前海联合添泽债券A(009349) - 基金经理

2024年三季度，经济基本面上，国内有效需求不足的状态尚未看到改善的迹象，居民消费恢复依然偏慢，地产政策放松对于地产销售的提振作用仍不明显。虽然三季度出口维持了较高增速，高新技术产业也保持了较高的增长，带动制造业投资维持较高增速，但较难完全对冲居民需求下滑的影响，总体上三季度GDP增速预计仍弱。但三季度末，中央政治局会议对于经济的关注度明显提升，会后货币、地产等各类政策持续推出且力度较大，市场对于国庆节后财政政策的预期也较强，一系列重大政策的推出，有助于推动经济回升向好，但对于经济回升幅度的判断还需根据国庆节后财政政策的实际情况来综合评估。2024年三季度，纯债市场整体趋势仍呈现上涨状态，但波动有所增多。总体看，三季度经济数据和经济预期偏弱，带动纯债市场上涨，但季初，央行公告准备借入国债，市场理解为央行将卖出长期国债以避免形成长期债券收益率单边下行的一致预期，纯债市场出现小幅回调。此后再度进入上涨节奏，尤其是在央行7月份降息后，纯债市场上涨有所加快。但8月初，国有大行长期限利率债卖出明显增多，同时央行主管的交易商协会对江苏4家农商行开启自律调查，纯债市场受此影响再度回调，且幅度有所加大。但之后在基本面预期仍弱的带动下，再度转为上涨。随后，在季末政治局会议后各类重大政策持续推出的影响下，纯债市场再度出现较为快速的回调。2024年三季度，可转债市场波动较大，总体小幅上涨。三季度，可转债市场大部分时间跟随股票市场持续走低，但在季末政治局会议前后各类重大政策持续推出的影响下，股票市场快速上涨，可转债市场受此带动也呈现了快速上涨态势，收复了季内跌幅并实现了小幅上涨。报告期内，纯债资产方面，在央行持续关注长期利率风险的情况下，本基金保持了较低的纯债资产持仓久期。而考虑到可转债市场在下跌后具备了较高的性价比，本基金在三季度增加了部分可转债仓位。

回顾2024年上半年，虽然1季度实际GDP增速达到了5.3%的较好水平，但价格水平偏弱，使得名义GDP增长仅实现了4%的偏低水平，1季度经济实际上仍处于有效需求不足，社会预期偏弱的状态。2季度，价格降幅虽明显收窄，但实际GDP增速有所下滑（4.7%），名义GDP仅小幅回升0.1%，有效需求不足，社会预期偏弱的状态并未有明显改观。纯债市场方面，2024年上半年纯债市场表现较好，总体上呈现持续上涨的态势，1季度，在社会预期偏弱，融资需求下降的带动下，债券收益率快速下行，债市上涨较为明显。2季度，虽然央行持续关注长期利率风险，对市场造成了一定影响，但社会预期偏弱，融资需求下降的大环境仍推动债券收益率走低，债市在波动中上行。可转债市场方面，2024年上半年可转债市场波动较大，年初在社会预期偏弱，股市下行的带动下，可转债市场快速走低。随后，随着监管层对权益市场的呵护不断加强，股市出现反弹，带动转债市场自低位回升。随着2季度经济数据转弱，6月份股市再度回调，可转债也跟随回调。上半年可转债市场波动较大，但总体跌幅不大。回顾2024年上半年的基金运作，本基金在1月份转债市场快速下跌后，增加了部分可转债仓位，获取了一定波段收益，此后，考虑到监管层对于权益市场的呵护意愿较强，总体上保持了此前的可转债仓位，未做明显调整。纯债资产方面，1季度总体上保持了较高的纯债资产组合久期，获取了较好的收益。从1季末开始，本基金逐步降低了组合久期，并在2季度央行持续关注长期利率风险后，维持了较低的组合久期。综合看，上半年本基金仍实现了较好的组合收益。

