兴全中证800六个月持有指数增强A(010673) - 基金经理

三季度资金面保持宽松，但进一步宽松趋势放缓。受政策预期影响，长期政府债券收益率创新低后归于震荡，资产荒现象有所缓和。从宏观看，仍延续之前的节奏，2024年以来呈现脉冲式复苏后缓慢回落的局面，但并未失速，显示出我国经济的长期韧性。当前经济仍处于“固本培元”阶段，从目前的政策动向看，“固本培元”的内涵似乎可以理解为对后地产时代的地方财政资产负债表的修复，为各地大力发展新质生产力打下基础。我们相信随着地方资产负债表的改善，有望重塑地方政府的行为模式，开创更好的发展局面。　　　　权益市场在三季度呈现探底回升的趋势，三季度延续二季度的趋势，在逐渐回落的经济数据下市场情绪较差，风险偏好降低，流动性也严重下降，甚至一度出现了两市单日不足五千亿成交额的地量，但随着9、10月之交央行、发改委、财政部陆续召开新闻发布会释放出强烈的稳定资本市场政策信号，市场风险偏好急剧升高，甚至出现类似“疯牛”的单边急涨行情。当然，过于脱离基本面的行情不具有可持续性，一个健康的“慢牛”除了积极的政策外，更需要逐期改善的基本面加以验证。从估值上看，目前整体估值适中，未出现显著泡沫，但也不严重低估，而PB估值仍相对较低，显示上市公司ROE仍有待修复；从政策面看，近期稳定资本市场的信号强烈，接下来需要观察政策落地后的基本面逐渐修复。综上，我们仍坚持上季度的观点，目前经济仍在适应后地产时代的结构性变迁，期间出现一些转型阵痛（比如地方“三保”问题），需要一定的政策对冲，但随着地方资产负债表逐渐“固本培元”，市场主体信心将有所增长。考虑到当前估值水平与股债相对性价比，我们认为当前时点虽然比二季度估值偏高一些，但并未进入泡沫期，甚至单纯从PB看仍较为便宜，随着上市公司股东回报意识的进一步强化以及财政政策落地后ROE有望修复，我们相信当前估值状态的A股仍具有长期配置价值。　　　　在具体操作上，我们坚持保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，以降低整体组合的下方波动并不断累积超额收益。随着市场活跃度提升，一些转债频繁出现折价，我们将密切关注转债套利机会。目前AH溢价率已大幅修复，A股相对价值有所提升，我们仍持续关注两者相对价值的变化，作出必要的资产配置调整。

2024上半年市场风格发生明显变化，尤其是市值风格明显转向，风险偏好显著降低。年初市场主流观点虽然对宏观交易有所弱化，但表现为非对称的反应，对“弱现实”更为敏感，“强预期”也在连续两年落空后关注下降。以至于年初市场完全不对复苏预期定价，而是不断创新低，直到宏观数据显示经济的实际情况并没有想象中的弱，加上外资重新转为净流入，以及各种改善流动性的措施实施，市场一度反弹，但随后的数据重新验证“弱现实”，市场开始走弱。至于科技主题方面的投资，由于今年制度变迁导致市场风险偏好弱于以往，赚钱效应较弱，投资难度比去年更大。　　在具体操作上，我们依然坚持在保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，并积极把握各种确定性的超额收益甚至绝对收益。总体上2024年上半年的操作难度更大，遇到一些逆风，但我们相信策略的长期有效性。考虑到AH溢价率重新回到接近历史极端的水平，我们将密切关注港股替代策略的可行性。

一季度资金面开始转松，长期政府债券收益率在快速创新低后稳定在历史低位水平，资产荒现象加剧。从宏观经济看，2024年以来经济复苏好于预期，尤其是3月PMI，分项数据显示内外需明显改善。虽然地产链数据仍偏弱，但如果未来数据能够进一步验证经济企稳复苏，表明经济对地产的敏感性和依赖性显著下降，将对A股长期投资逻辑产生一定影响。 　　市场在一季度呈现V型反转的趋势，期初“雪球敲入”等事件引发的连锁反应对市场产生较大扰动，但随后在相对稳健的年初经济数据下企稳。作为大类资产的权益资产，期间有一定反弹，但性价比仍处于历史相对较高水平。从估值上看，权益市场风险溢价一度触碰到5年极值水平，目前也仍处于很低的历史分位数；从政策面看，重要会议显示出对于科技创新的重视程度很高，需要重点关注“新质生产力”的发展方向，另一方面地产政策也基本正常化，但需求仍需要时间修复。综上，我们仍坚持上季度的观点，目前经济仍在适应后地产时代的结构性变迁，经济正在走向高质量转型，并且从年初以来的经济数据可以看到这种转型初见成效，经济对地产开始脱敏。考虑到当前估值水平与股债相对性价比，我们仍认为当前时点可能是长期战略性配置的机遇期。随着上市公司股东回报意识的进一步强化，我们相信当前估值状态的A股具有长期配置价值。此外，当前AH溢价率较高，对于AH两地上市的公司而言，港股可能更具有相对估值优势。　　在具体操作上，我们坚持保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，以降低整体组合的下方波动并不断累积超额收益。考虑到较高的AH溢价率，我们将适度关注H股替代相应A股的机会。

2023年是值得被铭记的一年，全年呈现宏观交易和主题交易交替主导市场的格局，博弈强度明显高于以往。年初市场主流观点对宏观交易的预期较强，但主流观点对诸如政策和名义回报率等方面的判断并不准确，而海外超预期的科技突破也直接将市场的关注点从宏观转向主题。回顾全年，年初市场在经历2022年的调整后风险溢价率较高，而投资者对于疫后复苏也给予较高的预期，一定程度上也得到数据验证，导致风险偏好短期快速上升。但随后更多的宏观数据显示复苏呈现较强的结构性特征，地产链总体偏弱，出口链虽然好于预期但也多少受到海外库存周期的扰动，市场风险偏好再次逐渐回落。至于科技主题方面的投资则一如既往充满挑战，情绪从乐观到回归理性往往是几个月甚至几周的时间，对交易能力要求较高。　　在具体操作上，我们依然坚持在保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，并积极把握各种确定性的超额收益甚至绝对收益。总体上2023年的市场风格较为贴合本产品长期稳定坚持的价值投资风格，取得较好效果。