大成科技消费股票C(008935) - 基金经理

回顾本轮行情的历史走势，可以看到上证走势分为3段：　　（1）2635-3174是第一段上涨，领涨板块是AI算力、有色和出海链，红利股滞涨；　　（2）3174-2689是第二段回撤但指数没有创新低，领涨板块是防守的大盘红利股，银行、运营商、电力等，果链也表现很好，领跌的是跟经济相关的地产链、白酒还有资源品等；　　（3）2689至今是第三段由于政策转向，以互联网金融、科创板和创业板为代表的高弹性板块领涨，跟经济相关的地产链和白酒、资源品等表现也不错，红利股滞涨，目前我们还在这一段走势中。　　　　第三段走势是A股仅6个交易日大涨近1000点，成交额站上3.48万亿。回顾历史可能2008年底的经济刺激跟当下有一定的可比性，2008/4/24降低印花税，6个月后指数见底，本轮是2023/8/28调低印花税，指数也恰好在6个月后见底。此外货币政策、财政政策、资本市场政策、产业政策陆续出台，我们正处于类似的阶段。　　　　对当下的市场环境，有两种应对方式：　　（1）关注当下的货币政策、财政政策、资本市场政策和产业政策，按照政策的出台去估算当下的风险收益比；　　（2）相信会通过极大力度的刺激让整个经济体摆脱“债务-通缩循环”。　　　　如果是情景1那么跟经济相关的品种弹性不会特别大，流动性相对充分的情况下，一些有长期逻辑有想象力的板块可能占优；如果是情景2那么跟经济相关的品种弹性和确定性也会比较大，但是有长逻辑有想象力的板块可能具备更大的弹性。

我们的判断没有大的变化，我们相信：　　1、大趋势决定小趋势，小趋势演化成大趋势；大级别决定小级别，小级别演化成大级别；　　2、根本的因素决定细枝末节。　　　　我们所处的环境，可以抽象出来三个根本的大趋势，正是他们的相互作用，决定了宏观经济和市场走向。这3个大趋势分别是：　　　　1、中美超限竞争在贸易、科技、产业、舆论、外交、金融、军事等方方面面展开。　　　　2、“人口-地产-财政-基建-投资”大循环逆转。房地产股票2015年就见顶调整了近10年，成交量到2021年才见顶回落，市场很早就意识到大循环会结束。繁荣之后是调整，这个是必然的规律。　　　　3、新一轮科技革命有可能在各个方向上展开（AI、机器人、核聚变等等）。　　　　　　　　从股票市场表现看，有 2 个主线比较亮眼，一个是红利板块，一个是AI相关的光模块和果链。降低预期收益率看，无论是运营商、核电、银行等板块拉长看确实可以提供合理的收益率。AI相关的光模块继续表现亮眼，是因为国内能供应进去的也就只有这个方向最相关。果链是预期端测AI能提升用户体验，加速换机周期的逻辑，还有就是毕竟果链只有 20% 的销售来自于中国，对内需的暴露很低。

一季度组合表现的思考：　　第一个层面是关于市场的主线。去年底超配了军工和医疗板块，基于军工和医疗可能困境反转，很不幸到目前位置冲击的影响还在，军工和医疗也是今年表现最差的几个板块之一。其次是对于AI算力的判断，由于A股市场高度线性外推，大幅上涨后大概率都是低于预期的，基于历史经验把算力都卖掉了，但一季度光模块是表现最好的科技方向。截至一季度末，表现最好的是哑铃策略的两头，一个是AI算力，一个是资源品，而去年底对这两块的配置都不高。　　第二个层面是快速反应方面，面临市场变化关键是如何做到快速调整。　　第三个层面是对于新产业和传统产业的认知。过去长期觉得整个硬科技和医药等板块具备长期空间，但决定盈利能力的根本还是供需关系，由于整个社会的资源都被导向这些新兴成长行业，导致这些行业内卷严重，反而不赚钱，最惨的是类似于模拟芯片类的行业性亏损还没有办法退出。反而是很多看起来很传统的产业，由于供应不足，需求受益于其他国家，反而出现了机会，后续组合也进行了配置。　　最后就是必须有一定程度的侧重。没有增量资金的情况下，均衡投资的时候组合内各个板块内部对冲，均衡看起来安全实际是危险的，必须有一定程度的侧重。

大趋势决定了宏观经济和市场走向，从中长期看，主导市场的依然是3个主导趋势：　　1、“人口-地产-财政-基建-投资”大循环可能逆转。市场对大循环结束定价较早，但对它的负面冲击定价不够充分。当卖地收入和地产相关税费下滑之后，仅靠一般预算收入第一本帐入不敷出，必然导致紧缩效应，军工（占中央财政本级支出40%）、医疗（医保买单）、环保等吃财政饭的行业面临较大压力。房价缩水15-20%后，居民财富缩水，中产阶级还面临降薪裁员等压力，这个也是消费降级的主因。　　　　2、中美超限竞争在贸易、科技、产业、舆论、外交、金融、军事等方方面面展开。事实上2018年贸易战以来，已经能够感觉到脱钩断链在自我实现，比如金融投资、人员往来、进出口等等，科技产业正在自发形成一个世界两套体系（信创/华为体系pk美国体系），中国向东南亚、墨西哥产业转移也自然的配合美国脱钩。特朗普在共和党初选中抛出将对中国商品课关税60%，要逐步从各领域摆脱对中国的依赖，特朗普2.0对我们可能依然是一杯毒酒。　　　　3、新一轮科技革命（人工智能AI、超导、机器人等等），似乎经过移动互联网之后多年的沉寂，科技大突破有可能在各个方向上展开，群星闪烁。但这一轮科技革命是美国不卖先进GPU给我们，也不从国内采购（只有光模块还在供应），似乎只能靠科技自立自强。　　　　　　1和2是主要负面因素，3是主要正面因素，正是这些合力决定了大趋势和市场的走向。　　　　从市场表现看，两个策略表现比较亮眼，一个是低估值红利股，一个是新兴产业尤其是AI。市场在面对上一段1和2这两个主要矛盾时主动降低了预期收益率，运营商和石化等超大盘蓝筹股表现亮眼，乃至经济下行压力下有较大压力的大型银行也表现很好。新产业方面，AI是最亮眼的主线，围绕上游算力和下游应用（办公、教育、金融、游戏、军工等），市场快速演绎了一遍移动互联网的演进逻辑。短期是预期远远的走在了产业进展前面，所以2季度后一直处于调整中，但看海外AI的大趋势依然没有被证伪，目前需要一些爆款应用来打破僵局。　　　　从本组合的投资来看，AI方向上有布局，但力度远远不够，其他方向比如创新药、新能源和军工的少数仓位构成拖累。成长股β更关键，需要在行情早期采取跟随策略，在逻辑演绎到极致的时候果断卖出，对人的考验极大。其次就是在组合管理上缺乏主动追击，震荡期拉锯战事实上双方差距不大，主要是确认了趋势之后的追击才能迅速扩大战果。集中优势兵力和果断追击是我在过去一段时间的主要反思。