银华美元债精选债券（QDII）A(007204) - 基金经理

回顾三季度，美国经济延续良性降温，制造业投资偏弱震荡，消费虽有韧性但增速放缓，通胀延续降温，导致今年上半年美国通胀反复的核心通胀在三季度已显示降温迹象，劳动力市场数据受天气、停产等影响波动较大，但整体处于温和回落通道。三季度美债利率先下后上。7-8月份美债整体走强，美国经济通胀数据持续降温，制造业PMI、地产销售等数据偏弱震荡，就业市场一揽子数据8月初的超预期下行使市场降息预期有所升温，进一步加剧了美债利率下行的斜率。9月以来，美债利率结束期限利差的倒挂，中旬FOMC会议联储超预期降息50bp后，曲线长端转为交易基本面复苏逻辑，带动债市收益率整体回调。截至9月30日，美国10年期美债利率较6月30日下行55bp，2年期美债利率下行105bp。　　操作层面，基于对美国降息确定性的判断，本基金系统性提升了久期中枢，并根据市场情况优化了组合结构；汇率方面，积极把握人民币升值行情，阶段性增厚了组合收益。　　展望四季度来看，短期内，降息落地后，由于预期的过度定价，美债利率或存在阶段性反弹压力，但在预期未来是就业稳健+通胀回落的基本面组合下，对应的是逐步、温和的预防式降息节奏，债市情绪易极端演绎，在回调后或仍呈震荡下行节奏。收益率曲线呈陡峭化，长端利率趋势性反转有待经济数据的确认以及降息步伐的放缓。中长期内，美债仍为配置价值较高的一类资产，降息周期中美债下行并非一帆风顺，也为我们提供了较为广阔的交易空间，我们将积极寻找预期差，灵活调整组合结构、努力增强收益。截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）A基金份额净值为1.0595元，本报告期基金份额净值增长率为1.91%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）C基金份额净值为1.0383元，本报告期基金份额净值增长率为1.81%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）D基金份额净值为1.0595元，本报告期基金份额净值增长率为1.91%；业绩比较基准收益率为4.21%。

2024年上半年，美国经济在多重挑战中展现出一定的韧性。尽管全球经济形势复杂多变，美国依然在一定程度上保持了增长势头。GDP增长稳健，主要得益于消费支出和投资的强劲增长。失业率维持在较低水平，且工资水平有所提升，尽管有小幅波动，但整体就业市场依然强劲。通货膨胀率虽然仍处于高位，但较之前有所回落，显示出物价上涨压力有所缓解，主要归因于能源价格的稳定和供应链问题的逐步缓解。然后，房价和租金仍处于高位，对消费者的购买力形成一定压力。此外，美国在贸易方面保持了较为稳定的对外贸易关系，进出口贸易额均有所增长。然而，房地产市场表现较为疲软，房价增长放缓，部分区域甚至出现下跌，这在一定程度上影响了整体经济的增长。总体来看，上半年美国宏观经济表现良好，但仍需关注地缘政治风险和国内大选带来的政策变化对经济的潜在影响。　　美联储在上半年多次调整货币政策，通过维持利率不变并上修通胀预测，显示出对经济形势的乐观态度，并认为通胀与就业风险已取得平衡。美联储在6月议息会议维持基准利率不变，年内预期降息次数减少至1次。6月议息会议整体释放了美联储中性立场信号，尽管点阵图作为利率指引传递了相对鹰派的信号，但鲍威尔的讲话基本奠定了年内降息的基调。鲍威尔尝试拓宽降息条件，暗示降息不需要通胀回落到特定水平、也不需要等到就业市场明显降温，降息只是货币政策正常化的一步。　　回顾上半年美债走势，市场经历了显著的波动，反映出投资者对经济前景和货币政策预期的变化。年初，市场延续了2023年第四季度的降息交易逻辑，美国经济数据表现偏弱，导致美债收益率震荡调整。2月后，随着美国经济数据的明显改善，市场降息预期开始收敛，至4月市场降息预期一度收敛至年内仅降息一次，10年期美债收益率突破4.7%。随后，美国经济数据再度转弱，5、6月经济数据表现参差不齐，降息预期在全年降息一次至两次间摇摆，收益率受美国非农就业、CPI等经济数据扰动。　　本基金在上半年美债的震荡上行中维持了中短久期，并阶段性的把握了波段机会，二季度适度抬升了久期摆布，并进一步提升了信用债占比。

