农银金祺定开债券(008355) - 基金经理

2024年上半年，中国经济呈现起伏波动的局面。年初经济有企稳回升迹象，制造业PMI在3月份冲高至50.8后继续回落至6月49.5的水平。从库存周期角度来看，经济周期处于库存周转期的底部，但企业快速补库的意愿并不强烈，库存增速在低位徘徊。虽然说整体经济已经来到一个相对底部的位置，但是由于本轮受房地产大周期的影响，经济受到负面冲击的程度或要更深，周期在底部区域阶段持续的时间或要更长。　　外需仍然形成较好支撑，但难以完全对冲国内经济的疲弱。中国经济复苏的基础仍不牢固，预期仍待巩固，未来一个时期内或呈现底部震荡的格局。　　经济依然疲弱的情况下，债券市场在上半年具备较好的外部环境。同时，由于社会融资需求偏弱，取消手工贴息等政策导致存款搬家，债券内部也存在供需不平衡的问题。债券收益率曲线整体下移，短端表现优于长短，信用债券表现优于利率债。超长期限品种由于受到央行喊话等制约，成为表现最差品种。　　操作上，我们采取了相对中性的策略。久期维持中性久期上的灵活调整，结构上采取哑铃型的平衡组合。基金整体还是追求相对稳健的思路。　　展望未来，我们预计继续保持目前思路的基础上做一些灵活调整。鉴于目前经济周期所处的位置、政策的不确定性以及债券收益率整体处于一个低位，保持一个相对谨慎的心态，提前做好风险防范的措施。

2024年开局仍呈现较弱的格局。虽然从库存周期的角度看，数据显示经济已经来到一个相对底部的位置，但是由于本轮受房地产大周期的影响，经济受到负面冲击的程度要更深，周期下行阶段持续的时间要更长。　　受外需较好支撑，我们看到经济在一季度有所改善。制造业PMI3月份回升至50.8，非制造业商务活动指数达到53的高位，已经连续4个月出现回升。但由于房地产仍形成持续拖累，复苏的基础仍不牢固，预期仍待巩固。　　债券市场在一季度表现超预期。配置力量在年初大举入场，拉动债券收益率出现快速、大幅度下行。投资者紧盯房地产市场，对其他基本面的信息已经钝化。但是经过一波超强的下行走势后，债券收益率的绝对水平已经处于历史的地点，积累了回调的风险。就结构而言。利率债券表现明显优于信用债。超长期限和超短期限表现更好，中间期限表现稍弱。　　展望未来，经济总体处于周期的相对底部区域，债券市场依然处在一个比较好的环境。但同时也要关注一些风险：一是前期涨幅过大积累的风险；二是经济来到一个底部区域后市场分歧变大，波动变大的风险。　　策略上我们仍然保持中性久期上的灵活调整。中短久期信用债作为底仓，长久期利率债作为交易头寸，灵活摆动把握市场的调整机会。

2023年是债券的小牛市，更是信用债大牛市。年初通过研究大量海外经济体案例，做出了疫情管控放开后全年经济冲高回落的判断，提出债券市场保持乐观、权益市场保持谨慎的观点。实际操作上，金祺基金年初以配置高票息信用债为主，采取防御的姿态。经济进入4月份冲高回落后，金祺基金通过中长久期利率债快速、大幅提升仓位和杠杆水平，把握住4-8月份的市场行情。8月份以来，随着逆周期调控政策出台、地方债和特别国债增发，债券市场出现回调。金祺基金顺势调低仓位，对回撤有所控制。进入12月份，经济数据再次走弱，叠加中央经济工作会议不及预期，投资者再度涌入债券市场，收益率快速下行。金祺基金再次买入长久期利率债。　　2023年，金祺基金进一步完善投资运作体系和方法。首先树立了收益和回撤的双目标系统，其次通过基本面模型、技术量化模型和风险管理模型支持投资决策，最后通过闭环的投资流程实现模型运作、反馈和更新。通过实际运行检验，模型在宏观周期判断、大类资产配置、行业选择、个券个股精选、趋势判断、时机选择、止盈止损等方面均表现出良好的指示效果。　　2023年没有大力参与信用债市场是一个较大的损失。新的一年将积极推动基金扩大投资范围，关注更多的品种。利率债的久期和仓位有进一步提升的空间，后续的投资过程中也会提前制定计划，在投资判断比较确定的情况下加大投资力度。

三季度，经济呈现微弱的改善迹象。　　制造业PMI于5月份创下48.8的低点后，呈现4个月持续改善的局面，于9月份突破50.2%的荣枯线水平。经济改善首先源于经济内在结构调整取得初步成效、供需关系朝着向好的方向发展；其次，面对经济下行压力加大的局面国内政策密集出台：房地产控制政策有所放松，一系列放开限购、降低房贷利率、降低购房首付比例等陆续出台。央行通过降准、降息释放流动性，降低企业和个人融资成本。财政部也加快专项债发行、加大减税降费力度进一步支持经济稳定发展。一系列的政策对经济起到了牵引的作用。最后，海外需求稳定也创造了较好的外部环境。美国经济呈现出一定的韧性、中东、俄罗斯以及东南亚需求旺盛军队对国内出口业务形成了有利的支撑。　　但是我们也要看到，复苏的力度比较疲弱。主要源自两个方面原因：一方面国内目前处于经济模式转换的阶段，房地产、基建等不再具备短期内大幅拉升经济的能力，而科技新动能还处于形成的初期难以推动经济全面高速发展；另一方面海外形势依然严峻，西方靠巨额财政支撑透支未来，面临高利率和高通胀的不可持续发展的局面，如果爆发风险也将对全球经济造成负面影响。　　总而言之，经济运行的前景依然是比较复杂。就债券市场而言，政策连续出台，以及经济数据短期改善对市场带来了负面情绪，债券收益率在触及低点后有所回升。但鉴于经济改善的力度较弱以及经济的未来走势仍不明确，收益率上行的幅度并不显著。　　展望四季度，中国经济依然处在一个底部弱复苏的格局之中，海外经济形势的变化预计对复苏形成促进或者延缓的作用。　　操作上，金祺基金采取了相对保守的配置策略，久期和杠杆都有降低。观察前期的政策效果以及经济在底部的波动，等待更为确定性的投资指引。短期内以把握交易性机会为主。