工银沪港深精选混合A(005197) - 基金经理

2024年上半年，港股市场年初1月份演绎宏观下行、海外资金外流压力的走势，2-3月份企稳回升，4月开始市场预期地产政策放松、海外资金再平衡、宏观阶段性企稳等因素，港股市场大幅反弹至5月下旬之后，地产政策落地，情绪持续回落。整体看上半年仍然以高股息避险加部分基本面超预期的互联网龙头和消费个股机会为主线。组合整体偏高仓位运行，但结构较偏防御，由于前期对宏观压力认知相对充分，因此在行业配置上超配能源、电信等偏防御的高股息，在偏成长板块的选股更趋谨慎，寻找业绩预期有机会上调的个股择机布局，整体获得了较好的效果。

2024年一季度，港股市场整体在1月份显著下跌后，2月份明显反弹，3月份维持震荡。整个一季度，港币计价的恒生指数、恒生港股通指数、恒生科技指数、恒生港股通高股息全收益指数分别下跌2.97%、3.06%、7.62%、1.13%。行业来看，能源、原材料等偏上游行业涨幅较高，而医药、地产、IT、消费等领跌。　　一季度我们观察到国内地产销售仍在大幅下滑，中游制造业产能仍过剩、下游需求较弱；而上游由于过去长期资本开支不足、海外需求维持了较好景气度而保持了较好的供需格局，价格高位震荡。美国经济情况持续超预期、通胀粘性超预期，对美联储降息的时间点与幅度的预期不断推后、下调。美国大选之年，针对中国的议员提案也增多，对部分外需主导的行业、公司的中长期展望带来压力。因此，从基本面、流动性的角度，我们维持了较为谨慎的判断与投资策略，超配上游、盈利相对稳定的高股息行业，低配与宏观经济相关性强的行业，并努力寻找具有产业长期趋势、有独立逻辑的成长股机会。

2023年初对国内疫后复苏的乐观展望、对海外经济与通胀回落带来流动性改善的预期，在2、3月份后未如期兑现。一方面国内宏观经济压力逐步显现，在地产销售与投资持续下滑的背景下，叠加疫情疤痕效应，复苏之路较为艰难；一方面海外经济韧性和通胀粘性不断超预期，导致美债收益率继续攀升，从而对港股市场的盈利预期和估值带来双重压力。而11月份之后，即便美国通胀出现缓解信号、美债收益率大幅度回落，由于国内宏观经济压力较大，港股市场仍然延续了颓势。全年来看，恒生指数回调13.82%，恒生国企指数回调13.97%，市场风格延续避险、价值方向。能源、电信行业有显著正收益，而大部分偏成长的医药、消费、互联网等录得大幅下跌。组合在一季度，行业配置上超配医药、低配金融造成较大负贡献，部分消费、互联网、医药个股回调幅度较大。全年来看，组合整体仓位较高，并且整体结构偏成长风格，部分个股的基本面恶化较快，导致业绩表现欠佳。后期不断调整持仓结构，增加了偏价值行业的配置，但持有的部分成长个股在基本面预期转弱之下仍然拖累了组合的表现。

2023年第三季度，港币计价的恒生指数、恒生国企指数、恒生科技指数分别下跌5.85%、下跌4.30%、上涨0.24%。分行业来看，三季度能源、原材料、医药表现较好，表现较差的是公用事业、房地产、工业、必选消费和金融。港股市场持续受到外资流出的资金面压力。从基本面来看，投资者对港股盈利预期持续下调，主要体现的仍是国内宏观经济的压力。流动性方面，由于美国的通胀粘性与经济韧性均超预期，美联储货币政策表态维持鹰派，叠加美国国债发行体量较大、美联储不断缩表，美债收益率在三季度不断抬升，从季度初的3.83%提升至当前的4.80%，对港股市场的流动性及估值中枢产生压力。港股市场的整体估值处于过去十年均值以下2-3个标准差之间的位置，我们认为这样的估值水平已经一定程度上反应了宏观经济的悲观展望以及对美债收益率维持高位的担忧。我们组合投资的策略仍是一方面布局低估值、预期稳定的高股息行业，寻求一定的防御性和确定性；一方面布局基本面向上、估值大幅低估的优质成长股，以待市场情绪好转后估值修复。　　展望后续市场，基本面角度，至8-9月份，部分短期宏观数据出现底部企稳信号，PPI、CPI、PMI、工业增加值、工业企业利润等，出现一定程度回暖。地产销售和出口也在低位没有进一步恶化。部分上游大宗商品价格上行，上游企业的盈利处于高位。展望四季度，社融增速可能在低位波动，企业及居民信贷需求仍然较为疲弱，短期难以扭转；但短期看企业盈利下调的幅度和速度可能相对较为温和，或出现底部企稳信号。流动性方面，市场当前预期美联储本轮或再小幅加息一次，然后结束本轮加息周期，但可能维持高利率水平一段时间。美债收益率和美元指数短期冲高，对港股流动性和估值体系产生负面影响。展望四季度，美债发行规模较大，不排除美债收益率进一步走高，进而压制港股资金面。一旦美联储加息周期结束，将对港股市场的流动性产生支撑。因此投资者需要看到国内宏观经济或者海外流动性出现更加明确的拐点，港股才可能迎来一波盈利预期企稳、估值大幅修复的行情，在此之前仍需要时间耐心等待。