交银裕惠纯债债券(519722) - 基金经理

2024年三季度，国内房地产市场下行风险加大，经济压力上升；但临近季末时稳增长政策出台且力度远超预期。三季度，我国制造业景气度继续下降。投资方面，七月至八月FAI同比增速下行；其中，房地产投资有所企稳但降幅仍然较大，制造业投资与基建投资增速均在下滑。尽管五月楼市新政后，商品房销售曾一度有所好转，但三季度商品房销售重返低位且在不断下降。消费增长是经济运行的关键支柱，但七月、八月也较为疲弱。七月、八月，出口相对有韧劲，可能是三季度经济的一大亮点。物价方面，七月、八月CPI低位徘徊，PPI降幅再次扩大。九月下旬，政策方面迎来重大变化。9月24日，央行联合金融监管总局与证监会召开新闻发布会，宣布了历史性的稳增长金融政策。央行宣布大幅降准降息，降低存量房贷利率，降低房贷首付比例下限，并且创设新的货币政策工具，支持股市稳定发展。9月26日召开的中央政治局会议，明确提出“要加大财政货币政策逆周期调节力度……要促进房地产市场止跌回稳……要努力提振资本市场……”。政策指向稳住房地产市场，提振股市，促进经济企稳回升的目标非常明确。　　货币政策上，三季度央行大幅加强逆周期调节力度。七月下旬，央行调降七天逆回购利率10个BP、MLF利率20个BP、LPR10个BP。九月下旬，央行宣布实施大幅逆周期操作，下调存款准备金率0.5个百分点，下调七天逆回购利率20个BP,并且降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例，提出“创设新的货币政策工具支持股票市场稳定发展”。九月，在公开市场上央行在跨季等时间点加大了净投放力度，呵护资金面稳定。　　资金面上，三季度银行市场资金面整体上相对宽松，资金价格中枢较二季度小幅下移；受资金面宽松及央行货币政策宽松的影响，三季度存单收益率继续震荡下行。债市方面，受经济基本面偏弱，央行管理长债收益率预期与加大货币宽松力度，以及九月下旬稳增长政策超预期影响，三季度债市波动较大。九月下旬之前，主要受基本面偏弱影响，10Y国债YTM不断创新低；尽管在八月中上旬由于央行在市场上管理长债收益率，债券收益率出现反弹，但未改变债市涨势。但九月下旬随着超预期的稳增长重大政策出台，债市出现了大幅回调，10Y国债YTM曾一度回调至七月初水平。　　基金操作方面，本基金在三季度根据经济基本面、政策形势以及市场变化，调整了组合久期与杠杆，努力为持有人创造稳健的回报。　　展望2024年四季度，考虑九月下旬以来政策面已发生重大变化，政策方向与目标非常明确，而且股市在九月下旬大幅回暖，收益率处于历史低位的债市环境可能正在发生边际改变，但改变的幅度有待后续经济数据的验证。后续的财政政策以及楼市政策对经济基本面修复至关重要。我们将密切关注这两项政策的实施进程与力度，预计四季度我国央行货币政策或将维持宽松态势。我们将关注国内房地产市场走势与国际局势的边际变化。组合管理方面，本基金将跟踪研判宏观经济走势与央行货币政策操作，力求把握市场波动机会，尽力管控风险，努力为投资者创造稳健的回报。

2024年一季度，国内经济局部企稳改善；二季度，房地产市场继续调整，稳增长政策加力。上半年，我国制造业景气度先回升，再回落；一季度，我国制造业景气度从低位回升；中采制造业PMI于三月重返扩张区间，但五月再次下降至荣枯线以下。投资方面，上半年增速有所下降，一方面房地产投资降幅在扩大；另一方面，基建投资增速在二季度显著放缓。上半年，商品房销售低位徘徊，五月中旬开始楼市新政后，六月销售有显著改善，持续性尚待观察。消费增长是上半年经济运行的关键支柱。出口相对不错，是上半年经济增长的重要驱动力。物价方面，上半年CPI降幅转正后低位徘徊，PPI降幅收窄但仍然处于下降通道中。政策方面，稳增长政策力度继续增强；随着四月底中央政治局会议与五月中旬保交房会议的召开，一线大城市的楼市松绑力度加强，国内设备更新等方案稳步推进；五月，超长期限的特别国债开始发行。　　货币政策上，央行加强了逆周期调节力度，且在二季度针对房地产市场问题实施了定向宽松。1月24日，央行宣布降准50个BP；2月20日下调5年期LPR25个BP。五月中旬，央行宣布下调公积金贷款利率25个BP，取消住房商业贷款利率下限，下调首套房与二套房商业贷首付比例。上半年，在公开市场上央行一方面净回笼资金；另一方面，在跨季等时间点加大了净投放力度，呵护资金面稳定。　　资金面上，上半年银行市场资金面整体上相对宽松，资金价格相对平稳，存单收益率呈逐步下行态势。债市方面，尽管在三月中上旬与四月下旬债市出现回调，但整体趋势上大涨依旧。　　基金操作方面，本基金在上半年根据经济形势、政策与市场变化，提升了组合久期与杠杆，为持有人创造稳健的回报。

