鑫元合丰纯债C(000910) - 基金经理

回顾三季度债券市场行情，利率债与信用债表现明显分化。各期限利率债收益率全线下行，受央行买入中短期国债影响，中短期国债表现明显好于同期限政策性金融债，成为三季度下行幅度最大的品种；信用债收益率出现明显上行，低评级长久期信用表现差于高等级短久期品种，信用利差、等级利差明显扩大。7月1日央行公告要采用无固定期限、信用方式借入国债操作，7月8日央行又公告将视情况开展临时正逆回购隔夜操作，操作利率分别为7天逆回购利率减点20bp和加点50bp，政策公布后，债券市场波动加大，债券收益率明显上行；随着陆续公布的经济金融数据较弱、三中全会和政治局会议政策整体未超预期、央行超预期下调OMO/LPR/SLF利率10BP、调整逆回购招标方式、临时加做MLF并下调操作利率20bp、国有大行全面下调存款利率、外围市场衰退交易等诸多利好因素刺激，债市做多情绪不断升温，债券收益率全线下行，在中短端票息收益不高情形下，部分机构转而寻找长端及超长端信用债的投资机会，长端及超长端信用债的发行量和二级成交量都明显上行，信用利差、期限利差、等级利差都被极致压缩，大部分期限信用债收益率不断创新低；8月5日开始，受央行指导大行卖出7年和10年期国债、交易商协会对4家农商行启动自律调查等利空因素影响，前期过热的债市情绪总算有所降温，成交量明显减少，收益率明显上行，尤其是前期收益率大幅下行的信用债持续调整；8月中旬随着长端利率债上行至接近7月降息前的位置、7月经济金融数据仍弱、监管对长端利率态度有所缓和，虽然成交量仍不大，但收益率从高位明显下行，随后在基本面持续走弱、财政政策迟迟未发力、降准降息预期持续升温、存量房贷利率即将调降传言下，利率债收益率持续下行，10年期国债收益率不断逼近2.0%，30年期国债逼近2.1%，但信用债表现仍偏弱；9月24日，早盘国新办发布会上央行公告降息降准降存量房贷利率，现券收益率快速下行，长端及超长端利率债日内创年内新低，随后在央行创设结构性货币政策工具支持股市，主要股指大幅拉升压制债市情绪，风险偏好提升叠加关键点位止盈压力较强，债市最终走出利好出尽行情，9月26日政治局会议提前讨论经济事宜，宏观政策取向有了明显转变，权益市场与债券市场出现跷跷板现象，债券收益率出现快速大幅调整，9月最后一个交易日，债券市场情绪有所修复，债券收益率相较前一交易日明显下行。整个三季度来看，一年期国债收益率下行约17BP至1.37%，五年期国债收益率下行约14BP至1.84%，十年期国债收益率下行约5BP至2.15%，三十年期国债收益率下行约7BP至2.36%。　　流动性层面，央行在9月底宣布降准0.5%释放约1万亿元长期资金，并预告年内还有降准0.25%-0.5%的可能性，分别于7月底和9月底两次降息，共调降公开市场7天逆回购利率30bp，调降MLF利率50bp，三季度资金价格中枢低于二季度，但在大行整体缺长期负债、政府债大量发行背景下，银行间回购市场资金价格仍明显高于政策利率。央行在税期、月末和季末加大公开市场投放力度呵护市场资金面，在目前偏弱的基本面下，收紧资金面仍然不是央行的选项，坚持支持性的货币政策立场，加强逆周期调节，为完成全年经济社会发展目标任务营造良好的货币金融环境，后续流动性大概率维持合理充裕状态。　　报告期内，本产品根据市场情况灵活调整组合久期和杠杆水平，积极把握市场机会，实现了净值的稳步增长。

