银河景行3个月定开债券(005790) - 基金经理

2024年上半年，我国经济运行总体平稳。一季度，经济运行实现良好开局，消费需求持续扩大，固定资产投资总体平稳，净出口有所回升；二季度，经济增速有所回落。国内投资和消费增速有所下降，出口总体平稳。货币政策方面，一季度，人民银行通过降准0.5个百分点释放中长期流动性超过1万亿元，同时下调再贷款再贴现利率25个基点，引导5年期LPR下调25个基点；二季度，市场利率定价自律机制发布《关于禁止通过手工补息高息揽储 维护存款市场竞争秩序的倡议》，明确要求银行不得以任何形式向客户承诺或支付突破存款利率授权上限的补息，稳定银行负债成本。此外，人民银行又明确取消全国层面房贷利率下限、下调房贷首付比例和公积金贷款利率，引导房贷利率下行。　　2024年上半年，债券收益率总体震荡下行。1年国开下行51bp，3年国开下行 40bp，5年国开下行46bp，10年国开下行39bp。信用债方面，1年、3年和5年AAA级分别下行50bp、57bp和64bp，中长期限信用利差得到明显压缩。　　报告期内，基金大幅增配了中高评级的信用债，参与了中长端利率债的波段交易，组合久期和杠杆根据市场情况灵活调整。

开年以来，国内经济总体平稳运行。1-2月的经济数据显示工业增加值、基建与制造业表现良好，社会消费零售总额指标增长也强于预期，就业数据稳定但结构有所分化。市场较为关切的地产投资的增速也回暖，但实物工作量有待加强，地产销售开年以来较为平淡，3月“小阳春”并不强劲，建筑原材料需求改善有限。不过春节之后，下游需求有积极改善，汽车、家电等耐用品产销强于季节性，3月PMI显示新订单与新出口订单增长超季节性，对上游制造业形成支撑。总体来看，一季度宏观数据开局良好，通胀数据和微观感受反应滞后。　　开年以来，央行总体态度偏呵护，资金面平衡偏宽松，跨月跨季平稳，总体流动性分层有所缓解。操作上，央行主要以逆回购为主，在跨年等特殊时点公开市场操作及时加量，月中操作以净回笼为主，维护流动性合理充裕的意图明显。价格上，以政策利率为“锚”的态度较为明确，资金利率中枢先下后升。　　开年以来，每月跨月都会上演一次利率“抢跑行情”。1月由于“宽货币预期抢跑+股债跷跷板效应”，节后债市出现牛陡。2月则是在基本面偏弱以及LPR“降息”预期催化以及资金面呵护加持之下，各期限收益率下行。3月则是进入“两会”政策预期时间，市场此前对于政策的预期消化较为透彻，叠加潘行长对未来“降准仍有空间”的偏鸽表述，长债做多情绪发酵，10y与30y突破历史新低。当前，市场对于机构交易行为，未来利率债供给节奏，以及资金面波动情况最为关注。　　在本季度的运作期内，组合久期和杠杆先升后降，加仓中短久期中高评级信用债，择机参与了长端和超长端利率债波段交易。

2023年债市震荡下行。在年初防疫政策放开后经济报复性反弹，基本面复苏预期升温下债市先“逆风”；但“两会”目标谨慎，降准宽货币操作落地叠加房地产后周期效应显现，债市逐渐走强；随后债市在货币维持宽松、财政支出进度不达预期市场以及政策出台多以“存量”为主的口风，债市逐渐降低对“宽信用”的想象，更在8月超预期降息后利率快速下探至年内低点；8月下旬之后，7月政治局会议定调的“宽信用”与地产政策加速推进，进入10月，财政加码落地，特殊再融资债与特别国债发行超预期，债市震荡上行；12月后，资金面恢复平衡，叠加基本面数据再度显示经济动能偏弱，债市中期逻辑回归，长端利率出现快速下探。全年来看，基准利率呈倒“N”型，收益率曲线先陡后平。2023年信用利差在上半年受到城投舆情扰动有所上行。在8月“一揽子化债”政策提出后，城投债期限和评级利差大幅压缩。四季度后，城投债“资产荒”逻辑继续演绎，等级利差和期限利差继续极致压缩，作为存在品种利差的银行二永债也快速开启利差压缩行情。　　全年来看，组合久期和杠杆率根据市场情况灵活调整，全年先升后降再升，组合以中高评级信用债为主，在二季度和四季度积极参与利率债波段交易，拉长组合久期，获取资本利得收益。

2023年三季度经济整体处于缓慢复苏状态，货币政策持续出台，8月再次降息后9月降准，并且连续出台多项地产相关政策进行托底，结合调降印花税等活跃资本市场政策，使得债券收益率在前期下行后迎来反转，整体利率走势先下后上。短端上行幅度大于长端，曲线整体上移呈平坦化。受化债政策利好，信用债方面前期随利率债上行后，城投债利差迅速收窄。　　2023年三季度1Y国开上行16BP，3Y国开上行8bp，5Y国开上行4bp，10Y国开下行3bp，曲线整体平坦化。信用债方面，1、3、5年AAA分别上行7bp、7bp和2bp，曲线整体平坦化。1、3、5年AA+分别上行8bp、6bp和0bp。期限利差有所收窄。AAA3年和1年利差维持不变，5年和3年利差收窄4bp。AA+3年和1年利差收窄2bp，5年和3年利差收窄6bp。　　经济数据方面，7月，社零同比增速达2.5%，较前值走低0.6个百分点；规上工增同比3.7%,较前值走低0.7个百分点；固定投资同比3.4%，较前值继续走低0.4个百分点。7月城镇调查失业率提高0.1%至5.3%。制造业PMI49.3%，较前值走高0.3个百分点。进出口数据上，出口同比下跌14.3%，进口同比下跌12.3%。8月，社零同比增4.6%，规上工增同比4.5%，分别较上月走高2.1、0.8个百分点，固投同比3.2%，较上月走低0.2个百分点。8月城镇调查失业率5.2%。制造业PMI49.7，较前值走高0.4个百分点。进出口数据上，出口同比下降7.3%，进口同比下降8.8%。　　金融数据方面，7月，新增社融5357亿元，社融存量同比增速为8.9%，较前值走低0.1个百分点；新增人民币贷款3459亿元，同比增11.1%；M1同比增速为2.3%，前值3.1%。M2同比增速为10.7%，前值11.3%。8月，新增社融3.12万亿，社融存量同比增速为9.0%，较前值走高0.1个百分点；新增人民币贷款1.36万亿，同比增11.1%；M1和M2同比为2.2%和10.6%，较前值均走低0.1个百分点。　　资金面方面，2023年三季度央行公开市场操作结合降准，累计净投放1.47万亿元，其中央行超量续作MLF1950亿元。8月15日，央行开展2040亿元逆回购操作，其利率下调10个基点至1.80%，8月15日续作中期借贷便利（MLF）时下调15个基点至2.50%。三季度资金面整体呈均衡态势，总体平稳，在关键时点有波动和流动性分层现象，符合流动性季节规律。R001二季度均值在1.71%附近，上行12BP，R007均值在2.01%，下行13BP。　　在本季度的运作期内，三季度，组合久期和杠杆逐步降低，加仓中短久期中高评级信用债，择机参与了中短端和长端利率债波段交易。