长江惠盈9个月持有债券发起A(016993) - 基金经理

三季度债市波动加大。7月在经济数据偏弱叠加资产荒延续加持下，债市延续偏强走势；8月初交易商协会对四家农商行启动自律调查，监管层对长期债券利率风险监管强化，债市出现明显调整；8月中下旬以来，债市成交量走低，由于新增利空信息较少，利率债重新走强，但信用债与利率债开始明显背离，理财赎回压力初现；9月末央行国新发布会与政治局会议后权益暴涨，市场风险偏好大幅上升，理财加速赎回，利率债出现急跌。信用方面，三季度以来，信用债收益率整体上行，各等级、各品种、各期限信用利差大多走阔。板块表现方面，流动性较好的品种相对抗跌，高等级信用债调整幅度大于银行二永债，低评级信用债跌幅则更大。三季度以来，权益市场巨幅波动。9月24日之前，沪深300区间最大跌幅8.7%，受险资、理财等增量资金影响，红利品种表现相对突出；可转债遭受退市新规下弱资质主体大幅破面冲击，整体回撤并不显著弱于权益市场。9月24日，美联储降息落地后，央行国新发布会与政治局会议后先后召开，风险资产急速大幅无差别上涨，上证指数从2704点一路暴涨至3674点。报告期内，本基金在债券组合方面维持较短久期，偏防御为主，中间少量参与了长期利率债波段交易，适度参与了部分债性与平衡性可转债；权益方面整体维持中性灵活仓位，重点参与了有望受益于供给侧改革的非银金融、新能源以及部分红利品种。本基金在本轮市场底部到来之前曾大幅提高权益仓位至上限附近，但受制于净值维护角度，因止损导致的减仓使得在市场随后的暴涨过程中仓位不足，拖累了产品净值表现。

本报告期内，“资产荒”继续演绎，债券市场整体延续牛市格局，各期限品种收益率明显下行；可转债市场整体缺乏趋势性行情，市场逻辑显著性分化；权益市场呈V型格局，对应于量增、价涨以及避险逻辑品种表现较好。 本报告期内，本基金净值表现一般。债券品种方面，在经历了持续多年的债券牛市后，债券绝对收益率水平已处于低位，配置思维下组合以中短久期债券为主，未能享受到较明显的资本利得，后期交易性思维需加强；可转债方面，本基金整体参与度不高；权益市场方面，本基金囿于红利品种后期业绩压力导致在红利方面配置不足，虽在价涨和出海品种方面有所收获，但布局于供给侧改革预期的新能源、券商等表现一般，拖累了基金的整体净值表现。

2024年一季度债券市场继续呈现牛市格局，期间虽略有回调，但收益率总体走低，短端和长端品种表现更优。利率品种方面，自年初以来，在资产荒和降准降息预期下，机构抢跑行为使得债券收益率快速下行，叠加权益市场持续走低，1月24日央行正式降准后，债券收益率进一步下行；此后，ETF托底下的权益市场逐步企稳走高，债券市场出现短暂回调，在LPR超预期调降25bp后，市场收益率再次下行，10年期、30年期国债收益率分别向下突破2.3%、2.5%；其后，基本面偏弱、长期国债供给增加预期扰动下，长期品种开始进入震荡态势，短端品种收益率继续下行，利率曲线走陡。信用品种方面，城投化债背景下，资产荒愈演愈烈，信用利差、期限利差进一步压缩，负债成本降速低于资产收益率降速背景下，信用下沉、拉长久期重新成为理财机构的选择。转债方面，市场缺乏系统性上涨力量，整体表现一般，债性品种稳步上涨、低溢价品种整体上升、高溢价品种表现相对平淡。权益方面，2月5日之前，市场持续下行，悲观情绪蔓延，此后，市场企稳回升，微盘巨幅震荡，红利与AI成为市场获利的主要方向。报告期内，本基金以信用债为底仓，适度杠杆，在利率品种方面进行了少量波段操作，整体以配置为主；权益方面，在市场下跌过程中主要通过仓位控制减少净值回撤，市场上涨过程中，在锂矿、储能、光伏、电子、医药、机械、有色、电力等方面进行了配置或波段操作。

2023年国内债券利率呈现“N”型走势，利率中枢下行，收益率曲线平坦化特征明显。如果将时间拉长，近三年债券利率的年内走势均具有一定的相似性，表现在年初利率通常阶段性走高，3月迎来拐点，2-3季度债券利率会较快下行，利率低点通常出现在7-8月，此后会有所反弹回升，年终时点则会有所回落。投资者在年初时点往往会对经济修复抱有较强的乐观预期，进而在债券投资上会偏向谨慎；但步入3月，投资者开始检验此前托底政策的最终效果，当经济修复不及预期时，市场开始基于“预期差”对资产价格和风险偏好进行修正，债券利率跟随回落；步入二季度，经济承压延续下，债市资金流入加码，同时市场对货币政策宽松预期走高并加大对利率持续下行的押注，债券利率往往趋势性下行；三季度开始，市场转向重新博弈“政策底”，债市情绪往往走弱。更深层次的成因其实是“资产荒”格局的延续，从利差分析的角度来看，“资产荒”也会造成各类利差的收敛，进一步的消灭高票息资产，信用利差中枢整体走低，长端债券年内表现往往好于短端。供需关系上看，实体资金流向存款、理财，边际上推升了商业银行的配置能力，并扩大了其在债券市场上的影响力，使得债券市场供不应求的格局难以被打破。权益市场方面，投资者体感差异最直观的体现在于（挂钩更多资金的）主要宽基指数下跌，但市场中位数却上涨，即资金主要沉淀方向表现较差，而非资金主要沉淀方向的小市值行业、公司却逆势上涨。本质而言，体感差异不仅仅是大小盘的分化，也是基金重仓与非重仓的分化，从而形成了等权与加权的明显差异。年初和年末存在差异，内部和外部存在差异，这两方面构成了预期差的主要来源。报告期内，债券方面，本基金主要配置于中短久期的高等级信用债，其间也利用宏观经济面和政策面的变化机会进行了利率债与商业银行二级债的波段交易。股票方面，本基金聚焦于业绩表现稳定、产业逻辑较为清晰的标的，如中特估、新能源、医药、半导体等方向，进行灵活操作。