创造价值的优秀公司。我们并不具备判断市场风格，并根据市场的风格偏好调整组合的能力。但是，我们相信资产价格最终是要向价值回归的。我们的基金资产继续分散化配置于银行、建筑建材、食品饮料、休闲出行、游戏娱乐、医药、化工、轻工、环保、电子和电气设备等行业的优秀公司。从当前市场整体估值角度看，多数指数的估值水平回到历史底部区间。估值水平虽然不是判断短期涨跌的有效指标，但它却是衡量长期获利潜力的重要指标。对本基金资产的未来回报潜力，我们并不悲观。本基金是一个分散化的投资组合，在市场热衷于少数几个板块、风格比较集中的环境下，本基金业绩表现可能会落后于市场；本基金集中投资于优秀公司，在市场预期脱离基本面的环境下，本基金业绩表现也可能会落后于市场；此外，优秀公司也是有价的，估值过高时也会面临损害长期回报的风险。