万家瑞祥A(001633) - 基金经理

1.宏观经济分析　　2024年国内宏观经济运行延续结构性转型特征，地产和基建等传统动能继续走弱，代表新质生产力的新产业则稳步发展。全年国内宏观调控政策整体保持稳定，针对因传统经济动能走弱导致内需不足的问题，央行货币政策保持支持性立场，全年货币环境总体宽松适度，财政政策较2023年也更加积极。从宏观整体表现看，我们认为国内宏观经济的稳定性在增加，但是和前一年一样，经济转型时期的社会预期波动仍然较大，这导致资产价格的波动也较大。　　2、市场回顾　　2024年债市走势强势，债券收益率大幅下行，且在四季度出现加速走势，全年市场表现大幅超市场预期，以1年、10年和30年国债作为标杆，年初收益率数据分别是2.08%、2.56%和2.83%，年底收益率数据为1.08%、1.68%和1.91%，分别下行100bp、88bp和92bp。债券牛市的底层逻辑是经济中长期结构转型和短期下行压力较大过程中资产供给不足，但是流动性宽松，资金供需失衡导致资产荒矛盾加大，资金流向债市。　　具体回顾如下。年初至9月底，国内宏观经济走势和政策预期变化不大，在守底线、防风险的政策框架下，国内宏观经济和政策预期一路走低，同时，债券收益率也逐步走低。但是考虑到年初整体利率较高，且货币政策并没有主动宽松，这一阶段的利率下行从幅度和市场情绪上看都较为理性和客观。9月底，针对预期严重走弱的情况，出台了一系列重要政策，货币政策和财政政策从实际和表态看都转向更加积极，短期扭转了市场信心和宏观走势，受此影响，债券收益率出现较为明显的调整。进入四季度后，股市快速上涨结束，同时，市场关注到前期积极政策的落地不及预期，市场预期转向悲观，另外，货币政策转向适度宽松后央行通过买债、规范同业活期存款利率等方式引导资金利率下行，多重因素下债市收益率开始快速大幅下行模式。权益方面，全年大幅波动，前三个季度受宏观经济下行压力增大以及预期走弱影响，权益市场整体走弱，指数创下新低。924后，一揽子积极政策落地，市场预期大幅改善，指数出现大幅拉升，并震荡至年底。结构上，新质生产力相关行业表现更好。　　3.运行分析　　基于对国内宏观经济内生动力以及对政府宏观调控框架两个方面变化的认识，以及开年债券资产估值合理偏低的情况，年初时本基金对债券市场较为看好，因而，在年初时对债券采取非常积极的配置策略。进入二、三季度后，由于整体利率，特别是二债收益率大幅下行，且央行对市场频频进行窗口指导，本基金采取更加灵活的投资策略，通过深度研究期限和品种的估值变化进行波段交易。到了三季度末，随着一系列积极宏观政策落地，本基金对政策转向的效果较为期待，而且观察到中观和宏观层面部分数据的改善，因而本基金对市场整体转为中性。权益方面，本基金一直采取积极乐观的配置策略，重点看好科技、先进制造、红利等标的。

三季度国内宏观经济整体延续偏弱走势。在9月下旬一揽子重振经济和市场的政策出台之前，社会对未来的预期在逐步走弱。三季度债券市场整体表现较好，受益于偏弱的基本面和宽松的货币政策，债券收益率延续上半年大幅下行走势，各期限各品种继续创下本轮下行或者历史新低。　　展望后市，9月下旬，政府出台了一系列重振经济和市场的政策。我们认为这些政策，以及后续可能的其他政策，对于扭转信心和预期非常关键。另外，与以前的看法一样，我们认为中国经济的结构转型也正在路上，消费需求和供给的结构变化正在发生，技术变革也正在加速。所以，在周期、政策和技术变革的力量下，我们对于未来并不悲观。对于债市，我们认为短期仍有基本面和流动性的支撑，但是在整体收益率极低的情况下，我们认为四季度债市收益率出现低位震荡格局的概率较大。　　未来我们继续看好权益，核心原因在于政策调整，以及当前市场整体估值合理偏低，本基金继续看好消费、资源、科技和高端制造行业。

上半年国内债市表现较好，债券收益率整体震荡下行，各品种、各期限收益率均已经创下或者正在接近历史最低水平。受益于央行货币政策整体宽松取向以及实体经济融资需求不足等情况，银行间市场资金面整体宽松。信用风险整体平稳可控，上半年没有重大信用风险事件暴露。宏观方面，经济内需不足的问题仍然较为突出，且中长期预期有进一步悲观的倾向。上半年本基金继续以高等级银行二级资本债作为主要配置，同时保持较高的杠杆水平，但是考虑到上半年债券收益率已经大幅走低，本基金在收益率下行过程中逐步降低了持仓债券的剩余期限。　　权益方面，A股整体表现较弱，对宏观经济的悲观预期影响了上市公司的盈利预期，市场整体估值被压缩。本基金从中长期技术变革趋势以及国内经济的比较优势层面出发，选择人工智能、高端制造、资源等行业进行重点配置。

2024年一季度，国内宏观经济整体仍偏弱，且结构分化明显。受益于海外经济强势表现以及国内外通胀水平差异，国内出口超预期，另外，消费者预期逐步企稳并边际改善，但是，地产仍然在下行趋势中，1月-3月新房销售同比大幅下滑，目前看，地产仍然是宏观较弱的重要原因。一季度货币政策整体中性偏松，但是整体仍较为克制。在上述基本面和政策环境下，国内债市走势较强，收益率整体震荡下行。　　本基金整体保持对债券的积极配置，同时根据类属品种信用利差以及收益率曲线形态的变化做适度调整。权益方面，本基金重点配置在资源、科技和高端制造行业。　　展望后市，国内经济仍在结构调整期内，在地产和基建趋势性下滑后，国内经济仍需要逐步调整和适应。较为有利的是，目前社会预期较为一致，且海外正处于新一轮技术革命的浪潮中，这将推动国内新质生产力的发展。对于债市，我们认为收益率仍处于震荡下行趋势中。权益方面，春节后表现较好，反映了政策的努力和预期的变化。本基金继续看好资源、科技和高端制造行业。