泓德瑞兴三年持有期混合(009264) - 基金经理

上半年A 股市场呈现剧烈震荡，大幅分化的格局，整体看全A 指数下跌8%，沪深300指数持平，但是中证1000、科创50等风格指数下跌超过15%；其中二季度市场整体表现还要弱于一季度，上证指数和沪深300指数分别下跌了超过2%，但是中证1000指数跌幅达到10%。期间在1月末经历了一次市场流动性的缺失，市场在两周内大幅下跌；3月份之后市场逐渐平稳，但是6月份以来受经济基本面持续走弱的影响，市场再一次出现下跌。总结看市场在上半年整体走势偏弱，影响因素主要是经济基本面和流动性缺失。二季度市场延续了一季度的行业表现，上涨机会主要是集中在煤炭、银行、公用事业等传统的低估值、高分红行业中，除此以外的行业大都下跌，跌幅居前的包括房地产、消费，以及计算机、传媒和电力设备等。组合净值在二季度延续了一季度的弱势表现，受到了行业和市场风格的双重影响。尽管组合在过去一个阶段也增持了交运、电力等大盘价值股，但是持有比例较低，无法抵御市场的流动性冲击下中小盘成长股的大幅下跌对净值的负面影响。目前A 股的整体估值水平保持在非常有吸引力的状况已经持续了一段时间，但是出口与内需、国际与国内等多方面的分化以及整体稳健的经济政策，促成了不同行业、不同规模的企业间的巨大分化。随着海外出口型企业的压力逐渐显现，叠加国内房地产相关政策大幅度调整之后开始逐渐显现效果，下半年更关注反转型的投资机会。对上市公司而言经历过一次激烈的压力测试之后企业的综合能力和竞争环境改善明显，盈利能力的恢复和提高值得重点跟踪。未来一个阶段组合的主要投资方向一方面会保持在TMT 领域的投资，也会不断拓展消费类的投资布局。过去一个阶段电子终端销售在新产品推出叠加换机周期的拉动下实现了很好的销售情况，产品能力的提升也将持续提升其竞争力和盈利水平。目前国内内需消费品公司在需求端价格压力和渠道压力之下已经大多数下跌到极低估值状况，对于投资者而言这是难得的一次机遇，特别是中低端的消费品需求将长期存在且增长，市场格局相比较三年前有了显著改善的情况下，预计估值和盈利同向提升将给组合带来很好的收益。

一季度A 股市场表现非常极致。年初以来市场一直很弱势，在一月底陷入了流动性危机，大量资管产品的趋同性交易导致市场短期内的非理性波动，最终靠外力在春节前后才恢复正常。一季度全A 指数下跌2.85%，沪深300指数上涨3.10%，但是科创50和中证1000指数跌幅分别达到10.48%和7.58%，市场风格分化显著。从行业指数上看，资源类行业（石油石化、煤炭、有色金属）、家电、银行等传统的低估值行业涨幅超过10%，医药、电子、计算机等行业跌幅很大。组合净值在一季度表现不尽如人意，受到了行业和市场风格的双重影响。尽管组合在过去一个阶段也增持了有色、电力等大盘价值股，但是持有比例较低，无法抵御市场的流动性冲击下中小盘成长股的大幅下跌对净值的负面影响。随着近三年来的市场普遍下跌，沪深300指数跌幅超过40%，过去机构重仓的医药、新能源、电子等行业跌幅更大，结合各类估值指标看投资的安全边际已经非常有吸引力。自下而上角度看，政策层面开始特别关注新兴产业中的产能过剩问题，从企业层面看也存在众多取消或推迟投资计划的现象，长期以来的供需错配问题有望缓解，企业盈利能力有望明显恢复。因此在未来的1至2年内，大概率能够看到企业盈利的增长和市场估值的提升。未来一个阶段组合的主要投资方向包括以下两类，第一类是长期发展相对稳健、下行风险小、分红能力强的领域，包括消费和基础设施（电力、交运等）；第二类是成长型行业中TMT 和新能源产业，尽管新能源行业短期内仍然面临产能过剩的问题，但是企业的技术工艺优势将继续强化，在业务拓展上将更多采取产业链协同的方式，有效降低行业波动和贸易壁垒带来的风险。

2023年A股市场高开低走，万得全A指数全年下跌了5.19%，其中一季度上涨6.47%，后面连续三个季度下跌。从风格指数上看，小微盘指数在流动性的推动下表现优异，但是机构投资者重仓持有标的和沪深300指数、创业板指数的表现很差。2023年的市场机会主要是集中在创新和资源两个领域。首先是在海外人工智能技术革新拉动下，通信、传媒、计算机等相关行业涨幅领先，其中部分个股涨幅超过100%；另外资源品公司在比较强的盈利和提高派息比例的拉动下也持续的吸引了投资者。形成鲜明对比的是房地产产业链、电力设备和消费品成为表现落后的行业，这对很多组合造成了极大的负面影响。组合在上半年表现尚可，特别是在2022年底重点投资的TMT 领域比较好的适应了市场的主要投资机会，但是在下半年表现较差，一方面是对下半年主要是资源品为主的投资机会布局很少，另外在年中对TMT 领域的调整幅度太小有很大的关系。

三季度A 股市场延续了二季度的势头继续下跌，创业板和科创50的跌幅分别达到9.53%和11.67%，与二季度类似，这两个指数跌幅大幅度超过市场平均水平。在上期季报提到过，“虽然二季度市场跌幅不大但是投资者的心理情绪普遍非常低落”，这种市场状况延续到了三季度。尽管在7月底和8月底，分别从国家宏观政策和财政金融层面推出了强有力的政策来扭转目前经济增长和证券市场发展过程中出现的一些问题，但是市场反馈仍然非常冷淡，反复探出新低。这里既有前期提示过的投资者对人口、全球供应链等长期负面影响在短期内的折射，也有市场投资者结构矛盾的影响。在三季度资金流出最显著的来自北上资金，受到海外无风险收益率持续上行的影响，资金持续不断的流出，事实上对国内的投资者造成了很大的压力。另外从市场交易特征来说，在目前的市场情绪下，悲观负面的信息将被无限放大，而选择性地忽视已经显著改善的基本面和政策面，市场已经具备了典型的情绪底部特征。组合在三季度继续承受了比较大的压力，在市场持续调整过程中权益仓位小幅度提高，保持在较高的水平。我们认为在目前的环境下不管是市场整体估值，还是具体到组合的大多数标的，投资成功的概率要远远大于过去三年中的其他时刻。投资者情绪和市场状态是相互强化的，尤其在市场成交低迷时，这种关系更为明显。在政策已经有力度很大的转变后，市场运行方向的改变需要投资者看到经济基本面有所改善。过去一个阶段随着库存周期调整的结束，许多商品价格开始反弹，反映在PPI 和企业盈利已经有所改善，在四季度将有机会迎来比较好的投资机会。下一个阶段组合在新兴产业方向上，除了继续关注TMT、化工新材料的机会外，会重点关注在国际化领域取得显著进展的汽车零部件、电池材料等企业的投资机遇。消费电子在新品集中推出和产业链库存充分调整之后有机会迎来非常好的投资机会。另外在投资中也会继续在稳健发展的基础设施领域寻找性价比合适的标的，改善组合的波动特征。三季度我们经历了产品首批持有人对投资结果的检验，感谢持有人的信任和支持。尽管过去三年的投资过程跌宕起伏，投资结果难言满意，但是站在当下，有信心用更好的业绩来回报持有人的长期陪伴。