嘉实沪港深精选股票(001878) - 基金经理

整个二季度，无论是国内还是海外，基本面的变化都不显著，国内经济仍疲弱，亮眼的主要是出口，海外降息预期整体推迟，但季末季初比较来看，十年期美债利率和离岸人民币波动不大。尽管如此，港股和A股市场都经历了先涨后跌的过程，在盈利和无风险利率暂时未调整的情况下，波动的来源主要是风险偏好和预期的变化。最大的边际信息当属国内4月政治局会议以及此后各地地产需求端放松政策出台，政策导向上更为积极了，但若更严谨地去分析上涨和下跌的时间节点，会发现上涨主要发生在4月和5月上旬，而在地产政策密集落地之时，市场已经开始回调，直到6月中下旬，悲观的情绪才找到更为明确的理由，包括茅台批价的大幅下行、暂未进一步下调LPR、财税体制改革下对消费税的担忧等。情绪和事件错位背后，不容忽视的是在全球比较下，中国市场相对低的估值状态，有时候不一定需要非常明确的边际事件催化，资金再平衡可能就会引发市场的上涨，而基本面疲弱的现状永远是下拽市场的理由。从估值吸引力和资金再平衡空间的角度，港股显然是处在比A股更为有利的位置，这应该较大程度上解释了为什么二季度港股市场表现要强于A股。　　具体来看，二季度恒生指数和恒生港股通指数分别上涨7.12%和7.93%，沪深300、中证800和创业板指则是下跌的，跌幅分别为2.14%、3.27%和7.41%。板块线索仍然和一季度一样，高股息最强，且有一定扩散，内需相关偏弱，科技创新的部分领域也有表现。港股表现最佳的三个板块是能源业、电讯业和资讯科技业，表现最差的三个板块是必需性消费业、医疗保健业和非必需性消费业。按照中信行业分类，A股涨幅前三的是银行、电力和公用事业和交通运输业，跌幅前三的是综合、消费者服务和传媒。　　基金运作上，二季度我们保持了较高的股票仓位，增持了互联网行业、减持了能源和消费行业，并在对电子行业的持仓做了调整。截止六月底，我们在港股在股票仓位中占比提升至七成。

一季度市场呈现倒N型走势。国内宏观经济基本面暂未发生显著变化，部分指标呈现向好趋势，但尚不构成景气度向上的充分证据。海外降息节奏预期有一些波动，但属于预料之内的变化，对市场影响并不大，反而是大选年内地缘政治方面有持续性的事件对市场形成扰动。一季度最重要的边际信息是上层托市的积极性较高，节前市场遭遇流动性冲击，随后相关资金入场ETF托底市场，新监管层上任提振市场信心，市场迎来了一段时间的反弹，最近两周又进入震荡调整期。　　一季度，恒生指数和恒生港股通指数分别下跌2.97%和3.06%，沪深300、中证800和创业板指数涨跌幅分别为3.10%、1.56%和-3.87%。离岸人民币小幅贬值，考虑汇率调整后，港股通市场表现依然略弱于A股市场，我们认为原因主要是国内监管层的托市政策对A股市场的帮助更大，主动外资离场仍然持续影响港股通市场。　　行业分化非常显著，高股息类资产和供给端受限的部分周期品上涨较好，而传统顺周期行业和受地缘事件冲击的板块跌幅较大，AI、低空经济等主题性资产也间或有表现。具体来看，港股能源业和原材料业涨幅均在20%左右，而医疗保健业和地产建筑业跌幅达到两位数。A股石油石化、家电、银行和煤炭上涨都超过10%，综合业、医药和电子则下跌超过10%。　　基金操作上，我们保持了较高的股票仓位和较低的换手率，小幅减持了涨幅较大的能源股、基本面乏善可陈的保险股、医药股和部分中小市值股票，增持了消费电子和工程机械股票。未来选股方向仍以低估值、股东回报和避免内卷为主。

