惠升惠泽混合A(008418) - 基金经理

三季度在宏观局面暂未扭转的情况下，暂时保持相对均衡的持仓、对行业和风格的风险暴露虽有偏向但做了一定控制，投资上略偏向成长个股并逐步集中。季度末市场大幅的扭转把握不够及时，由于对中期供需状况和盈利潜力的顾虑，本基金在消费和电力设备板块的偏离暴露较大，在市场整体大幅修复的环境下有较大的收益损伤，组合弹性不足。

今年以来内外部的环境依然复杂，年初的拉锯后，这种局面的长期化也逐步达成共识，并进一步体现在在风格和权益定价上。因此我们基本保持相对均衡、略偏成长的投资结构。尽管从风格上并不占优，我们认为以目前的市值状况跨年度来看风险不大。同时，资源品和贵金属在年初的估值上较内生价值有所低估，我们也有比较集中的投资，一定程度上既抵消了中小成长的风格劣势，又以稍低的仓位对行业和风格的风险有所控制。

今年以来宏观层面的假设反复拉锯，对市场和权益定价形成明显的扰动。但总体而言，我们看到较多机械、电子、医疗设备等领域的成长型企业，已经具备较高的投资吸引力，其中中小市值的企业为多，持仓稍微像上述方向有所倾斜。尽管过去一个季度、甚至未来一段时间，从风格上并不占优，不过以目前的市值状况风险也不大。同时，资源品和贵金属在年初的估值上较内生价值有所低估，我们也有比较集中的投资，一定程度上抵消了中小成长的风格劣势。目前阶段海外通胀的风险和对成长型行业的估值压力仍需保持警惕。但基于当下的资源品供需环境和资源股隐含的价格预期，其本身的投资吸引力已不突出，我们更多关注成长股的机会，并在个股自身业务动能体现或风格压力可能缓解的阶段进一步集中个股。主要包括目前已有的机械、电子制造和医疗设备等，并考虑增加软件和消费服务的个股。举例来说，比如我们看到国内的医疗设备领域已渐次成型，这个链路较长、涉及学科较多的产业，国内的供应和人员优势突出，且广阔和有深度的医疗需求结构也给了企业日积跬步的基础。同时需要注意到，大型精密装备的价值链非常紧凑，由众多小的价值单元组织形成、缓慢迭代，几乎不能从外部重建，而在发达经济体的基础上构建的这套精密装备，不太能适应和满足剩下的大多数人群，这是大概60亿人，这部分医疗需求应该得到关照，假以时日可能也会是一个不可忽视的市场体量。软件方面，国内本土的人工智能应用相对滞后，今年能看到一些普及化的可能，这将有助于国内缺失的软件付费环境逐步实现，体现业务应有的商业价值。而消费服务整体经历了较长时间的供给去化，与资源品类似，且一个消费服务品牌和组织的重建，相对于大部分的开矿时间只会更长。总之，我们将在目前的风格和宏观局面下暂时保持均衡的持仓，但将更关注成长个股的机会并适时进一步集中投资。

过去一年经济环境面临的内外压力比我们预期更大，同时企稳的时间及路径也仍然不清晰，大部分公司的估值体系被打破、尚在寻找重建平衡的契机和逻辑。例如消费行业作为传统意义上相对平稳的行业也出现陡峭的业绩和估值下移；同时由于全球资金流向的重建，外资持股比重较高的公司以及港股受到更大压力。我们对此宏观背景以及相应的估值变动考量不足，尽管下半年以来我们主要的投资标的对宏观背景的敏感性较低，如医药、电子、电力等，但大部分公司也未能全面脱离估值的系统下移，故尽管基金跌幅相对略少，但仍有明显负收益。