2024年一季度，我国制造业景气度从低位回升；一月至二月，中采制造业PMI在荣枯线以下，但于三月重返扩张区间。出口方面，一月至二月的出口增速超预期，外贸形势可能较去年四季度有好转。投资方面，制造业与基建投资增速提高，房地产投资增速依旧造成影响但降幅有所收敛；一月至二月，FAI增速较去年四季度有所回升。预计一季度消费增长依然是当前经济运行的关键支柱。一季度，商品房销售有所好转但依然在低位；PPI仍然处于下降通道中。政策方面，稳增长政策力度继续增强；三月，两会政府报告提出了“今年开始拟连续几年发行超长特别国债”。　　货币政策上，一季度央行加强了逆周期调节力度。1月24日，央行宣布降准50个BP；2月20日下调五年期LPR25个BP，降准降息力度超预期。一季度，央行在公开市场上净回笼资金1.90万亿；同时在跨季等时间点加大了净投放力度，呵护资金面稳定。　　资金面上，尽管一季度公开市场到期量巨大，但是央行降准降息，银行市场资金面整体上相对宽松，资金价格波动相对平稳。受资金面影响，一季度存单收益率呈逐步回落态势。债市方面，受投资者悲观情绪影响，一月至二月债市大涨，超长利率债表现尤为突出，10Y国债YTM在一月下旬突破2020年四月的历史低位,并且在三月上旬降至2.26%的新低，较去年底大幅下降29个BP以上；三月上旬，三十年国债YTM创新低，较去年底大幅下降40个BP左右。尽管债市自三月上旬以来有所震荡回调，但目前回调幅度不大。　　基金操作方面，本基金根据一季度的市场变化，调整了持仓债券、组合久期与杠杆，努力为持有人创造稳健的回报。　　展望2024年二季度，国内经济局部修复回暖的势头可能维持，但内需修复尚需努力；预计稳增长政策将继续加力提效，经济整体平稳，预计短期内我国央行货币政策将维持宽松态势。我们将密切关注国内房地产市场走势与国际局势的边际变化。组合管理方面，本基金将跟踪研判宏观经济走势与央行货币政策操作，力求把握市场波动机会，尽力管控风险，努力为投资者创造稳健的回报。

2023年，国内经济在转型与高质量发展中前进。一季度，国内经济实现经济修复；二季度，经济下行压力上升；随着稳增长政策力度提升，三季度国内经济指标呈边际回暖态势；四季度，经济动能再次转弱。我国制造业景气度在一季度重返50%以上的扩张区间；二季度，降至荣枯线以下；三季度，逐步回升至扩张区间；四季度，再次降至荣枯线以下。消费增长是2023年经济的亮点，对全年经济增长的贡献度较高。投资方面，受房地产市场调整影响，2023年，房地产投资下行压力较大，但基建投资与制造业投资保持较高增速。出口方面，一季度我国出口增速曾有所修复，但二季度至四季度下行承压。物价方面，全年PPI降幅处于下降通道。政策方面，下半年稳增长力度加大。一方面，财政政策与货币政策加大了宽松力度；另一方面，房地产政策稳增长力度提升；三季度，广深、北上等一线城市先后松绑限购限贷政策；四季度，增发一万亿国债；十二月，中央经济工作会议要求“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，多出有利于稳预期、稳增长、稳就业的政策……继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策……要增强宏观政策取向一致性”。　　货币政策方面，央行加大逆周期操作力度，通过降准降息等措施支持实体经济发展。2023年，央行降准两次，降息两次：3月27日央行降准25BP；6月13日在公开市场上调降7天逆回购利率10个BP，随后在六月中下旬陆续同幅度调降MLF利率与LPR；8月15日央行调降公开市场7天逆回购利率10BP与MLF利率15BP；9月15日下调存款准备金率0.25个百分点。除了降准降息之外，央行通过逆回购与MLF加大了公开市场投放力度，维护市场资金面平稳。　　资金面上，今年银行间市场资金面波动较大。一季度，市场资金面趋紧，资金价格中枢显著抬升；但是二季度市场资金面整体上比较宽松。在下半年，七月资金面宽松，货币市场利率降至低位；但八月中下旬至十一月，资金面不确定性上升，货币市场利率中枢显著抬升；十二月，央行加大公开市场操作力度，资金面转松，平稳跨年。债市方面，一季度利率债小幅震荡，信用债表现好于利率债。二季度至八月下旬，由于经济下行压力上升，以及央行超预期降息，债市大幅上涨。但八月下旬之后，随着房地产等领域稳增长政策力度提升，市场预期开始发生变化，债市进入调整状态。十月下旬以来至年底，由于对经济下行担忧上升，债市走出上涨行情。十二月底，10Y国债YTM较去年底下降28个BP，AAA评级三年期中票较去年底下降46个BP以上。　　基金操作方面，报告期内本基金根据经济形势与资金面的变化，调整组合久期与杠杆。三月，曾小幅提升组合久期，参与利率债反弹行情；二季度，再次提升了组合久期与杠杆，并且在六月超预期降息后减持了部分中长期限利率债；九月初，减持中长债，降低了组合久期与杠杆，尽量回避市场不确定加大的风险；十月下旬开始，再次增加了中长期限利率债持仓，提升了组合杠杆与久期。