南方华元债券A(006913) - 基金经理

2025年一季度，我国经济运行总体平稳、稳中有进。以科技为代表的新质生产力对于风险偏好提振明显，消费延续平稳复苏态势，基建和制造业投资偏强，地产投资降幅收窄。政策方面，财政支出提速，货币政策强化逆周期调节，为后续政策发力预留空间。1月央行暂停公开市场国债买入操作，一季度DR007价格中枢约1.94%，环比上季度抬升26bp。海外方面，美国贸易政策不确定性较大，各国加强财政刺激力度。一季度美联储未降息，美元指数大幅走弱。市场层面，一季度债市走势疲软，中短端3年及以内利率债普遍上行30-45bp，长端10Y国债收益率上行约14bp，超长端30Y国债收益率上行约11bp，曲线走平。投资运作上，组合一季度主要以中短期限信用债作为底仓，获取稳定的票息和骑乘收益，辅以长端利率债波段操作。由于债市整体收跌且中短端债券曲线上行幅度更大，组合净值承受了一定的回撤。二季度我们将继续坚持以中短端信用债为底仓加长利率波段策略，力争在控制回撤的基础上为持有人提供优异的回报。展望未来，考虑到外部环境变化带来的影响，预计宏观政策将积极发力。国内方面，主要关注基本面复苏的强度和央行货币政策的择机宽松。海外方面，重点关注美国关税政策对各国的影响以及美联储的降息时点。利率债策略：流动性预计维持充裕，看曲线走陡，中短端品种具备较好的配置价值，长端品种交易价值为主。

2024年全年经济指标运行平稳，9月底后，一揽子稳增长政策出台，经济基本面逐步回暖。1-12月工业增加值同比增长5.8%；固定资产投资同比增长3.2%，其中，房地产投资同比下滑10.6%，制造业投资同比增长9.2%，基建投资同比增长9.2%；社会消费品零售总额同比增长3.5%。2024年央行下调公开市场操作逆回购利率两次，合计30BP，降准两次，合计下调存款准备金率1.0%。市场层面，2024年利率债收益率下行。其中，1年国债、1年国开收益率均下行100BP，10年国债、10年国开收益率分别下行88BP、95BP。投资运作上，南方华元2024年主要以信用债作为底仓，获取稳定的票息和骑乘收益，同时择机参与利率债波段操作，全年净值跟随市场上涨。2025年我们将继续坚持以信用债为底仓加长利率波段策略，力争在控制回撤的基础上继续为持有人提供优异的回报。

宏观方面：三季度经济平稳偏弱，稳增长政策加码。PMI持续低于临界值。7-9月PMI分别为49.4%、49.1%和49.8%。三季度政府债支撑社融，M1持续转弱。三季度信贷偏弱，政府债支撑社融，7-9月M1分别为-5%、-6.6%和-7.3%。经济整体平稳，环比偏弱，结构分化加剧。8月工增、固投、社零累计同比分别为5.8%、3.4%和3.4%，生产、制造业和基建投资维持韧性，地产投资拖累加大，消费平稳转弱。出口韧性。7-8月出口同比分别为7%、8.7%。通胀分化。CPI低位回升，PPI降幅走阔。9月政治局会议和国新办发布会一系列稳增长政策加码，有效提振市场预期和信心。市场层面，三季度10年国债和10年国开收益率整体分别下行约5.4BP、4.6BP，国债和国开之间利差扩大约0.8BP。短端1年国债和1年国开分别下行约17.1BP、4.3BP。但三季度债券市场波动较大，8月份随着央行出台防范债市风险相关政策债券市场出现一定下跌，9月底随着一系列稳增长政策出台及股市大幅上涨，债券市场再次出现明显回调。投资运作上，南方华元三季度主要以中短期限高评级信用债作为底仓，利率债做波段，净值跟随市场先涨后跌。四季度我们将坚持高评级中短端加利率波段策略，力争在控制回撤的基础上继续为持有人提供较好的回报。展望未来，9月政治局会议和国新办发布会一系列稳增长政策出台，三季度或为年内经济低点，四季度GDP预计企稳回升。四季度核心观测后续增量政策出台，特别是潜在增量财政政策，以及政策落地实施对于经济的提振效果，具体核心关注经济生产开工类高频数据、地产销售数据是否能企稳以及信用数据的改善情况。利率债策略：流动性预计维持充裕，中短端品种具备较好的配置价值，长端品种以交易价值为主。信用债策略：关注城投债的政策变化，严防信用风险。

上半年，国内经济在多重积极因素的共同驱动下，展现出稳健的复苏态势。在货币政策方面，央行通过降低存款准备金率和LPR，为市场注入了充足的流动性，降低了企业的融资成本，为实体经济的复苏提供了有力支撑。财政政策也积极发力，特别国债和专项债项目的实施，不仅促进了基础设施建设的投资增长，还带动了相关产业链的发展。此外，地产政策的持续放松，为房地产市场注入了信心，有助于市场的平稳健康发展。这一系列政策措施的实施，使得国内经济在上半年保持了回升向好的趋势，制造业呈现出温和复苏的迹象，服务业也持续活跃。与此同时，海外经济环境也呈现出积极的变化。随着全球经济逐渐走出疫情的阴霾，市场普遍预期美联储将在下半年开启降息周期，这将有助于推动海外需求的逐步回升。作为中国重要的出口市场，海外需求的增长将为中国经济的外需提供有力支持。在市场层面，上半年债券市场表现亮眼，收益率整体下行，尤其是中短端收益率的降幅更为明显。这反映出市场流动性充裕，投资者对未来资金面持乐观态度。同时，信用债的表现也优于同期限的利率债。投资运作上，我们坚持稳健的风格，并基金参与利率债波段，为组合增厚收益。