华泰柏瑞战略新兴产业混合C(010032) - 基金经理

三季度市场多数时间延续回调，期间三中全会、7月政治局会议也几次提振，但市场信心仍偏弱。悲观预期之下，上证综指一度跌破2700点逼近低点。直至9月24日包括降准降息、降低存量房贷利率、统一房贷最低首付比例、创设两项新的结构性货币政策工具、支持企业并购重组等一系列金融政策组合拳落地，9月26日政治局会议又进一步坚定市场信心，市场迎来快速上涨。整个三季度，沪深300涨16.07%，中证500涨16.19%，创业板指涨29.21%。风格上，成长风格显著占优。　　宏观经济方面，三季度宏观数据整体低位回落，经济下行压力凸显。具体来看，7-9月，我国制造业PMI录得49.4%、49.1%、49.8%，持续处于荣枯线下方。9月景气度改善，一方面存在部分低基数原因，另一方面也有季节性处理的问题。同期公布的9月财新PMI为49.3，低于前值的50.4；BCI指数为46.0，低于前值的48.6。生产端，8月工业、服务业生产同步走弱，其中规模以上工业增加值同比增长　4.5%，略低于市场预期的　4.7%。消费端，8月社零增速同比增长2.1%，弱于7月份和二季度2.7%的增长表现，也明显低于市场预期。即使考虑8月核心通胀同比下行0.1%的影响，实际消费动能也较7月表现进一步走弱。投资端，1-8　月全国固定资产投资同比增长　3.4%，略低于市场预期的　3.5%。其中，制造业投资和设备工器具购置是固定资产投资的主要支撑。与此同时，8月基建投资景气度回落，同比增速由前值的10%以上下行至6%左右。而房地产开发投资同比降幅边际收窄。出口端，8月出口同比增8.7%，表观增速创年内最高。物价方面，8月CPI同比增长0.6%，继续小幅回升。但PPI同比、环比增速均出现快速下滑。背后是内部市场需求不足叠加海外衰退交易升温，导致生产价格快速走弱。社融方面，8月社融增加3.03万亿元，高于市场预期的2.7万亿元。其中，8月实体信贷增加1.04万亿元，同比少增2971亿元。社融存量增速为8.1%，较上月下降0.1pct。　　政策层面，国内各项宽松举措密集落地。7月三中全会、政治局会议连续定调积极，要求“宏观政策要持续用力、更加给力”，并明确“加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债”。此后专项债发行明显提速，截至10月初发行进度从6月底的不到40%已提升至90%以上。9月24日，人民银行联合金融监管总局、证监会出台了一系列金融支持经济高质量发展相关政策，包括：1）利率方面，下调存款准备金率0.5个百分点，7天期逆回购操作利率下调0.2个百分点，年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点。2）地产方面，推出降低存量房贷利率和统一房贷最低首付比例的增量政策的同时，又延长、优化了存量政策的部署。3）资本市场方面，央行创设两项新的结构性货币政策工具，证监会也明确将引导长钱入市、活跃并购重组、鼓励回购，支持资本市场稳定发展。9月26日，政治局会议超预期分析经济形势和部署经济工作，明确“抓住重点、主动作为”的政策新导向，并要求“加大财政货币政策逆周期调节力度”、“促进房地产市场止跌回稳”。而海外方面，此前7月中旬至8月初，美国衰退预期升温+日元套息交易逆转一度惊扰全球。此后美联储降息预期升温，直至9月美联储降息落地并超预期大幅降息50bp，宽松交易加速演绎又带动市场修复。但近期非农就业、失业率等数据偏强，叠加美联储鹰派指引之下，市场对联储年内的降息预期大幅回调。美国总统大选选情依然焦灼，民主党临阵换帅，当前哈里斯在民调中小幅占优。整体来看，海外仍是多事之秋。　　行业层面，此前由于经济预期偏弱、风险偏好收缩，行业快速轮动，市场缺乏共识，行情特征主要体现为高切低，赚钱效应较差。风险偏好收缩下，类债低波红利龙头一度成为市场聚焦的方向，5大行股价均创出新高。而到了8月底，随着银行、公用事业等方向拥挤度升至高位，资金又快速流出红利板块，转向中报业绩亮眼的电子、出口链等板块，以及此前表现落后的新能源、医药等方向。直至9月底，政策重磅加码，市场迎来反转，消费、地产链、成长方向显著修复，呈现出明显的跌深反弹特征。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。　　