安信尊享添益债券A(005678) - 基金经理

2024年二季度国内经济延续弱修复态势，内生动能边际放缓、仍呈现结构分化。人民币汇率小幅贬值，期间多数宏观指标低于市场预期。　　海外方面，美国经济保持韧性、部分经济数据有所降温，通胀粘性仍较强，期间美联储两次议息会议均维持利率不变，市场降息预期反复。美元指数呈现震荡较一季度小幅上行、美债收益率连续两季度上行。国内方面，5-6月制造业PMI重回收缩区间，结构上维持生产端强于需求端，外需强于内需的分化格局，反映了现阶段经济内生动能仍待改善。具体看，投资同比增速边际回落，其中制造业投资仍保持高速增长，主要受益于政策影响和外需增长；基建投资增速持续放缓，主要受新增专项债发行进度较慢、房地产低迷和地方财政支出减弱影响；房地产投资继续寻底，二季度多部委推出政策“组合拳”，多地密集跟进“517”新政，但销售未见明显起色，政策效果仍待观察。消费维持温和复苏、社零环比增速由负转正，结构上仍呈现服务消费快于商品消费。出口在全球制造业景气上行的带动和低基数下同比增速持续回升，在全球制造业竞争加剧的背景下延续“以价换量”的特征，外贸环境的不确定性未来仍将对我国出口增速形成一定压制。融资端，受金融“挤水分”、专项债发行进度偏慢、地产销售不佳等因素影响，新增社融和信贷数据较一季度大幅回落，总量和结构偏弱，居民部门和企业部门中长期贷款均同比少增，有效需求仍不足。通胀数据在低位温和回升，CPI连续4个月转正，PPI连续2个月同比降幅收窄。货币政策方面，央行二季度没有降准降息操作，在月末、税期等关键时点通过公开市场净投放呵护资金面。6月央行行长潘功胜在陆家嘴论坛上发表主题演讲，进一步表明了货币政策仍将保持支持性立场。央行召开货币政策委员会第二季度例会，货币政策总基调延续，强调“要精准有效实施稳健的货币政策，继续加大对重点领域支持力度，着力推动已出台金融政策措施落地见效，促进房地产市场健康发展”。债券市场二季度受基本面数据不及预期、“存款搬家”下非银配置需求提升、政府债发行节奏偏慢的影响，收益率整体呈现震荡下行，期间央行多次提及长端债券风险，机构对长端债券有所谨慎，受交易情绪一度降温的影响，10-30年国债收益率下行幅度小于其他期限。信用债表现强于利率债，信用利差较一季度全面收窄。转债市场二季度经历先涨后跌行情，整体小幅上涨，终结了连续4个季度的下跌。4月以来转债市场延续反弹，成交量大幅回升。随着新“国九条”发布，严监管背景下退市新规再度升级，正股的退市门槛降低。期间部分可转债接到交易所的监管函和被评级机构调降评级，市场从担忧转债的退市风险，逐渐演绎到对低价转债的流动性挤兑，可转债市场情绪由强转弱，成交量从千亿以上显著回落。二季度高评级转债表现好于中低评级，绝大多数取得正收益。　　报告期内，本基金主要配置高流动性的利率债获取票息收益，通过维持中高水平的杠杆比例，取得较为稳定的套息收益。相较一季度末大幅降低了可转债的持仓比例，提高信用债和同业存单的持仓比例，期间通过利率债波段交易增厚组合收益。

