工银目标收益一年定开债券C(000728) - 基金经理

2024年上半年，国内宏观经济处于窄幅震荡、政策呵护的状态。房地产产业经历两年多的景气度下行后，在务实转变的政策环境下，逐渐呈现一定的企稳迹象；尽管房价和新房销量同比继续下降，但核心城市的二手房成交量有所回暖。一季度的经济和金融数据较好，而二季度有所波动，主要的融资部门房地产和基建仍处于去杠杆的过程中，经济转型期金融数据与增长之间的关系发生变化。总体来看，生产较强，消费偏弱；出口和出海产业链较好，而内需仍有待提振，显示出当前经济结构的变化趋势。政策层面以稳健的态度托底经济。货币政策保持资金面稳定，加大对实体经济的实质性支持作用；财政政策态度积极，但实体经济对资金需求不强也影响了财政资金的投放效率，总体上看政策更讲求实效。　　资本市场反映了经济基本面的变化。地方国企的信用债供给下降，而居民风险偏好较低，低风险属性的银行理财和债券基金规模扩张，机构普遍面临的资产荒局面延续。债券市场收益率延续震荡下行，信用利差、期限利差等继续压缩。可转债市场系统性机会不大，但纯债机会成本较低，对固收类资产有一定的替代作用，半年末中小转债信用风险发酵，给市场带来一定冲击。　　基金操作方面，继续以信用债为基础配置，在严控信用风险的基础上以求获取票息收益；上半年利率震荡下行，总体波动不大，波段操作难度较大。可转债主要关注债性较强、信用风险较低和有阿尔法机会的个券。

2024年一季度，国内经济数据展现出一定的复苏迹象。服务业PMI连续位于荣枯线以上，3月的制造业PMI也恢复到50以上，略超市场预期；经济数据中，制造业投资维持在高位，工业生产较旺，出口表现也较好；前两月社融数据合并来看总量也不弱。同时，经济结构上出现明显分化，房地产销售仍然疲弱，小阳春成色不足；节假日数据显示出居民较旺盛的出行和消费意愿，而房地产和社融数据又显示居民加杠杆意愿不足。与房地产相关的产业链偏弱，而先进制造业、出口和出海相关行业景气度较好。　　政策层面保持稳健。货币政策保持资金面稳定，加大对实体经济的实质性支持作用；财政政策在去年资金投放较多的情况下，年初以来更加强调资金使用环节；对资本市场的规范治理也是一季度的重要政策着力点。　　经济结构的变化，映射到投融资市场上，显示出房地产基建等传统重资本行业的融资需求下滑，利率较高的固定收益类资产供给下降；而居民存款和低风险属性的银行理财规模扩张。债券市场延续强势，资管机构在资产荒的局面下加大了长久期债券的配置力度，收益率显著下行，同时期限利差、信用利差进一步压缩。而权益市场延续波动和分化走势，一方面在结构上体现了经济结构的变化，另一方面总量上也体现出赚钱效应不强、追逐高分红确定性的特点。转债弹性不及股票，也无法完全复制股市丰富的结构性，性价比有所下降，而债券收益率下降也降低了其机会成本。　　根据经济基本面和市场情况，本基金维持信用债配置为主、重视票息的策略，积极使用杠杆策略，维持中性久期，对利率债和可转债小幅波段操作，在控制风险的基础上力争获取债券持有收益。