展望2024年四季度，市场逻辑已经反转，坚定多头思维。往后看，短期内，经历9月底10月初暴力的、逼空式的上涨后，阶段性市场或进入大波动、大分化的状态。但10月份的震荡更多是蓄势、大浪淘沙，建议积极应对上涨过程中的颠簸。　　中长期，在反转逻辑的大框架下，市场将从逼空式反弹逐步进入到震荡但可持续的上升新阶段，因为资金动力仍源源不断：1）随着中国股市回暖及经济企稳，海外资金有望兴起新一轮配置中国股市的热潮。2）当前国内机构对于权益资产的配置比重仍处在历史较低水平，后续规模增长、仓位抬升有望带动增量入市。3）国内居民财富向股市新一轮再配置的趋势才刚刚开始。近期市场大涨之下，投资者开户热情高涨。往后看，居民财富、产业资本以及理财资金等向中国股市再配置的趋势下，中国资产或将有望迎来源源不断的增量资金浇灌。　　结构上，短期市场beta式的修复中，关注跌深反弹的方向。中长期，要抓住政策导向的变化，把握并购重组和重视股东回报2个方向，重点关注科技和内需两大主线：1）科技：新质生产力领域是长期促进经济动能切换和短期托底政策的发力结合点，后续并购重组将带来明显催化效应；2）内需：本轮政策刺激更加重视需求侧，内需消费受益。并且从各行业估值角度来看，泛消费板块估值仍处在历史较低水平。　　操作方面，我们仍在保持仓位不变的情况下，坚持精选细分景气行业，自下而上挖掘个股，加入一些现金流提前复苏，或季报增速超预期的个股。整体来说，在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时，综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度，对结构进一步优化。

2024年上半年，市场走势一波三折。其中，国内经济增长、政策预期的变化，仍是影响市场走势的核心线索。节奏上，1月由于经济继续承压，政策宽松兑现且略不及预期，市场延续下跌。至2月初，随着风险偏好修复，以及来自流动性的冲击减弱，市场逐步迎来深V反弹。而3月开始，伴随多数行业拥挤度来到较高水平，市场分歧和波动也开始加大，进入阶段性的震荡消化。行至4月下旬至5月中旬，一季度经济数据超预期，叠加4月底政治局会议政策宽松预期以及地产政策放松等利好催化，以及此前业绩空窗期市场已经纳入了较多的负面预期，4、5月份年报、一季报公布后，市场风险偏好反而出现了一波修复，指数也一度创出年内新高。然而，5月下旬开始，随着社融负增、经济预期转弱，以及来自交易、情绪层面的压力，市场再度遭遇回调。整个上半年，沪深300涨0.89%，中证500跌8.96%，创业板指跌10.99%。风格上，大盘、价值风格显著占优。　　行业层面，对应市场深V反弹又冲高回落、风险偏好先下后上又收缩，行业主线上也沿着“年初防御，红利资产领涨→2月超跌反弹贝塔式普涨→3月市场“高低切”、轮动加速→4月底风险偏好抬升下出口链、核心资产领涨→5月底以来预期回落，市场普跌、红利资产缩圈”的过程演绎。首先，年初由于市场对于经济的预期过度悲观，避险情绪升温之下，煤炭、石油石化等红利方向表现出明显的超额收益。此后2月随着悲观预期修复、风险偏好抬升，市场跌深反弹，TMT方向领涨。而到了3月，随着市场在显著反弹后多数行业拥挤度来到较高水平，交易线索逐渐从跌深反弹转向落后补涨，纺服、环保等方向一度涨幅靠前。到了3月中旬至4月中旬，在前期的跌深反弹行情充分演绎后，叠加两会预期落地，市场风险偏好边际回落，叠加大宗商品涨价，有色金属、石油石化等兼具红利和上游资源品属性的资产继续表现强势。而4月下旬开始，随着风险偏好修复，市场从红利板块向核心资产、出海链等高景气、高ROE方向扩散。但行至5月下旬开始，随着预期转弱，市场又出现回调，地产、消费遭遇大幅回调，包括红利方向也在连续的调整下向银行、公用事业等板块中较大市值、较低波动的红利龙头个股中躲避。另一方面TMT却在政策和产业催化下一度反弹。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。

