华西优选成长一年持有混合(019281) - 基金经理

9月24日-9月26日密集出台一系列政策，货币财政双发力，大超市场预期，本次会议凸显稳增长的决心和紧迫性，同时政治局会议明确提出“要努力提振资本市场，大力引导中长期资金入市”，随后9月最后一周开启了史诗级拉升模式。对于这轮行情，我们有三点认知：1）资本市场否极泰来。A股市场在压抑三年人气涣散的背景下迎来超预期政策推出，导致各路资金跑步入场抢筹。 2）国家顶层意志推动。管理层正视经济困难，治理通缩需要货币和财政政策持续不断的形成合力，短期货币政策提振估值和风险偏好，财政政策效果显现后企业盈利也将随之修复。3）政策推出将具有持续性。资本市场的估值修复过程可能会出现短期矫枉过正。因此本轮行情是无风险利率下降、风险偏好上升和盈利预期上修三重因素共振的结果，行情演绎的空间和时间都值得期待。从定价角度来看，1）分母端。美元利率拐点已现，国内名义利率几乎触底，国内政策预期扭转。2）分子端。财政政策会持续发力，预计会在消费品以旧换新、底层社保福利、地方政府化债等方面进行发力，但新质生产力和硬科技仍然是未来财政发力的重中之重。展望2024年四季度，我们会继续聚焦中国未来3-5年确定的产业方向，重点关注以下两大方向：第一是少数景气周期向上的成长方向。比如科技创新周期重新开启带来的人工智能等行业领域，以及代表中国经济转型大方向的新能源和高端装备制造等领域。第二是百年未有之大变局的背景下供应链重塑的投资机会。逆全球化大趋势下，发展的重要性逐步降低，安全的重要性明显增加，全球供应体系会发生剧烈变化，国产替代中的半导体、高端机床和高端装备制造等，以及涉及到国家安全的军工装备等都有很大的潜力。

上半年市场整体偏弱。主要指数中，上证指数下跌0.25%，沪深300指数上涨0.89%，深证成指下跌7.10%，创业板指下跌10.99%，上证50指数上涨2.95%。行业方面，银行、煤炭、公用事业等板块领涨，涨幅分别为17.02%、11.96%、11.76%；综合、计算机、商贸零售等板块下跌，跌幅分别为-33.34%、-24.88%、-24.59%。市场分化严重，防御性行业表现偏好。在上半年领涨板块中，估值偏低，分红率较高的煤炭银行类行业涨幅较好。成长类资产除海外AI映射相关标的及苹果产业链外，基本上呈现普跌走势。基金投资操作层面，一季度基金在新能源、电子、汽车和国防军工等成长性行业配置比例较高，在1月份市场剧烈回调过程中基金净值回撤幅度较大。进入到二季度后，基金仓位进一步聚焦在半导体等国内科技龙头资产。一方面，半导体经过三年景气周期下行，行业库存基本去化完毕，行业迎来景气上行周期。另一方面，国家在科技突破创新给与诸多政策支持，在资本市场制度建设完毕后，预期硬科技会迎来收购兼并高潮，对上市公司也会带来实质业绩改善。

今年1月创下2016年1月以来的最大单月跌幅，市场中位数下跌25.57%，中证1000下跌22.3%，中证500下跌15.95%。A股市场陷入流动性循环负反馈的连锁反应过程中，主因是交易生态恶化，而随后在A股流动性恢复正常后，市场进入估值重塑的过程，对质地优秀公司进行合理定价。 未来市场可能会构筑相对坚实的底部区域，预期在二季度宏观经济企稳后，市场呈现整体的复苏机会。但是在宏观经济整体增速回落的背景下，我们难以期待全面牛市短期再现，而更多应该做的是深度挖掘行业和个股的投资机会。本基金一季度仓位向年报和一季报预喜的优秀品种进行积极调仓，以期在估值重塑的过程中，这些被错杀估值的优秀品种能够有更好的反弹表现。 展望 2024 年，我们会继续聚焦中国未来 3-5 年确定的两大产业方向： 第一是少数景气周期向上的成长方向。比如科技创新周期重新开启带来的人工智能等行业领域，以及代表中国经济转型大方向的新能源和高端装备制造等领域。第二是百年未有之大变局的背景下供应链重塑的方向。在当前逆全球化大趋势下，发展的重要性逐步降低，安全的重要性明显增加，全球供应体系会发生剧烈变化，国产替代中的半导体、高端机床和高端装备制造，以及涉及到国家安全的军工装备等都有很大的潜力。 随着半导体行业景气周期修复，以及存储价格企稳，全球半导体晶圆代工产能利用率在不断提升，而国内以长江存储为代表的优秀企业在突破技术瓶颈后不断扩产，预计从今年二季度开始起迎来未来2-3年的行业景气上行周期，我们乐观看待今年下半年的科技股，尤其是半导体行业的投资机会。

在报告期内产品建仓阶段，我们基于以下考虑，认为2024年权益市场有望迎来系统性的投资机会：2023年中央经济工作会议定调“稳中求进、以进促稳、先立后破”，要求加大宏观调控力度，政策基调较为积极，叠加1万亿新增国债资金陆续投入使用，有望巩固和增强经济回升向好态势。同时，2023年以来房地产领域宽松政策持续出台，化解房地产、地方债务、中小金融机构风险工作持续推进，叠加美联储释放鸽派信号，海外降息预期升温，也有望提升市场风险偏好。此外，历史上一季度往往存在春季行情。基于上述考虑，报告期内产品建仓节奏较快，这导致净值有些许回撤。 回头来看，我们对市场底部的复杂性预想的不够，股票市场有一个重要特征：在大多数时候市场都是偏理性的，但在大的趋势行情的尾声容易出现非理性的交易行为。 本基金的投资逻辑是价值创造型投资，核心是赚企业价值成长的钱。但是从市场运行角度而言，有时候不是企业价值增长了股价就涨，反而是市场流动性推动了市场的某种风格的演绎，筹码结构变化往往主导了股票短期的涨跌。 放在长期的角度来看，决定股价上行核心因素还是在于企业内在价值增长，企业内在价值可以通过股息分红实现，也可以通过盈利快速增长增厚所有者权益的方式来实现。前者就是通常意义的价值股，后者则为通常意义的成长股。价值股投资主要追求企业长期稳定的自由现金流，而成长股投资往往与某些客观因素有关，如宏观经济复苏，行业景气回升等。自前期市场开始下行以来，多数成长股调整时间超过2年，估值已接近历史低位水平，但2024年年初以来依旧经历一轮更快速的下跌，核心就是投资者对于成长性的外部假设条件没有信心。而我们的投资策略更看重企业成长性，因此年初受伤较为严重。 但我们不能因为市场持续地下行，市场风险的持续释放，就认为市场依然风险巨大，而忘掉了赔率和风险补偿的朴素涵义。在我们看来，目前市场已较为充分地反应了投资者的预期，因此坚定看好具备核心价值的硬核资产。 建仓初期，考虑到一年持有期性质，我们对市场尾部风险的重视不足，没有将更极端的情形纳入到组合应对，导致产品出现了净值波动。未来我们也会在投资过程中汲取教训，更好的回馈投资者。但我们要尊重常识，相信周期的力量。回望2008、2010、2012、2015、2018、2020，历史一次又一次重复，回撤是投资的过程，但不是终点，起起伏伏是常态，生生不息是未来。