回顾上半年债券市场行情，债券收益率全线下行，信用债整体表现好于利率债，信用利差、等级利差和期限利差以收窄为主，在资产荒背景下，机构纷纷追逐票息资产，其中中低评级长久期城投债表现最为亮眼，利率债里，一季度长端及超长端表现最好，二季度受监管多次提示关注风险影响，下行幅度明显不及中短端。年初至4月23日，在基本面弱复苏、货币宽松预期、权益市场表现不佳、债券供给不足而配置需求旺盛等多重利好拉动下，债券收益率持续下行；4月24日至4月29日，在监管反复提示长端利率风险、多地出台房地产优化政策以及市场预期政府债发行即将上量等多重利空扰动下，收益率经历了一波快速上行；5月至6月期间，在总需求偏弱、流动性较为充裕、资产荒格局未有改观下，虽然面临房地产政策频出、政府债发行上量，监管继续提示长端利率风险等利空因素，债券收益率整体仍明显下行。整个上半年来看，一年期国债收益率下行约54BP至1.54%，五年期国债收益率下行约42BP至1.98%，十年期国债收益率下行约35BP至2.21%，三十年期国债收益率下行约40BP至2.43%。　　流动性层面，上半年实施一次降准0.5%释放长期资金1万亿左右，但在银行净息差压力、汇率压力及防空转套利等约束下，公开市场利率维持不变。在政府债发行节奏较慢、央行月末季末积极呵护市场流动性下，资金价格中枢逐季下行，资金面整体较为宽松。随着2月初降准资金落地及4月禁止手工补息后，非银流动性较为充裕，除季末时点外，前期较为显著的流动性分层现象明显缓解。　　报告期内，本产品根据市场情况灵活调整组合久期和杠杆水平，较好地把握了利率债波动机会，实现了净值的稳步增长。

2024年一季度，债市收益率总体走低。1月配置行情叠加降息预期和偏弱的风险偏好下，债市收益率快速下行，10年期国债收益下行突破2.45%；2月春节前权益市场先跌后稳，债市窄幅震荡，春节后资金利率下行，新一轮存款利率调降预期升温，临近月末保险协存纳入同业存款监管的消息提振债市情绪，10年期国债收益下行至2.35%；3月上旬两会经济目标设定未超预期叠加央行释放宽松信号，10年国债收益突破2.30%创年内新低，中下旬后特别国债发行方式、地产政策和人民币汇率压力反复扰动下，债市情绪转向谨慎，10年国债收益围绕2.30%附近震荡。整体而言，一季度在政府债券供给偏慢格局下，资产荒演绎较为极致，各期限收益率快速下行，长端利率品种表现亮眼，曲线走平。　　报告期内，本基金以利率债久期管理策略和杠杆均衡策略为主，根据市场波动进行久期管理，紧密跟踪曲线结构变化，及时挖掘曲线上价值标的，择机积极提升组合杠杆获取稳定息差增厚，并抓住长端利率的波段机会，实现了净值的稳步增长。

2023年债券市场伴随着市场投资者对政策和基本面预期变化、流动性变化、机构配置需求变化等主线一波三折，大致分为四个阶段：年初信贷靠前发力，资金面相对紧张，市场对于稳增长政策预期强烈，利率震荡上行；从3月中旬到8月中旬，内生增长动能减弱，资金面宽松，货币宽松预期增强，市场收益持续下行；8月中旬央行超预期降息后，虽然市场对于资金面的乐观预期仍有延续，但受汇率压力、政府债供给加快、金融防空转监管基调等影响，资金面持续收敛，叠加稳增长政策持续加码，利率上行调整、曲线呈现熊平态势；12月以来，中央经济工作会议落地叠加银行存款利率下调、央行持续呵护资金面，短端资金利率下行明显，利率震荡下行曲线牛陡。　　报告期内，本基金以利率债久期管理策略和杠杆均衡策略为主，根据市场波动进行久期精细化管理，紧密跟踪曲线结构变化，及时挖掘曲线上价值标的，同时择机积极提升组合杠杆获取稳定息差增厚，实现了净值的稳步增长。