2024年一季度市场先抑后扬，深V反弹。节奏上，1月由于经济继续承压，政策宽松兑现且略不及预期，市场延续下跌。2月初，随着风险偏好修复，以及来自流动性的冲击减弱，市场逐步迎来跌深反弹。尤其是春节后，一方面政策继续超预期宽松，另一方面高频数据也指向经济继续回暖，带动市场加速修复。而行至3月，经历2月的显著修复后，伴随多数行业拥挤度来到较高水平，市场分歧和波动也开始加大，指数有所回调。目前来看，市场整体表现为行业轮动速度加快，大部分板块都已有过资金、情绪的推动。整个一季度，沪深300上涨3.10%，中证500下跌2.64%，创业板指下跌3.87%。风格上，大盘、价值风格显著占优。　　宏观经济方面，一季度宏观数据整体好于预期，经济基本面继续企稳。数据上看，受到出口和服务业需求拉动，3月制造业PMI为50.8，环比前值的49.1上行1.7个点，时隔6个月重回扩张区间。与此同时，３月非制造业商务活动指数为53.0%，比上月上升1.6个百分点，服务业景气继续扩张。生产端，1-2月规模以上工业增加值同比增长7%，高于市场预期的4.3%。消费端，1-2月社会消费品零售总额增长5.5%，略高于市场预期的5.4%。其中，生活类和出行相关消费维持高景气，地产链条消费也明显改善。投资端，1-2月固定资产投资同比增长4.2%，高于市场预期的3.0%。其中，除广义基建投资增速边际回落外，制造业和地产投资增速均有所上行。出口端，1-2月中国出口同比上升7.1%，显著高于市场预期值2.4%，较2023年12月2.3%大幅回升4.8个百分点。物价方面，随着需求改善，物价也整体呈现回暖态势。其中，2月CPI同比0.7%（前值-0.8%），高于预期的0.4%。PPI同比-2.7%（前值-2.5%），略低于预期的-2.5%，主要是复工复产进度偏慢制约。社融方面，1-2月社会融资规模增量 8.06 万亿元，其中新增人民币贷款 6.37 万亿元，均较2023年同期有所下降，不过相比往年仍然高。　　政策层面，两会定调2024年经济目标5%，整体看今年政策偏扩张：1）考虑到2024年面对一个更为正常化的基数，5%对应两年复合增速5.1%，属于偏高水平，实现“绝非易事”。2）赤字率3%左右略低于预期，但全口径赤字规模近9万亿（“4.06万亿赤字+3.9万亿专项债+1万亿超长期特别国债”），叠加去年四季度发行、使用应大部分落在今年的1万亿增发国债，以及已经累计发行5000亿、支持“三大工程”的PSL等，实际财政宽松力度仍高，尤其是报告指出“将连续几年发行超长期特别国债”，凸显了中央稳增长决心。3）CPI目标3%左右，从近几个月物价表现来看，要达到目标难度不小。并且由于报告还要求社会融资规模、货币供应量“同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，指向今年稳物价需要货币政策进一步宽松。此外，监管层对资本市场的呵护也在继续。3月15日下午，证监会密集出台《关于严把发行上市准入关从源头上提高上市公司质量的意见（试行）》等4项政策文件，分别涉及发行上市准入、上市公司监管、机构监管和证监会系统自身建设，切实回应市场关切。另一方面，海外美欧政策逐步分化，由于通胀显著回落、经济显示疲态，欧央行继续释放鸽声呵护市场，6月降息的市场预期较充分。而美联储方面，尽管鲍威尔在3月议息会议后表示美联储将很快放缓每月减少美债和MBS削减的节奏，近期也继续提示劳动力市场软化风险，但通胀和经济韧性仍对降息预期形成扰动。下一次FOMC会议（5月1日）前，由于基数效应和近期大宗商品价格的回温，3月CPI读数预计依然会偏强。近期多位联储官员也作出鹰派表态。　　行业层面，一月市场回调、避险情绪升温之下，煤炭、石油石化等红利方向超额收益显著。二月市场超跌反弹，TMT方向领涨。而到了三月，随着市场在显著反弹后多数行业拥挤度来到较高水平，交易线索逐步从跌深反弹转向落后补涨，纺服、环保等方向涨幅靠前，与此同时大宗商品涨价下有色金属、石油石化等上游资源品板块继续表现强势。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，风格上以消费以及高端制造类的成长个股为主，但兼具了个股估值的安全性。　　展望后市，短期内，在经历2月以来显著修复后，市场存在一定止盈压力，后续波动或加大。一方面，市场大幅反弹、拥挤度显著抬升，这轮跌深反弹已较为充分，部分资金开始流出、观望。另一方面，随着季报期临近，市场也开始担忧业绩压力。　　然而，尽管阶段性市场可能波动，但我们依然认为，相较于去年的一个重要不同在于，今年市场更需保持多头思维：1）从基本面角度，今年是一个对于过度悲观的预期逐步纠偏的过程。