2024年一季度，经济基本面上，虽然地产销售压力依然较大，但生产端明显回升。2024年1-2月工业增加值和服务业生产指数增速明显超预期，即便3月份可能有所回落，一季度GDP增速仍大概率会达到5%左右。若以2019年GDP数据为基数，则2023年一季度GDP复合增速处于2023年各季度的最高水平，2024年一季度若在此基础上仍能实现5%左右的经济增长，则全年5%左右的经济增长目标实现难度将明显降低。2024年一季度，纯债市场明显上涨。2024年1-2月，虽然经济生产较强，但社会预期仍偏弱，同时融资需求也有所下滑，央行降准带动货币市场边际改善。在此影响下，债券收益率持续下行，债市上涨较快。2024年3月以来，债市在经历了持续的上涨后，市场情绪波动加大，债市波动也明显加大，但总体看3月债市仍处于上涨过程中，一季度债市整体表现较优。2024年一季度可转债市场波动较大，总体上小幅下跌。2024年1月份，权益市场预期偏弱，情绪低迷，出现比较明显的下跌。进入2月后，在各类政策的支持下，权益市场情绪有所修复，明显反弹，3月则进入震荡整理期。可转债市场受权益市场的影响，总体走势与权益市场相近。报告期内，纯债资产方面，本基金在一季度的上半季度维持了较高的持仓久期，此后在债市的持续上涨过程中，逐步降低了持仓久期。而考虑到权益市场在2024年1月份明显下跌后，风险收益比再度提升，本基金于可转债市场跟随权益市场明显下跌后，在基金合同约定范围内适度加大了可转债仓位占比。整体看，本基金在一季度获得了较好的组合收益的同时也较好的控制了回撤。

回顾2023年，1季度在疫情防控放开的推动下，经济环比明显修复，GDP两年复合增长也达到了4.7%的较好水平。若修复持续，线性外推下，2023年全年经济增速有可能恢复至6.3%的较高水平。但实际上，经济强复苏仅出现在1季度，并未能持续全年。2季度在地产下滑和工业企业快速去库存的带动下，经济增长（两年复合增速视角）出现了明显回落。3季度在暑期和国庆（2023年国庆假日的前两天处于3季度）旅游出行的带动下，经济有所回升，但有一定的国庆假期错位带来的统计影响，实际回升幅度不大。4季度经济虽较3季度边际转弱，但总体平稳。全年看，经济整体处于弱复苏状态，GDP增速恢复至5.2%（两年复合增长4.1%）。2023年纯债市场节奏与经济基本面基本吻合。2022年4季度的债市调整，已反应了市场对于2023年经济复苏偏强的预期，2023年1季度虽然经济基本面复苏不弱（本段落提及的经济数据均为两年复合增速视角），但并未超越市场预期，因此债市收益率总体处于高位震荡的状态。而2季度在经济复苏不及预期的影响下，债券收益率开始快速回落，债券市场明显上涨。3季度在各类稳增长政策密集推出，汇率压力较大，债券发行量大增，经济也小幅回升的影响下，债券收益率有所回升，但幅度不大。4季度经济边际再度转弱，债券收益率也再度转为下行。全年看，债券收益率总体处于下行趋势中。而可转债市场则是上半年整体收益较好，下半年明显下跌。2023年1季度，在经济复苏预期带动下，股市明显上涨，带动可转债市场实现较好收益，二季度股市虽略有下跌，但债券市场转牛对可转债的估值形成支撑，可转债总体平稳。但下半年股票市场对于经济的悲观预期明显上升，可转债市场也在正股下跌的影响下，持续回落，全年看，可转债市场小幅下跌。2023年，本基金在基金合同约定范围内，以利率债、金融债和可转债为主要投资方向。纯债方面，主要通过久期调节和期限结构调整来获取收益。可转债方面，则以配置中低价可转债为主，在控制风险的前提下，争取获取超越纯债市场收益的机会。全年看，虽然可转债市场总体小幅下跌，但中低价可转债表现较好，仍实现了一定的正收益，本基金也在较低信用风险暴露的情况下，获取了不错的收益，实现了基金资产的稳健增值。