交银稳利中短债债券A(008204) - 基金经理

本报告期内，债券收益率整体下行。一季度，下行态势明显；二季度，振幅加大。一季度，基本面处于经济修复前期，工业生产、制造业投资和基建投资均出现提速，新房销售偏弱，社零回升力度一般，政策方面仍然呵护经济修复，流动性环境相对宽松，利好债券表现，债券收益率大幅下行，三十年国债等超长期限品种成为市场关注热点。二季度，基本面的积极信号仍存，而地产政策放松的落地以及宏观经济数据也对市场收益率带来一定的波动。四月，利率债收益率先下后上；五月，波动中修复；六月，市场重回上涨。理财资金回流下，市场配置需求较强，信用债收益率曲线平坦化，长期限品种热度提升。整个报告期内信用利差压缩比较明显。截至6月28日，一年国债较上年末下行54bp至1.54%，十年国债下行35bp至2.21%。超长债方面，三十年国债较上年末下行40bp至2.43%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别下行51bp、61bp、81bp至2.12%、2.24%、2.36%。　　组合操作方面，组合仍以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，保持了一个中性的久期，采取票息策略为主的思路。具体配置方面仍以1-3年中高等级信用债为底仓，其中优质城投债、商业银行债是我们配置的重点方向。同时考虑到长端利率债的表现，我们也择机增配了部分长期限利率品种。此外，综合考虑流动性、利差分位数、绝对收益等因素，我们适当增加了同业存单、银行存款和部分期限的利率债的配置，以增加组合的流动性，降低组合的波动性。

本报告期内，基本面处于经济修复前期，工业生产、制造业投资和基建投资均出现提速，但新房销售偏弱、社零回升力度一般。政策方面，仍然呵护经济修复，流动性环境相对宽松，利好债券表现，债券收益率大幅下行，三十年国债等超长期限品种成为市场关注热点。截至3月29日，一年国债较上年末下行36BP至1.72%，十年国债下行27BP至2.29%。超长债方面，三十年国债较上年末大幅下行37BP至2.46。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别下行20BP、21BP、35BP至2.43%、2.64%、2.82%。　　组合操作方面，组合仍以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，保持中性久期，采取票息策略为主的思路。具体配置方面，仍以1-3年中高等级信用债为底仓，其中优质城投债、商业银行债是我们配置的重点方向。同时，考虑到长端利率债的表现，我们也择机增配了部分长期限利率品种。　　展望2024年二季度，经济有望延续改善，但弹性有待确认，预计政策会继续呵护经济修复，流动性环境或将保持中性偏松，资金价格难以显著收紧，对应债市或将呈现震荡偏强行情。伴随我国房地产业进入新发展模式，经济增长动能转型下，居民对房价预期的回暖仍有待观察，预计债市大幅调整的风险可控。后续操作方面，组合仍将以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期，采取票息策略为主的思路。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。同时，在融资成本相对可控的情况下，短端资金价格和资产收益利差空间仍在，我们会辅以合理杠杆水平以增厚组合收益。同时，我们也会密切关注利率债、二级资本债等品种的交易机会，择机参与力求增厚组合收益。

本报告期内，债券各期限品种收益率下行为主，短端下行幅度不及长端，曲线呈现平坦化趋势。具体来看，上半年经济缓慢修复、货币政策宽松加码、叠加中小行配置压力较大，收益率震荡下行。七月，政治局会议后政策持续发力，收益率横盘震荡。八月，央行超预期降息带动收益率快速下行，但随后地产政策密集出台，特殊再融资债和增发国债发行，流动性边际收紧。九月、十月，收益率上行。四季度，经济数据逐渐公布。十二月底，大银行相继开启新一轮存款利率下调，收益率再度下行。截至12月31日，一年国债较上年末下行2bp至2.08%，十年国债下行28bp至2.56%，信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别下行38bp、72bp、74bp至2.63%、2.85%、3.17%。　　组合操作方面，上半年基于我们对信用债走势优于利率债的判断，组合仍以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，保持了一个中性的久期，采取票息策略为主的思路。三季度，在债市调整过程中适当降低了组合的杠杆和久期。临近年底，市场调整到位后适度拉长久期、提升组合静态收益。具体配置方面仍以1-3年中高等级信用债为底仓。中高等级信用债尤其是优质城投是我们配置的重点方向。此外，综合考虑流动性、利差分位数、绝对收益等因素，我们择机增加了部分优质银行二级资本债的配置。同时考虑到货币政策整体延续宽松，杠杆收益尚可，组合维持适当杠杆操作以获得息差收益。

本报告期内，收益率先下后上，短端上行幅度更大，曲线呈熊平走势，期限利差缩窄。七月、八月，收益率的下行主要源自于理财规模回暖，带动配置力量上升以及8月15日央行超预期的降息。但之后资金面边际收敛，地产政策密集落地，冲击债市情绪，再叠加止盈盘压力，债券市场出现了较大幅度的调整。截至9月30日，一年国债较上季度末上行30bp至2.17%，十年国债上行5bp至2.68%。信用债以一、三、五年AA+中短期票据收益为例，分别上行9bp、7bp、5bp至2.66%、3.01%、3.43%。　　组合操作方面，组合仍以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，保持了一个中性的久期，采取票息策略为主的思路。具体配置方面仍以1-3年中高等级信用债为底仓，中高等级信用债尤其是优质城投是我们配置的重点方向。此外，综合考虑流动性、利差分位数、绝对收益等因素，我们仍然保持了部分优质银行二级资本债的配置。　　展望2023年四季度，国内稳增长政策效果和经济回升斜率将成为影响债市的主要因素。基本面方面，我们认为当前经济增速已经基本确认底部，政策密集落地，后续将持续观察地产销售的修复情况。流动性方面，考虑到美联储紧缩周期进入尾声，后续货币政策仍有进一步加码的空间，预计资金面保持平稳。政策方面，四季度专项债供给压力有所下降，但需要关注再融资债发行规模和节奏，以及是否存在增量财政扩张措施。站在目前时点来看，债市短期有一定调整，考虑中短端债券利率相对政策利率处于偏高水平，伴随财政支出下达、跨季后资金需求下降，流动性边际转松或带动行情修复。长端受经济预期影响，可能呈现震荡格局。债市可能的风险点在于财政和产业政策加码超预期，以及年末机构止盈行为带来的影响。后续配置方面，组合仍将以中高等级信用债为底仓，根据对宏观经济、货币政策的判断，适时调整组合久期，采取票息策略为主的思路。在严控信用风险的基础上，对各类债券品种精耕细作，加强收益挖掘。考虑到四季度机构行为潜在变化以及时点性因素。我们计划在季度初适当降低组合的杠杆，待年底视市场机会再择机进行配置，同时也会密切关注利率债、银行二级资本债等品种的交易配置机会，择机参与以期增厚组合收益。