兴全中证800六个月持有指数A(010673) - 基金经理

二季度资金面整体宽松，长期政府债券收益率在历史低位震荡，资产荒现象未得到缓解。从宏观看，2024年以来复苏较为稳健，期间PMI一度呈现向上脉冲，不过二季度有所回落。可见经济仍处于“固本培元”阶段，虽然对地产的依赖性有所下降，但新质生产力接棒仍有一定的过程。 　　市场在二季度呈现冲高回落的趋势，二季度期初在相对稳健的经济数据下市场情绪有所企稳，PPI转正之下盈利预期也有所改善，北上资金也开始加仓A股，诸多因素共振促使市场反弹。但随后的PMI数据显示虽然生产端经济总体保持扩张，但持续回升向好基础仍需巩固，市场层面再加上参与者各种认知分歧加剧，风险偏好重新转弱。从估值上看，目前整体仍处于低百分位的价值期，但板块、风格分化有所加剧，赚钱效应一般，二八现象严重；从政策面看，一线城市地产政策落地后已起到一定的稳定效果，考虑到我国城镇化率仍有上升空间，且政策手段也有空间，对此不悲观。综上，我们仍坚持上季度的观点，目前经济仍在适应后地产时代的结构性变迁，经济正在走向高质量转型，但“固本培元”阶段需要保持足够的耐心。考虑到当前估值水平与股债相对性价比，我们认为当前时点比一季度更能够称之为长期战略性配置的机遇期。随着上市公司股东回报意识的进一步强化，我们相信当前估值状态的A股具有长期配置价值。　　在具体操作上，我们坚持保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，以降低整体组合的下方波动并不断累积超额收益。目前随着市场调整，一些可转债的性价比有所改善，我们接下来会重点关注。之前我们提到过港股替代策略，但二季度AH溢价率快速收敛超出我们的预期，好在目前上述溢价率重新回到相对有安全边际的水平，我们将保持跟踪。

一季度资金面开始转松，长期政府债券收益率在快速创新低后稳定在历史低位水平，资产荒现象加剧。从宏观经济看，2024年以来经济复苏好于预期，尤其是3月PMI，分项数据显示内外需明显改善。虽然地产链数据仍偏弱，但如果未来数据能够进一步验证经济企稳复苏，表明经济对地产的敏感性和依赖性显著下降，将对A股长期投资逻辑产生一定影响。 　　市场在一季度呈现V型反转的趋势，期初“雪球敲入”等事件引发的连锁反应对市场产生较大扰动，但随后在相对稳健的年初经济数据下企稳。作为大类资产的权益资产，期间有一定反弹，但性价比仍处于历史相对较高水平。从估值上看，权益市场风险溢价一度触碰到5年极值水平，目前也仍处于很低的历史分位数；从政策面看，重要会议显示出对于科技创新的重视程度很高，需要重点关注“新质生产力”的发展方向，另一方面地产政策也基本正常化，但需求仍需要时间修复。综上，我们仍坚持上季度的观点，目前经济仍在适应后地产时代的结构性变迁，经济正在走向高质量转型，并且从年初以来的经济数据可以看到这种转型初见成效，经济对地产开始脱敏。考虑到当前估值水平与股债相对性价比，我们仍认为当前时点可能是长期战略性配置的机遇期。随着上市公司股东回报意识的进一步强化，我们相信当前估值状态的A股具有长期配置价值。此外，当前AH溢价率较高，对于AH两地上市的公司而言，港股可能更具有相对估值优势。　　在具体操作上，我们坚持保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，以降低整体组合的下方波动并不断累积超额收益。考虑到较高的AH溢价率，我们将适度关注H股替代相应A股的机会。

2023年是值得被铭记的一年，全年呈现宏观交易和主题交易交替主导市场的格局，博弈强度明显高于以往。年初市场主流观点对宏观交易的预期较强，但主流观点对诸如政策和名义回报率等方面的判断并不准确，而海外超预期的科技突破也直接将市场的关注点从宏观转向主题。回顾全年，年初市场在经历2022年的调整后风险溢价率较高，而投资者对于疫后复苏也给予较高的预期，一定程度上也得到数据验证，导致风险偏好短期快速上升。但随后更多的宏观数据显示复苏呈现较强的结构性特征，地产链总体偏弱，出口链虽然好于预期但也多少受到海外库存周期的扰动，市场风险偏好再次逐渐回落。至于科技主题方面的投资则一如既往充满挑战，情绪从乐观到回归理性往往是几个月甚至几周的时间，对交易能力要求较高。　　在具体操作上，我们依然坚持在保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，并积极把握各种确定性的超额收益甚至绝对收益。总体上2023年的市场风格较为贴合本产品长期稳定坚持的价值投资风格，取得较好效果。

三季度资金面边际收紧，偏弱的预期使得资金利率持续下降，不过季末利率中枢明显抬升，可能和汇率承压有关。从宏观经济看，大体上延续弱复苏的路径，值得关注的是9月数据出现一些边际改善信号。权益市场三季度情绪偏悲观，主题投资特征明显，缺乏“主线”。　　目前市场总体估值偏低，经济温和复苏，作为大类资产的权益资产，性价比相对于二季度进一步提升。从估值上看，权益市场风险溢价三季度仍接近极值水平，从性价比看权益对债券的相对优势也在扩大；从基本面看，三季度末已出现一定的改善信号，工业企业盈利重回正增长，PMI也重回50以上；从政策面看，三季度政策力度明显加强，地产链政策边际放松，资本市场也迎来一系列长期有利的相关政策，有望在中长期的维度重塑一、二级市场市场供求关系和上市公司治理行为，提升投资者信心。综上，我们认为：目前经济正在适应后地产时代的结构性变迁，我国拥有强大的制造业优势和工程师红利，虽然短期结构调整会有阵痛，但不会改变长期竞争优势，考虑到估值，当前时点可能是长期战略性配置的机遇期。　　在具体操作上，我们坚持保持总体行业和风格均衡前提下的行业内相对综合价值比较的选股策略，以降低整体组合的下方波动并不断累积超额收益。