3月制造业PMI升至50.8%明显高于预期，时隔6个月重新站上扩张区间，较前值的49.1%显著改善。同时，从高频数据来看，近期复工复产修复提速，新房汽车销售回升，猪价延续回升，下游消费动能增强。2）各项政策宽松措施加速落地，3月28日国务院召开推动大规模设备更新和消费品以旧换新工作视频会议。3月25日央行行长潘功胜在出席中国发展高层论坛时指出，今年以来，货币政策加大逆周期调节力度，政策效果持续显现，未来仍有充足的政策空间和丰富的工具储备。　　结构上，1）参考2015年与2018年两轮大波动之后的行情演绎，在短期的反弹修复后，中长期市场风格迎来重塑，高胜率投资成为共识，以高景气、高ROE、高股息为特征的高质量资产成为市场主线。2）供给约束+需求回暖，可继续关注上游资源品。　　操作方面，坚持精选细分景气行业，自下而上挖掘个股，在组合方面剔除一些季报、年报低于预期的品种，加入一些现金流提前复苏，或季报增速超预期的个股。整体来说，在关注前面提到的宏观面几个不确定性因素的同时，综合考虑组合盈利增长和估值的匹配程度，对结构进一步优化。

2023年市场前高后低，整体表现欠佳。其中，国内经济增长、政策预期波折起伏，叠加外部扰动，成为主导全年市场走势的核心线索。节奏上，一季度防疫优化提振情绪，市场普遍看好国内经济复苏，叠加外资大幅流入，带动指数显著修复。但在进入二季度后，随着市场对于经济的预期不断转弱，市场整体呈现震荡转跌走势。尤其是5月份开始，市场进一步震荡大跌，主要原因在于阶段性主线动能减弱、资金存量博弈甚至出现缩量、市场缺乏合力的混沌窗口，遭遇经济数据回落、人民币贬值等因素，导致风险偏好收缩。期间，7月底政治局会议、8月底调降印花税等“四箭齐发”后，市场都出现过短暂的反弹。然而，尽管政策持续加码、经济也在企稳修复，但投资者信心仍显不足，同时海外美债利率快速上行、外资流出也持续拖累，市场整体表现欠佳。直至10月下旬，随着国内三季度经济数据超预期下，汇金增持ETF、增发万亿国债等政策利好仍继续加码，叠加海外通胀预期回落+就业数据降温+美联储表态偏鸽之下，美债利率、美元指数见顶回落，外资流出边际放缓，市场一度迎来反弹。不过，行至11月下旬，随着经济数据再度走弱，同时12月初中央经济工作会议政策预期兑现，市场再次回调。整个2023年，上证指数、沪深300、创业板指年内分别下跌3.7%、11.4%、19.4%。风格上，价值、小盘相对占优。　　行业层面，对应市场在修复后又遭遇回调，行业主线上也沿着“年初超跌反弹贝塔式普涨→2月至6月数字经济与中特估交替轮动→三季度市场普跌，偏防御的石油石化、煤炭等红利方向表现领先→四季度二次探底，市场呈现哑铃型特征”的过程演绎。首先，1月普涨中，受益于经济复苏预期快速升温以及市场风险偏好回暖，前期表现相对落后的以新能源车产业链，以及以信创、半导体等为代表的成长板块涨幅领先。至2月，由于对经济复苏强度和政策宽松出现分歧，市场进入行业快速轮动的状态。结构上受益于ChatGPT、AIGC技术进步驱动的“数字经济”领涨，“中特估”也表现靠前。到了3月，市场延续震荡，但随着两会过后市场对于经济和政策预期的分歧逐渐弥合，行业轮动速度开始放缓，主线加速聚焦数字经济和中特估，并在两者之间交替轮动。进入5月，经济悲观预期升温，中特估率先回调拖累市场表现，而前期大幅调整的TMT反而逆市企稳。但6月下旬开始，海外央行货币紧缩的尾部风险、人民币贬值压力以及各类地缘政治风险等外部风险再度冲击风险偏好，导致市场回调、TMT领跌，至此数字经济和中特估两条主线尽皆熄火。三季度市场回调中，一方面政策宽松加码、经济阶段性企稳回暖、大宗商品涨价，叠加市场转向防御之下，石油石化、煤炭等顺周期、红利板块领涨。另一方面，则是市场风险偏好持续收敛，同时美债利率创新高压制估值，TMT、先进制造等成长方向显著回调。至四季度，市场回调、避险情绪升温之下，主线进一步呈现明显的哑铃型特征。一边是回归安全与底线思维，追求高股息、确定性强的红利资产，如煤炭、公用事业等涨幅靠前；另一边是高弹性、或有边际变化的主题性机会，如电子、汽车、医药等。　　本基金在报告期内继续保持行业及个股景气度选股的思路，整体来说行业配置上较为均衡，成长股比例略为增加，主要以消费以及高端制造类的成长个股为主。