汇丰晋信港股通双核混合(007291) - 基金经理

2024年上半年，国内经济呈现结构性复苏，盈利预测波动逐步收敛；海外通胀回落，美债长端利率有望进入下行通道；全球风险偏好短期或受衰退预期抑制，整体风险资产波动率加大。港股先抑后扬，上半年收涨，价值因子、市值因子表现显著领先。我们认为二季度港股上涨是由利率端、盈利端、交易端共同驱动：1）利率端：压制港股估值的要素之一是长端美债利率过去三年随加息上行，随着美国经济数据走弱，降息预期再起，美债利率进入下行趋势，港股资产估值修复弹性大。2）盈利端：随超长国债发行、地产政策发力，盈利预期转暖，同时港股多个行业头部公司加大分红回购，ROE确定性有望抬升，是支持港股市场上行持续性的主要驱动力。3）交易端：全球投资者对港股的配置比例处于历史低位，本轮全球资产再平衡，被动资金或直接配置MSCI指数（其中港股占比超70%），导致港股权重股二季度涨幅领先。我们认为美债利率下行趋势已确立，港股流动性有望实质改善，盈利侧有韧性亦有弹性，市场机会大于风险。从行业表现来看，2024年上半年港股市场中石油石化、有色金属、家电等行业涨幅居前，反映市场偏好供给有约束、全球定价的资产。医药、商贸零售、计算机等行业表现落后，主要反映市场风险偏好下移，对现金流因子敏感。风格上，价值持续跑赢成长。在基金的投资运作方面，本基金产品在上半年整体维持了高仓位运行，加大了“杠铃型”策略的两极化配置。高确定性资产板块里，我们阶段性超配公用事业、石油石化等红利资产；高成长性资产板块里，我们逐步超配消费电子、创新药等产品周期驱动类资产；作为杠铃杆，我们将有色金属作为中长期底仓，此类资产供给受限，全球定价，价格中枢有望持续抬升。

2024年一季度港股市场震荡下行，在全球大部分主要市场中仍表现落后，但我们欣喜的看到市场发生了一些显著变化：1）同步性经济指标开始分化，地产行业景气度下行，内需弱复苏，但制造业受益于出口拉动及去库尾声，订单及生产均加速回暖。2）企业盈利韧性显著强于预期，港股多个行业头部公司加大分红回购，ROE确定性有望抬升。3）一季度压力测试后，情绪已回温，南下持续流入，外资大幅低配港股为未来市场双击留出更大空间。我们认为在美债利率下行的趋势下，港股2024年流动性有望实质改善，盈利侧有韧性亦有弹性，市场机会大于风险。从行业表现来看，2024年一季度港股市场中石油石化、有色金属、新能源等行业涨幅居前，而计算机、医药、钢铁等行业表现落后。风格上，价值持续跑赢成长。在基金的投资运作方面，本基金产品在一季度维持了高仓位运行，加大了“杠铃型”策略的两极化配置。高确定性资产板块里，我们持续超配石油石化、通信运营商等高股息资产；高成长性资产板块里，我们集中仓位配置创新药、互联网等；作为杠铃杆，我们较大幅度超配了有色金属，以贵金属及铜为主，此类资产供给受限，全球定价，价格中枢有望持续抬升。展望后市，港股全年核心矛盾为盈利增长，流动性有望于年中迎来实质性改善。今年在美联储政策转向、国内行业复苏分化的背景下，或呈现高波动率特征。我们期待财政发力的背景下，盈利预期逐步回暖。利率端2024年下行趋势下，港股流动性压制或缓解。期待港股开启盈利与估值修复的双击行情。我们的组合仍将继续重点配置中国核心资产(核心资产不以行业或风格划分)，自下而上精选基本面低风险、估值低分位、未来ROE中枢抬升的个股。在行业配置和选股方面，我们选择“确定性+创新性”两极化配置，关注三条投资主线：1.关注增长超预期的机会：受益于经营杠杆弹性大、前期降本增效优，轻资产行业盈利有望持续超预期；同时部分公司新技术/产品突破以迎接下一轮的收入扩张机会，有望开启收入的二次增长曲线。我们看好创新药、互联网、电子的投资机会。2. 关注供给受限且受益于美债利率下行的机会：美债利率去年底见顶回落，2024年全年预计趋势下行。关注市场预期在低位、美元负相关弹性大的行业。关注供需格局佳，价格弹性贡献盈利超预期的行业。我们看好有色金属的投资机会。3. 关注高股息资产的机会：关注基本面夯实，整体ROE水平稳中有升，以及分红意愿提升的高股息资产的投资机会。我们看好能源、通信的投资机会。

