同泰恒利纯债C(008729) - 基金经理

2024年二季度，资金面仍宽松，债市“资产荒”状态仍未有改观，债市收益率继续震荡走低，行情继续呈上涨态势。具体节奏和波段来看，4月中上旬公布的一季度经济数据显示基本面修复依然偏弱，加之跨季后资金面宽松，债市结束3月的震荡行情，收益率快速下行，10Y国债活跃券收益率一度下行至年内最低点2.22%附近，30Y国债活跃券也快速下行至2.41%附近；4月底监管层再次提示长端利率快速下行风险，并提出将启动国债二级市场交易操作来调节利率曲线，受此影响债市收益率快速回调一周约15BP；5月份虽然在监管预期和超长期特别国债发行等因素影响下，长端利率整体呈震荡走势，但理财规模持续增加，市场“资产荒”状态不改，需求旺盛带动中短端债券收益率继续下行；6月央行公开市场国债操作尚未执行，股债跷跷板和跨季资金面均衡等因素促进债市行情较快上涨，收益率再次下行至接近前低位置。 报告期内，本基金在4月中上旬保持中性偏高久期，4月底市场回调时提高仓位，5月降低仓位至中性，6月中下旬再次提高组合久期，整体上跟上了市场的节奏。 展望后市，考虑现阶段复杂的地缘因素，预计中外贸易摩擦短时间内难有显著改善，同时国内需求动力仍不足，货币政策仍将保持宽松，因而整体上基本面因素仍支持债市多头行情，短期内主要关注政府债供给节奏和央行二级市场操作可能带来的扰动。政府债供给方面，上半年整体偏慢，二季度特别国债发行进度确定，当季并未对市场造成较大影响，下半年国债发行节奏基本确定，主要关注地方债的发行节奏安排及其可能对市场供需产生的影响；央行二级市场操作方面，考虑现阶段措施核心目标是稳定汇率，引导收益率曲线回归合意形态，因而由此导致债市转熊的概率很小，主要关注央行操作的节奏、规模、期限结构等可能对市场产生的短期扰动。总体上看，债市多头趋势尚未发生改变，本产品将保持久期，并对市场回调保持关注。

2024年一季度在避险情绪升温和降准降息落地助推下，债市收益率持续走低，总体呈上涨态势。具体节奏和波段来看，1月至2月初市场整体风险偏好仍然很弱，股市持续下跌并引发雪球敲入事件，避险情绪加之对降准降息预期，债市多头延续强势状态，10Y国债活跃券收益率在2.5%附近略有徘徊后一路继续下行至2.4%；2月春节假期前，市场交易较清淡，收益率略有回调，跨节后资金面平稳，2.20日5YLPR超预期调降25BP，同时部分银行下调定期存款利率，由此推动债市收益率继续下行，10Y国债收益率最低下行至3月初的2.3%附近；3月中旬之后，市场多空因素交织，如当月公布的进出口和CPI数据超预期增长、地产投资和销售表现仍弱，央行领导表示“法定存款准备金仍有下降空间”等等，同时市场交易拥挤也使得多头止盈情绪有所升温，整体市场呈现震荡走势。 报告期内，本基金随市场节奏调整久期和仓位，在收益率快速下行期保持了较高久期，基本跟上市场的节奏。 展望后市，政府债供给、经济修复持续性，以及进一步的降准降息预期可能是引发市场波动的主导因素。政府债供给方面，一季度政府债整体发行节奏偏慢，二季度供给回升确定性相对较高，特别是超长期特别国债的发行结构和方式可能对市场流动性产生阶段性影响；经济修复方面，一季度虽然地产投资仍较低迷，但工业生产和进出口好于预期，基建和制造业投资维持韧性，3月制造业PMI也回升至扩张区间，后续仍需关注出口、投资等方面改善的持续性，以及陆续出台的地产优化政策的落地效果；降准降息方面，近期央行多次提及仍有降准空间，商业银行在净息差不断收窄压力下也有进一步降低存款利率的现实诉求。总体上看，近期市场多空因素均有累积，收益率低位运行机构交易情况亦较敏感，本产品现阶段将保持久期，并对市场回调机会保持关注。