2023年年初，国内疫情刚刚放开，投资者摩拳擦掌准备迎接一个好年景，市场一致预期中国经济将迎来强劲复苏，同时美国经济将面临衰退压力，美联储会很快停止加息。但现实和预期产生了较大的偏差。地产新开工下滑、地方债务压力重重、消费者信心不足、外部环境愈发复杂多变，诸多不利因素导致宏观经济在4、5月份后转弱，三季度阶段性向好，但四季度又拐头向下。政策出台的速度比市场预期地要慢，力度也显不足。投资者信心受创，对利好逐步钝化，市场缺乏增量资金入场，存量资金博弈严重，同时外资持续流出。而美国经济和通胀水平都表现出较强韧性，美联储持续加息，在高利率背景下，虽然有部分美国中小银行风险暴露，但对股票市场冲击有限。　　在上述背景下，中国权益市场无论是A股还是港股表现都不如人意，跌幅较大。2023年全年，恒生指数和恒生港股通指数分别下跌13.82%和13.16%，沪深300、中证800和创业板指数分别下跌11.38%、10.37%和19.41%。板块之间分化巨大，高股息资产、供给端受限的资源股和部分主题板块表现相对较好，而顺周期行业以及机构此前青睐的板块由于基本面和资金流出压力调整剧烈。具体来看，港股仅能源业和电讯业实现上涨，涨幅均接近20%，其余板块均下跌，地产建筑业跌幅超过30%，必需性消费业和医疗保健业跌幅也超过25%。A股按照中信行业分类，涨幅排名前三的行业是通信、传媒和煤炭，均上涨超过双位数，跌幅排名前三的行业是消费者服务业、房地产和电新，其中消费者服务业的跌幅超过40%，另两者也下跌超过20%。　　本基金保持了较高仓位和较低的换手率，在能源和科技行业的持仓获得了较好的收益，建筑股也有超额表现，但消费、医药和军工股对组合拖累较大。期间我们减持了股价接近目标价的科技股以及基本面弱于预期的消费和医药股，增持了能源、化工、军工、以及出口相关的科技、轻工和机械股。到2023年底，港股占股票仓位比例超过60%。

三季度国内政策端围绕房地产和化解地方政府债务等方面发生积极变化，部分宏观高频数据例如PMI、工业企业库存增速显示经济有企稳的迹象，汇率也相对平稳，人民币兑美元低位震荡，但国内权益市场比较低迷，7月24日政治局会议后股市仅反弹了约一周又开始走弱。整个三季度，港股方面，恒生指数和恒生港股通指数分别下跌5.85%和5.79%；A股方面，沪深300、中证800和创业板指分别下跌3.98%、4.29%和9.53%。我们认为背后原因可能有二，一是资金格局较差，外资持续流出，美国经济韧性继续推升美债长端利率，降息时点和降息次数预期在延迟和减少，而内资在没有赚钱效应的情况下也缺乏增量资金入市；二是投资者较为谨慎，对于政策效果信心不足，持币观望实质性的数据变化。　　行业分化明显，能源业在供给端受限逻辑价格强势，股价表现较好，港股中恒生能源业三季度涨幅第一，A股按照中信行业分类煤炭和石油石化在涨跌幅榜前三中占了两席。港股排序紧跟能源业的是原材料业和电讯业，位于跌幅榜前三的则是综合业、工业和公用事业。A股非银金融在活跃资本市场背景下有较好表现，对利率敏感的成长行业传媒、计算机和电力设备及新能源则跌幅均超过双位数。　　本基金在三季度保持了低换手和较高仓位，减持了上涨到目标价附近的电子股，增持了下跌较为充分的消费股和军工股。由于港股回调幅度较大，三季度小幅增加了港股的股票仓位。目前A股和港股两个市场的估值都不贵，港股尤其便宜，但缺乏大的行业性投资机会，我们将继续深挖个股，以价值为准绳寻找投资机会。