淳厚瑞明债券A(018520) - 基金经理

三季度，市场围绕稳增长政策、降息降准预期和资金面展开博弈。在政策出台节奏偏慢，资金面宽松及央行超预期降息下，债市收益率先震荡下行。后随着各项稳增长政策密集落地，经济有所筑底企稳，叠加资金面边际收紧，债市收益率震荡上行。具体看，第一阶段：7月24日政治局会议前，资金面宽松，10年国债（230012）收益率一度突破当时1年期MLF政策利率下探至2.593%。随政治局会议表述超预期，10年国债（230012）收益率迅速上行至2.6625%后，窄幅盘整至8月上旬。但稳增长政策出台节奏弱于预期，市场对降准降息预期上升，并随央行超预期降息落地，10年国债（230012）收益率一路下行至2.539%。 第二阶段：自8月中旬，降息利好落地引发止盈盘，刺激地产政策和活跃资本市场政策超预期密集出台，叠加资金面边际收紧，10年国债（230012）收益率一路震荡上行，9月末最高至2.7132%。整体看，三季度10年国债（230012）收益率上行约5.82BP，震荡极差约17.42BP。中长债券表现强于短债，信用债表现强于利率债。本基金在报告期内，增加了流动性资产，增配了利率债，并调降了产品杠杆，以票息策略为主。展望四季度，稳增长政策密集落地后，政策效果开始显现，近期数据显示地产脉冲改善后，或进入观望期，经济复苏动能仍待提振，政策效果的持续性待验证。后续政策进一步加码的预期、汇率对货币政策的掣肘及债券供给增加仍将影响债市，若债市继续调整，考虑到总量政策仍有空间，债券具备一定的配置价值。

2024年上半年，债券收益率整体震荡下行，30年期国债活跃券下行约40BP、10年期国债活跃券下行约32BP、1年期国债活跃券下行约49BP。期间债市围绕基本面偏慢修复、资金面宽松、LPR调降、禁止手工补息、债市供给及央行提示长券风险等进行博弈。具体看：1月-2月：在基本面偏慢修复、资金面宽松、LPR调降、债市供给边际减少等共同作用下，债市收益率下行明显，其中超长利率债和短端利率债下行幅度更大。信用债也受化债及供给减少，收益率下行明显，弱资质信用债更受益。3月：基本面数据好于预期，叠加市场对债市供给担忧，债市收益率先上行，随后两会期间央行表示后续仍然有降准空间，季末资金面好于预期，债市收益率调头转下行，整体看仍以下行为主。4月初-4月23日：受贸易数据、金融数据及通胀数据均不及预期，且资金面较为宽松，债券供给偏慢，央行首提关注长债利率风险等影响，债券收益率大多震荡下行，但5年、7年现券较长券下行更多。在监管禁止手工补息利好的催化下，各期限收益率在4月23日首次触及相对低点。4月23日-5月中上旬：央行再次强调长债利率风险，叠加地产政策优化预期、权益市场不断走强等影响，债券收益率大幅上行，其中短券在上行幅度和上行时间上均表现优于央行关注的长券。5月中上旬-6月末：央行在多场合屡次提及长债利率风险，但边际效果递减，债市回归交易基本面。在基本面数据显示经济修复动能减弱，地产新政不及预期，债券供给未集中上量及资金面均衡宽松下，各期限收益率震荡下行。至6月末，30年、10年国债期货均创历史新高，除央行关注的长券外，短券收益率均再创年内新低。

2024年一季度，债券收益率整体震荡下行。具体看：1月-2月，在基本面偏慢修复、资金面宽松、LPR调降、债市供给边际减少等共同作用下，债市收益率下行明显，其中超长利率债和短端利率债下行幅度更大。信用债也受化债及供给减少，收益率下行明显，弱资质信用债更受益。3月，债市利率均处于历史低位，一方面两会期间央行表示后续仍然有降准空间，另一方面基本面数据好于预期，叠加市场对债市供给担忧，债市震荡，但季末资金面好于预期，收益率仍下行为主。整体看，30年期国债活跃券23附息国债23合计下行38BP、10年期国债活跃券23附息国债26合计下行23BP。展望二季度，债市收益率风险与机会并存。央行提示关注长端利率变化，即包括提示经济上行会带来长端利率上行风险，也包括需防止利率出现过快、过度上行进而影响债市出现负反馈风险及影响政府债券发行。预计央行仍将对冲债券供给增大的影响，在海外经济韧性超预期下，降准或仍有可能。关注后续政治局会议以及特别国债发行安排。

2023年债市呈“M”型震荡走势，分阶段看具体表现如下：（1）1月-2月：信贷开门红，国内生产、需求修复较快，房地产市场也出现回暖信号，10年国债收益率一度上升至年内高点2.93%，后高位震荡。（2）3月-8月中上旬：两会定调5%的GDP增速目标降低了对经济强刺激的预期，弱预期弱现实成为主流共识，叠加超预期的降准降息，债市走出“牛陡”行情，10Y国债收益率最低下行至2.54%。（3）8月中下旬-11月：降息利好落地引发止盈盘，刺激地产政策和活跃资本市场政策超预期密集出台，叠加债市供给加大、稳汇率及防资金空转等导致资金面边际收紧，债市迎来阶段性调整，债市进入“熊平”阶段，10Y国债收益率升至在2.72%附近后震荡。（4）12月：PMI不及预期，政治局会议、中央经济工作会议先后召开，政策层对市场的影响逐步降低，配置机构年末抢配，公开市场呵护跨年资金，存款利率下调打开货币政策想象空间等，债券收益率大幅下行，债市进入“牛平”阶段，10年期国债收益率收于2.55%附近。全年看，利率债年末收益率基本均收于年内的最低点，而信用债受益城投化债，信用债收益率表现更优于利率债，债券基金是较好的资产配置工具。