2023年债市行情在经济复苏预期变化和降准降息货币政策预期的主导下，呈现震荡上行之势，全年来看，10Y国债活跃券收益率下行幅度接近30BP。具体节奏和波段来看，开年前2月，市场对经济复苏预期很强，彼时信贷数据超预期增长，加之资金面受超储率消耗、税期、同业存单大量到期等影响价格中枢明显抬升，因而市场整体情绪偏空，10Y国债活跃券收益率震荡上行约10BP；3月两会公布的经济目标较市场预期偏低，其后各月公布的地产、出口、通胀、企业利润等数据均显示国内经济复苏缓慢，社会面投资、收入和消费预期均不乐观，基于此央行多次释放了降准降息货币政策工具，由此促使债市形成了近6个月的慢牛走势，10Y国债活跃券收益率从2.9附近震荡下行至年内最低2.54%附近；8月下旬之后，稳增长政策陆续出来，包括进一步放松地产政策、增发国债地方债，以及活跃资本市场等政策出台，对债市情绪影响较大，加之9、10月汇率扰动和资金价格中枢抬升，债市整体走出一段熊市，10Y国债活跃券收益率最高上行接近20BP；行至年末，市场主要关注中央政治局会议和中央经济工作会议可能释放的政策信号，行情经历了会议前的震荡和会议结束后做多情绪的升温，此外，12月公布的经济数据依然偏弱，同时银行存款利率的下调加剧了市场做多情绪，10Y国债活跃券至年末一路下行至2.55%附近。 报告期内，本基金于春节前将仓位降低至80%附近，2月维持了较低仓位，但由于持仓以3Y内中短端为主，受市场行情影响较大，3月初随着资金面好转，仓位和久期均抬升，跟上市场节奏，其后至8月份仓位基本保持100%附近，9月降低仓位，四季度随着行情波动仓位在80-100%之间调整，久期保持中性。

2023年三季度经济弱复苏背景下，降准降息和稳增长政策陆续落地，加之汇率扰动和资金面边际变化，债市收益率整体先下后上，报告期内市场行情呈现倒V型走势。具体节奏和波段来看，7月中上旬在资金价格低位运行和经济基本面弱现实背景下，债市收益率延续低位震荡，7月24日政治局会议中对于地产政策的定调超预期，收益率快速反弹6-8BP后市场多空情绪再次均衡维持震荡走势；8月中旬央行货币政策工具非对称降息落地（MLF降15BP、OMO降10BP、1YLPR降10BP、5YLPR未降），降息时点超市场预期，10Y国债收益率降至年内最低点2.53%附近；紧接着8月下旬开始“认房不认贷”、“下调首付比例”、“降低存量首套房贷款利率”等地产放松政策、“降低印花税”、“规范减持”、“放缓IPO”、“调降融资保证金比例”等活跃资本市场政策，以及“延续实施全年一次性奖金个人所得税”、“提高个人所得税加计扣除标准”、“加大民营企业融资支持”等稳增长政策陆续落地，对市场预期产生较大影响，收益率快速反弹；进入9月后，虽然降准如预期落地，但基本面数据走出谷底，弱复苏显示确认，加之汇率扰动和资金价格中枢抬升，债市收益率震荡走高，10Y活跃国债收益率最高行至2.7%附近。 报告期内，本基金基本保持80%仓位，久期保持中低水平，8月中旬和9月中旬在降准降息预期抬升和落地阶段参与长久期交易性机会，9月底减少利率债仓位占比，提高短端信用债占比，总体上保持净值相对稳定。 展望后市，在经济弱复苏相对较确定的背景下，资金面的边际变化可能成为主导市场走势的核心要素。目前计划内专项债发行高峰已过，但陆续公布的特殊再融资债，以及可能新增特别国债、政策性金融债等供给，可能进一步影响资金面预期，从而对市场产生负面影响。但同时，在地产销售预期持续偏弱、地方化债，以及稳经济增长大背景下，维持低利率市场环境有其必要性，因此市场可以继续对货币政策的进一步宽松给予预期。因此，综合来看，我们认为短期内市场仍将维持震荡走势。