一季度经济基本面维持韧性，核心通胀强于预期，市场年初激进的降息预期受到打压，美债利率在1-2月呈波动上行的态势。3月公布的部分数据边际降温，同时FOMC上鲍威尔对通胀数据的反复并未表达过度担忧，利率总体维持震荡。整个一季度，我们维持中短久期，择时进行长端利率波段操作增厚收益。　　展望未来，近一个季度左右美国经济基本面或仍然维持韧性，通胀的同比读数在基数作用下仍将回落，通胀环比的年初涨价效应消退，美联储在3月FOMC会议上表态较为中性，仍认为年内将落地降息，而市场此前过于的宽松预期已经消退，年初以来持续向联储指引回归，也处于较为中性的状态，美债配置价值较此前提升。财政方面二季度一般是年度发债低点，美债供给压力较小，此外缩表放缓可能也将利好长债期限溢价的降低。因此二季度宽松预期暂时无法证伪以及相对有利的供需关系可能带来美债利率阶段性交易机会。不过下半年降息落地后，随着预期兑现以及临近大选地缘政治不确定性加大，长债利率有波动可能，短端利率的下行确定性则更强。同时，鉴于近期美联储政策风格主要由数据驱动，如果经济超预期过热，特别是如果服务通胀再起，不排除美联储进一步鹰派、点阵图降息幅度进一步收窄的可能，则美债收益率曲线有上行压力。我们将灵活调整组合久期和结构，持续对组合配置进行优化调整。截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）A基金份额净值为1.0272元，本报告期基金份额净值增长率为-0.22%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）C基金份额净值为1.0086元，本报告期基金份额净值增长率为-0.31%；截至本报告期末银华美元债精选债券（QDII）D基金份额净值为1.0272元，本报告期基金份额净值增长率为-0.22%；业绩比较基准收益率为1.09%。

2023年美债利率呈现宽幅震荡格局。1月公布的经济数据偏弱、部分官员释放加息放缓信号，宽松交易持续，2月情况发生逆转，经济基本面和通胀数据高于市场预期，交易场景转为紧缩恐慌，10Y和2Y美债利率回升至4.08%和5.07%，但3月突发的SVB事件点燃市场对中小银行风险的担忧，10Y和2Y国债利率断崖式下行并打出3.3%和3.77%的年内低位，然而银行业风波最终有惊无险，经济保持一定韧性，5月起利率震荡回升，随着6月债务上限达成一致，美债重启发行，7月底开始财政部再融资计划超预期增发附息国债引发市场对供需矛盾恶化和财政可持续性担忧，叠加二至三季度的经济数据明显偏强，FOMC表态偏鹰，美债利率一路攀升至10月中旬，10Y和2Y国债触及4.99%和5.22%的高位。但10月底开始随着财政部的再融资计划弱于市场预期，经济数据转弱，联储官员开始释放金融条件收紧降低加息必要性的偏鸽信号，通胀延续降温态势，10Y美债利率从5%的高位一路跌落，12月联储面对金融条件的持续转松，并未进行预期管理，而是提及开始讨论降息，市场宽松交易热度进一步上升，利率重回3.8%上下。全年来看，2023年12月29日相比于2022年12月30日，10Y美债利率下行1BP，2Y美债利率下行18BP。操作层面，基于对美国经济韧性的判断，全年多数时期维持谨慎久期，临近年末小幅提升了久期敞口。