永赢惠益债券A(006043) - 基金经理

宏观方面，三季度经济整体处于需求逐步恢复阶段。实体方面，PMI稳中向上，工业生产同比增速小幅回落，社零增速修复不及预期；投资板块中地产延续弱势，制造业与基建维持高位。融资方面，内生融资需求有待改善，金融挤水分背景下总量融资增速偏弱。通胀方面，整体表现温和。政策方面，三季度政策整体发力提速，表态更加积极；货币政策维持宽松，7月、9月两次调降政策利率，并于9月末降准50bp；9月底政治局会议罕见讨论经济形势，释放明显积极信号，并首次提及促进房地产市场止跌回稳，随后一线城市地产限购政策进一步放松。利率方面，三季度利率先下后上。节奏上，7月下旬降息落地带动债市走强，8月央行通过国债买卖工具为市场提供流动性，利率曲线呈现陡峭化上行，随着经济数据落地不及预期，利率有所修复，9月初央行相关发言人在国新办发布会上谈及降准，利率进一步下行并触及历史低点，月底国新办会议、政治局会议表述积极，虽有双降落地，但在风险偏好回升的影响下，利率快速回升。操作方面，报告期内本基金继续保持均衡的组合结构，整体久期中枢较上一季度略有提升，在市场震荡过程中积极参与长期限利率债波段交易，同时辅以曲线策略，总体取得了稳健收益。

回顾上半年，实体经济层面，经济增长同比增速前高后低，内生复苏动能略显疲弱，实物工作量及实体部门预期均有待修复。经济结构呈现一定分化：地产投资低位徘徊；基建投资受地方化债影响未见明显动力；消费缓慢回补但缺乏弹性；制造业投资在设备更新等政策支持下表现相对强势；出口在外需和基数影响下同比增速提升。货币金融层面，受实体信贷需求相对不足、政府债发行节奏后置的影响，融资增速受到拖累。政策层面，特别国债、设备更新及消费品以旧换新、地产去库存等稳增长支持政策相继出台，展示对实体经济的呵护态度；货币政策兼顾内外平衡，广义存贷款利率稳中有降。利率表现上，在经济动力偏弱、价格涨势不足、融资需求缺位的环境下，上半年债券收益率震荡下行。其中，一季度利率单边下行，超长债表现亮眼，收益率曲线扁平运行；二季度利率走势波动加大，受利差空间压缩、央行提示长债风险等因素影响，收益率曲线整体呈现陡峭化运行。操作方面，报告期内本基金继续以久期策略为主，一季度，在利率整体下行的过程中提升了长期限债券占比，并在2月下旬至3月上旬期间适度减仓以降低回撤幅度，二季度，在收益率曲线陡峭化下行的过程中，组合保持均衡结构，适度拉长久期，并同时辅以曲线策略和杠杆策略，总体取得了稳健收益。

宏观方面，一季度经济延续去年以来的修复态势，且修复动能持续回升。结构上，出口、生产、消费表现均好于预期，政策支撑下基建和制造业保持韧性。社融与信贷在节奏平滑以及高质量发展的政策导向下，年初投放较去年同比少增，预计后续将表现平稳。通胀数据受春节错位影响在年初波动较大，CPI、PPI表现分化，与消费出行相对火热、地产工业偏冷的经济结构相匹配。一季度货币政策维持宽松基调，年初央行降准、结构性降息操作释放较强稳预期信号，政府工作报告提及增强资本市场内在稳定性、避免资金沉淀空转。年初以来资金价格表现平稳，整体贴合政策利率中枢波动。两会万亿特别国债落定，后续主要关注发行期限、节奏以及货币政策配合情况。从利率表现来看，一季度债牛行情延续，市场收益率整体下行。节奏上，1至2月在实物工作量落地进度偏慢、货币政策宽松博弈以及风险偏好偏弱等多重因素助推下，10年国债收益率连续下行，并先后突破2.5%、2.4%等整数点位。进入3月后，利率下行动能减弱且波动加大，月初在交易情绪带动下触及年内低点，反弹后呈区间震荡态势，同时对基本面反应相对钝化。整体上，一季度末10年国债活跃券收益率相比去年末下行约26bp。操作方面，报告期内本基金以久期策略为主，辅以杠杆策略和曲线策略，在利率整体下行的过程中提升了长期限债券占比和组合久期，并在2月下旬至3月上旬期间适度减仓以降低回撤幅度，总体取得了稳健收益。

宏观方面，2023年经济全年呈现N型走势，一至四季度实际GDP增速依次录得4.5%、6.3%、4.9%、5.2%，全年GDP增速5.2%。2023年经济整体处于疫后修复期，但修复过程仍有曲折，总需求不足、居民与企业预期偏弱是制约经济向上弹性的主要因素。从经济结构上看，地产投资仍在低位徘徊，消费缓慢回补、制造业投资相对稳定，基建投资在稳增长政策支撑下维持高增速，出口年初脉冲增长后全年整体偏弱。实体以外，社融信贷年内投放节奏前置、增速前高后低，通胀中枢整体下移。利率方面，债市表现上，利率全年震荡下行，收益率曲线整体平坦化。节奏上，年初经济脉冲上行，信贷开门红带动资金边际收敛，利率出现小幅调整。春节后经济修复动能开始转弱，3月央行降准25bp带动资金价格和波动率双双下降，在基本面和资金面的助推下，利率开启震荡下行，10年国债活跃券接连突破2.8、2.7、2.6等整数关口，并在8月降息后创下年内低点。9月后地产认房不认贷、活跃资本市场等政策陆续落地，万亿国债增发、地方特殊再融资债发行带动资金面边际收敛，债券收益率开始震荡调整，但因为基本面修复斜率偏缓，整体调整幅度有限。年末在机构配置、宽松预期抢跑等因素带动下，收益率再度下行，10年国债活跃券全年下行近28bp。操作方面，报告期内本基金灵活运用久期策略、曲线策略和杠杆策略，择机开展利率债波段交易，上半年结合市场变化，适度提升了组合久期并持续保持偏高久期运作，三季度在债券收益率震荡调整过程中降低了长期限利率债持仓，四季度在债券收益率曲线平坦化上行的过程中进一步将持仓向中短端调整，全年总体取得了稳健收益。