2023年港股市场震荡下行，持续跑输全球大部分主要市场。我们认为全年市场承压、表现逊于预期的核心原因为：1）内地地产行业景气度加速下行，企业信贷扩张较波折，刺激性财政政策尚未显著发力，引发市场对中期经济增速的担忧，下调盈利预期。2）美债超发，推升海外长端利率全年超预期上行，人民币汇率波动加大，港股流动性承压。展望2024年，我们认为美债利率下行趋势已确立，港股流动性下半年有望实质改善，盈利侧有韧性亦有弹性，超跌或给出更好的“盈利”时刻。从行业表现来看，2023年港股市场中石油石化、通信、煤炭行业涨幅居前，而建材、化工、新能源等行业表现落后。风格上，价值持续跑赢成长。我们认为，在盈利预期拐点及流动性拐点共振前，现金流质量因子>景气度因子>估值分位。在基金的投资运作方面，我们看好港股从盈利下行与利率上行的情形转向盈利企稳上行与利率见顶回落的正向组合，本基金产品维持了高仓位运行。但盈利预期拐点或晚于之前的预期，因此在四季度整体降低了组合β。行业配置上， “杠铃型”底仓超配贵金属、通信运营商、石油石化等高股息/上行风险显著高于下行风险的类型资产，同时在低位加仓与流动性改善/美元回落强相关的行业，如有色金属及部分创新药，减配部分中等风险中等回报类资产，如互联网龙头。

2023年三季度港股市场震荡下行。我们认为三季度市场进一步承压的核心原因为：1）美债利率在美国经济强韧性及供需失衡的背景下超预期上行，美元走强，压制港股市场风险偏好。2）在利好政策陆续推出的背景下，国内高频经济数据的复苏有一定滞后性，加大市场波动。3）地缘情绪持续紧张。我们认为美元、美股、石油同涨的情形难以维持，美债利率下行风险远高于上行风险，近期市场的下跌或给出更好机会。从行业表现来看，2023年三季度港股市场中石油石化、钢铁、煤炭等行业涨幅居前，而新能源、化工、建材等行业表现落后。风格上，价值持续跑赢成长。在基金的投资运作方面，我们预计港股将从盈利下行与利率上行的情形转向为盈利上行与利率回落的正向组合，因此本基金产品在三季度维持了高仓位运行。行业配置上，我们超配了贵金属、头部地产、石油石化等高股息/上行风险显著高于下行风险类型的资产，同时在低位继续加仓与国内需求复苏强相关的行业，如互联网、有色金属及部分创新药。我们认为港股市场核心矛盾为盈利增长。国内经济复苏的节奏及斜率决定市场方向，海外通胀是否有波折影响市场振幅，地缘政治风险放大扰动。我们预计四季度美债长端利率可能见顶回落，国内政策力度有望持续，支持经济复苏。目前恒生指数的估值水平仍处于历史均值水平1倍标准差之下，权益资产隐含回报率吸引力凸显。本产品仍将继续重点配置中国核心资产(核心资产不以行业或风格划分)，自下而上精选基本面低风险、估值低分位、未来ROE中枢抬升的个股。在行业配置和选股方面，我们主要关注三条投资主线：1.关注盈利增长超预期的机会：受益于经营杠杆弹性大、前期降本增效优，互联网及部分消费服务行业盈利有望持续超预期；同时部分龙头公司新技术/产品突破，预计将迎接下一轮的收入扩张机会，有望开启二次增长曲线。我们相对看好互联网、部分消费服务、电子的投资机会。2.关注美债利率回落的机会：美债利率近期的攀升更多来自供需错配而非经济确定性超预期，四季度有望出现回落。我们关注市场预期在低位、美元负相关弹性大的行业；供需格局佳，价格弹性贡献盈利超预期的行业。我们相对看好贵金属、部分有色金属、创新药的投资机会。3.关注高股息资产的机会：关注基本面夯实，整体ROE水平稳中有升以及分红意愿提升的高股息资产的投资机会。我们相对看好地产龙头、石油石化、通信的投资机会。