2024年以来，经济基本面呈现弱复苏态势，工业生产与对外贸易表现较好，但居民消费、基建与地产等内需板块延续偏弱的格局，工业品价格增速仍处于负值区间。央行总体延续了稳健的政策思路，虽未有调降政策利率，但通过降准与积极的公开市场操作维持了相对宽松的货币环境。财政方面，或受到上年度特别国债与地方化债政策影响，今年地方债发行进度偏慢，城投融资也有放缓。　　债券市场整体在充裕的流动性环境、偏弱的基本面预期与收缩的债券供给背景下演绎出“资产荒”行情，收益率震荡下行，10年国债收益率突破疫情期限低点，弱资质城投债信用利差持续压缩。期间，1年期国债下行35bp至1.72%，10年期国债下行27bp至2.29%，30年期国债下行37bp至2.46%。权益市场下探回升，市场信心有所修复，上证指数今年一季度整体呈现先抑后扬，年初至今实现正收益，风格方面受流动性冲击影响大盘表现好于小盘。　　组合在一季度调整持仓结构，兼顾流动性和收益，利率债上组合增配5年期国债。可转债方面，组合在结构上集中于制造业、服务业及消费领域个券，但该类转债与小盘股关联较大，表现弱于上证指数。

从市场表现来看，2023年市场整体呈现出“股弱债强”的特征。全年上证指数收跌3.7%，收于2974点；四季度上证指数收跌4.36%，延续弱势行情。债券市场表现相对较好，10年国债全年下行近30bp，收益率由年初的2.84%下行至2.55%附近；其中四季度下行12bp,由2.67%下行至2.55%附近。30年国债的表现更佳，全年也下行近30bp，最活跃的30年债券已经下行接近2.84%。　　组合采取哑铃型的策略，通过自上而下的宏观判断动态选择更具性价比的大类资产，并试图从中寻找优质投资标的。组合目前持有纯债和可转债两类资产。组合的纯债部分以利率债为主，且久期中等偏高，主要原因是我们看好长久期利率资产的表现，原因是中国经济在由传统投资拉动向高质量发展转变的过程中，社会融资的整体需求可能是有所放缓的。高科技企业往往体现出轻资产、高收益的特征，而非传统公司的重资产特征。另一方面，长久期利率资产可以给组合提供一定的对冲左右，有助于平滑组合波动。可转债方面，组合维持了相对偏高的可转债仓位，但选择标的比较保守，青睐低价可转债。我们认为价格是可转债投资价值最重要的指标，低价转债天然具有风险收益不对等特征，向上能够获取更高收益，而向下能够有债底保护，是值得固收+产品配置的品种，也符合本基金的投资目标。

回顾2023年3季度的市场表现，股票市场表现仍然相对较弱，而债券呈现小幅回调格局。股票方面，沪深300回报率录得-3.98%，中证500回报率录得-5.13%。制约股票市场回报的因素是多方面的，但三季度美国加息预期重新上升无疑是一个重要因素。三季度以来，在持续超预期的就业数据和持续上涨的油价推动下，美国经济“no landing”的可能性逐渐被市场认可，全球市场呈现出实际利率冲击的特征：美国中长期国债在实际利率推动下持续走高，美元指数持续走强，资金由新兴市场流出，股票估值承受一定压力。从国内经济视角来看，三季度以来国内经济持续温和复苏的态势延续。在多管齐下的稳增长政策下，我国经济仍然呈现稳中向好的格局，通胀读数企稳回升，PMI读数重回荣枯线之上，旅游和消费数据也呈现逐步修复的态势，外需数据边际企稳改善。前期投资者所担忧的房地产和地方政府债务问题已经逐步得到解决。　　债券市场方面，2023年3季度债券市场小幅回调，10年国债收益率由最低2.53回调至2.68，反映了债券投资者整体对国内经济企稳回升有所预期。此外，9月以来隔夜回购利率持续维持在相对较高位置，对长端国债也形成了一定的压制。货币政策方面，虽然隔夜回购利率仍然相对较高，但央行通过降准等操作为国债发行和实体经济融资持续形成支持，有助于增强市场主体信心，体现了央行稳健的货币政策精准有力逆周期调控的作用。　　纯债方面，组合适度配置了中长期的利率债，并且在利率债上进行了波段操作。可转债方面，组合仍然致力于寻找低价且公司成长性和其溢价率相匹配的转债标的。