国金鑫意医药消费A(009507) - 基金经理

宏观经济方面：内部环境层面，报告期内，作为工业生产预测性指标的PMI数据7月至8月连续下滑，9月数据有所回升，供需两侧有所回暖，但制造业景气度仍位于荣枯线下，经济基础仍然需要时间夯实；市场主要指数上涨明显，逐步扭转了严重脱离经济基本面且长期下跌的趋势，新增投资者明显增多。外部经济环境层面，美国8月CPI通胀继续回落，美联储降息通道已经打开，虽然短期会担忧外部需求，亦会担心出口数据的短期波动，但资本回流的窗口也将打开，国内投资环境或将明显改善。从美国经济数据来看，虽然服务型通胀具有韧性，通胀大概率会温和回落，以房租为主的服务型通胀亦是强弩之末，逐步回落或只是时间问题。9月美国就业数据低迷，美联储降息50BP推动美债收益率震荡下行，美元指数走弱，人民币汇率相应升值或会成为未来主基调。　　微观经济方面：近期多项重磅政策密集出台，9月24日，国务院新闻办公室宣布降低存款准备金率、降低房贷利率等一系列货币政策，9月26日中央政治局会议对当前经济形势强调加大财政政策调节力度，提振消费信心。近期出台的政策会快速提高投资者信心，经济层面传导至居民收入端仍需一段时间。同时国庆出游消费市场一改颓势，整体景气度较高，消费意愿有回暖倾向，微观上国庆白酒销售基本面也有一定修复。　　操作方面，基于以上逻辑，再结合近期市场快速反弹的态势，市场或需要一定时间消化最近的快速反弹。因此，本基金在操作上首先避免追高，同时梳理消费及医药的新变化，待时机成熟时再进行相应调仓。本基金仍以保持现有配置思路为主，仓位上也保持灵活适度。

报告期内，医药和消费板块受到宏观背景和市场影响，尤其是医药板块呈现单边下跌态势。　　宏观经济方面：内部环境层面，报告期内，作为工业生产预测性指标的PMI主要围绕荣枯线上下波动。市场主流观点认为经济正处于触底回升的温和通道，市场底部仍需进一步夯实，其中5月至6月的PMI连续低于预期，作为经济短周期的景气度观测指标，预示着目前宏观经济，尤其是制造业和服务业，或又回到底部震荡的区间内。GDP的完成情况方面，2024年第二季度表现不如年初，故自6月以来，A股市场呈现出单边下跌的趋势。外部环境层面，美国CPI回落明显、就业指标表现持续强劲，市场主流观点认为2024年第三季度降息是小概率事件。中美十年期国债收益率利差仍然维持200BP上下波动，区间收窄仍需时日，因此压制人民币汇率的核心因素依然存在。基于以上情况，除了PMI以外，面对外部压力和内部经济的复杂性，报告期内宏观政策保持了一定的克制。　　微观经济方面：消费方面，居民提前还贷的情况持续发生，整体消费意愿有待调整。报告期内，飞天茅台批发价作为标杆指标持续下挫，白酒总体库存未见好转，其他微观消费指标仍需进一步观察，因此A股市场消费类板块也出现了较差的走势。医药方面，整体行业在国民经济中的定位愈发清晰，逐渐向以“服务人民”为核心转向，故无法按个别时段科技股的估值来看待。同时，指引未来几年政策方向的党的二十届三中全会于7月如期而至，因此我们对未来内生经济依然保有一定信心。　　操作方面，本基金除了根据基金合同约定主要配置于医药和消费板块之外，还根据市场表现配置了具有消费属性的新能源板块和股价表现较为突出的银行股，前述配置思路主要是为降低风险、分散医药消费回调时对本基金回撤造成的压力。仓位方面，本基金在PMI回到荣枯线以下时，暂时调低部分仓位，亦是为更好地降低医药、消费受市场冲击带来的负反馈。

一季度回顾：2024年年初A股快速下跌，伴随着资本市场重视度提升、投资预期改善，市场于二月初全面反弹，大盘风格占优。一季度国内经济结构性修复，3月制造业PMI连续回升至荣枯线以上，对修复企业资产负债表也起到了提振作用。央行一季度货币政策例会表示“精准有效实施稳健的货币政策，更加注重做好逆周期调节”，货币政策仍有空间。房地产仍处于去库存阶段，两会对房地产政策的优化和落实有助于经济延续修复态势，国内经济修复态势明显。海外方面，美国通胀和就业数据表明美国经济仍存有韧性，市场年初预期6月-7月美联储降息，目前有部分声音预测全年不会降息，因此降息预期的反复变化对资本市场形成了一定的不确定性扰动，未来仍是左右资本市场和产业链景气环节的主要变量之一。国金鑫意医药消费混合型发起式证券投资基金一季度保持了高仓位，反弹过程中开展了消费为主、医药为辅的配置格局，消费方面，全国糖酒会开幕期间，各方对春节消费数据和节后消费变化进行了较为客观的总结，资本市场也反馈出消费在一季度修复超预期的积极变化。消费板块的配置思路会持续根据微观变化和宏观走向灵活配置；医药方面，以海外生物安全法案为主的诸多消极因素影响，市场对医药领域有一定担忧，医药板块整体一季度的表现并不出彩，对本基金也形成了一定的负反馈。目前医药板块因基本面变化仍处于出清的过程中，投资拐点也要进一步跟踪。　　中央经济工作会议将“扩大国内需求”纳入年度重点工作，明确“要激发有潜能的消费，扩大有效益的投资，形成消费和投资相互促进的良性循环”，为医药消费板块提供政策保障。政府工作十大任务中，将“加快发展新质生产力”排在第一位，后续关注“新质生产力”等方面的政策。医药消费相关板块在出海领域切入较少，本基金仍会深度关注出海相关的投资机会。

回顾2023年，国内结束了三年疫情，经济逐步转向复苏。由于疤痕效应需要时间消化，一些积极的政策并未通畅地传导到实体经济，经济动能依然较弱，就外部环境而言，贸易摩擦和政策围堵时有发生，对医药领域影响较大，以CXO为主的创新和制造环境，对外部环境的预期更为悲观。　　纵观消费板块，2023年是特殊时期过去之后的第一个完整年份，开年时市场对于消费的预期普遍乐观。但是经历了3年特殊时期后，消费者在疤痕效应影响下，消费信心普遍偏弱，导致了消费的整体表现不及预期，另一方面导致了投资者对于消费行业的投资热情有所减退。　　消费中的代表板块——白酒，其走势恰好是上述情况的缩影，通过调研和数据跟踪，了解到白酒行业2023年面临着库存增加、批价下降、消费结构降级等挑战，因此，白酒板块走势从2022年底至2023年初的高歌猛进，到春节后延续至年末的“跌跌不休”。　　但是从社交价值和品牌溢价角度长期来看，白酒依然或为较好的赛道，也是消费基本盘，特定场合约定俗成的用酒习惯为白酒提供了稳定的用武之地，相关消费行为短期未被打破。与此同时，优质白酒企业有着超过30%的净利率，头部酒企拥有超10%的复合利润增速预期，因此以白酒为代表的消费行业投资价值仍在。　　操作层面，2023年主要聚焦在食品饮料和医药两个板块局部切换，减持了免税板块，增加了医药板块。同时食品饮料持仓主要以白酒为主，包括地产酒、高端酒、全国性次高端等待。医药持仓包括CXO、创新药、减肥药、院内、医疗器械为主。但由于诸多低于预期原因，可操作空间有限。