华商鸿悦纯债债券(017442) - 基金经理

2024年一季度经济延续弱复苏态势，虽然地产投资持续大幅负增长，对传统黑色行业形成较大拖累，但在出口、消费、制造业投资等的拉动下，一季度GDP实现了5.3%的增长，略超年初市场预期。进入四月后，消费、制造业和基建投资转弱，社会消费品零售总额累计同比增速从3月的4.7%降至5月的4.1%，制造业投资累计同比增速从3月的9.9%降至5月的9.6%，基建投资累计同比增速从3月的8.75%降至5月的6.68%，制造业PMI从3月的50.80降至6月的49.50，新订单指数降幅更大，从3月的53.00降至6月的49.50，总体经济增长动能下降。债券市场方面，上半年各期限、各品种收益率均大幅下行，且期限利差、信用利差大幅压缩，5年、10年、30年期国债收益率从年初的2.44%、2.56%、2.84%下行至6月末的1.98%、2.21%、2.43%，1年、3年、5年期AAA级城投债收益率从年初的2.57%、2.77%、2.92%下行至6月末的2.03%、2.19%、2.28%。节奏上来看，一季度各期限、品种收益率下行均较为流畅，3月末开始央行对长端、超长端债券投资拥挤度太高表达担心，分别在4月、5月和6月通过多种渠道提示相关风险，长端和超长端利率走势总体变得纠结，但中短端利率和各期限信用品种均表现强势。产品投资方面，一季度基于对经济内生韧性仍然存在和中央有必要加大逆周期政策力度的判断，本产品投资采取了防御策略。5月后基于基本面转弱，叠加央行持续在月末投放流动性，判断债券市场风险有限，陆续将久期拉长至市场中性偏高位置。信用上继续采取保守信用策略，主要投资于利率债和优质商业银行金融债。

2024年一季度经济延续弱复苏态势，基建、地产产业链量价继续疲软，但消费、出口、制造业产业链韧性较足，截至2月底地产开发投资完成额累计同比增长-9%，固定资产投资完成额累计同比增长4.2%，螺纹钢表观需求和水泥发运率处于历史同期偏低水平；出口累计同比增长7.1%，社会消费品零售总额累计同比增长5.5%，全社会用电增速累计同比增长11%，下游轮胎、织机、pvc等行业开工率处于历史同期偏高水平。债券市场方面，投资者对未来经济基本面走势更趋谨慎，城农商行、保险等机构在资金投放渠道不足的情况下，显著加大了对债券，特别是长久期利率债的配置，债券收益率大幅下行，十年国债在3月初一度打出2.26%的历史最低水平，期限利差和信用利差也都大幅压缩。基于对经济内生韧性仍然存在，和中央有必要加大逆周期政策力度的判断，本产品投资过早采取了防御策略，大部分时间久期都中性偏短，信用上仍然采取保守信用策略，主要投资于利率债和优质商业银行金融债。

2023年债券市场收益率整体下行，牛市特征明显。年初延续2022年底走势，收益率高位震荡。3月两会期间，中央制定的全年经济增速目标较为温和，且二季度经济弱复苏迹象愈发明确，收益率一路走低。进入7月后，消费、PMI，出口等数据陆续走出低谷，叠加央行日益把防止资金空转、稳定人民币汇率作为工作重点，银行间资金趋紧，8月底债市出现调整，9月后一二线城市房地产政策开始放松，10月后随着特殊再融资债和中长期建设国债的推出，利率债供给急剧放量，进一步冲击了债券市场情绪。至11月中旬，资金面持续紧张导致银行存单收益率显著上行，带动各类债券收益率继续上行至12月初。整个四季度，仅中低资质城投债和银行二永债走出较为独立的行情。2023年上半年短久期较短，8月之后维持中性偏长久期和较高杠杆率。始终采取稳健的信用策略，大部分仓位投资于高等级商业银行金融债，少部份仓位投资于利率债。9月初判断地产政策调整力度不足以托起信用扩张，11月利率债超预期供给冲击时，判断央行在资金面上会全力配合，均导致没有及时调整仓位，使得产品净值出现较大回撤。

2023年三季度经济企稳迹象明显，8月社会消费品零售总额、工业增加值、出口同比增速分别为4.6%、4.5%和-8.8%，均好于市场预期，9月已披露的数据来看，出口数据进一步改善，同比增速-6.2%，环比进一步改善，制造业PMI50.2，为近半年来首次站上荣枯线上方。三季度整体利率债净发行超过2.7万亿，远超去年同期水平，叠加8月份以来银行间资金面边际收紧，债券市场自8月底开始调整，10年国债、国开调整幅度均超过10bp。本产品采取稳健信用策略，主要投资于高等级金融债和利率债，久期管理方面，随着债券收益率上行，逐步拉长至中性偏高水平。