2023年，国内经济基本面从疫后复苏，短期增长面临一定压力，同时结构调整，政策引导高质量发展。　　年初，随着社会经济生活的正常化，各行各业都有明显复苏。房地产销售在一季度经历一波反弹，此后再度陷入低迷。在2022年低基数基础上，全年的新房销售继续下滑；二手房挂牌量持续增加，价格下跌，成交量有所增加。在人口趋势逆转、收入增长预期较弱的背景下，持续近三年的房地产行业景气度下滑，使得居民对房地产的未来趋势预期发生了明显的转变。年内各类型房地产调控政策不断调整，鼓励居民购房，但总体效果不明显。长期来看，房价向合理水平回归，政策引导居民合理居住需求释放，同时增加保障性住房供给，行业发展更符合基本面趋势。　　各行业处于弱复苏的态势中。传统产业面临需求不足的问题，上游行业的供给收缩较早，经营情况较好；而人口等长期问题对消费的影响较为明显，继而对中下游行业的需求带来压力，而这些行业的供给侧仍有待出清，整体经营情况不乐观。同时，房地产低迷使地方政府财政压力加大，从而对投资和消费都带来明显影响。外向型经济方面，尽管面临逆全球化，但国内出口结构积极调整，新能源、汽车等产业成为主要拉动力，经济在压力中积极转型，酝酿持续发展的动力。　　政策层面，保持定力的同时注重提质增效。财政政策发力明显，下半年通过让地方政府增发特殊再融资债券，缓解地方财政压力问题，另一方面增发特别国债，对冲地方财政的收缩，进一步托底经济增长。货币政策一方面积极配合，另一方面也在兼顾汇率的基础上，着力解决资金运用效率不高等问题，推动实体经济的资金成本下行。　　海外方面，美国经济在美联储持续加息的压力下有所走弱，美债利率从高位有所下行。　　国内债券市场收益率全年震荡下行。弱复苏的环境下，实体投资需求较为低迷，同时政策引导利率下行。信用方面，政策强调防范风险，下半年通过中央加杠杆方式缓解地方债务压力，信用债利差大幅压缩。权益市场受制于较为疲弱的基本面，全年震荡下行，转债跟随调整。　　本基金2023年维持配置为主、重视票息的策略。在一季度收益率高点时积极增持信用债，适度拉长组合久期；年中时随利率下行降低杠杆和久期；四季度中期小幅增持利率债和银行资本债，适度拉长久期，信用债保持到期再配置节奏。全年收益主要来源于信用债持有票息为主。转债部分维持较为谨慎的配置，持有低价个券为主。

2023年三季度，7月的中央政治局会议肯定了今年上半年国民经济持续恢复、总体回升向好的态势，对于下半年的经济工作做了具体部署，重点是用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展。会议强调积极扩大内需，对于房地产市场、地方政府债务等问题均做了重点部署，会议还指出要“活跃资本市场，提振投资者信心”等。各主要负责部门积极落实政策部署。央行下调了公开市场利率和存款准备金率，保持货币政策对经济复苏的支持力度；房地产领域，购房信贷政策持续放松，地方层面也陆续放松限购等调控措施；资本市场方面，证券交易印花税调降；财政方面，化解地方债务的一揽子政策启动。　　经济运行延续弱复苏的态势。中采制造业PMI自6月以来连续回升，9月已升至荣枯线以上；社融数据也开始回升，并有一定的结构优化迹象；工业增加值恢复性增长；固定资产投资季调环比转正，基建和制造业为主要拉动力；出口环比也出现改善迹象；部分工业品价格也触底回升。房地产仍是主要的拖累因素，三季度政策持续放松，一二线城市的销售数据在8月末9月初一度有脉冲式反弹，但持续性有待观察；同时，地区差异较大，大多数城市的市场景气度较低。土地市场和房地产投资仍然较为低迷。　　海外方面，美国主要经济和通胀数据仍具韧性，资本市场对美债收益率和美联储货币政策的预期出现一定反复，从而对全球资本市场产生影响。　　国内资本市场三季度交易经济基本面逻辑。债券收益率先下后上，先反映了房地产市场的低迷和对基本面的担忧，后在政策推出后有所调整。受季末资金面偏紧因素影响，短端上行幅度远大于中长端；在化解地方债务的一揽子政策逐步落地的背景下，城投债为代表的信用债利差明显压缩。　　本基金三季度仍维持配置为主、重视票息的策略。在三季度中期小幅降低组合久期，收益率调整后加大配置力度。在当前基本面现状较弱、预期向上的环境下，新增配置以中短久期信用债为主，期望以稳健策略获取票息价值。