招商企业优选混合C(011451) - 基金经理

2024年2季度，经济增长压力再度放大，地产销售低迷，同时影响了内需相关的消费品和制造业。制造业PMI在4-5月再次回到荣枯线下，且有领先意义的订单指数持续走弱，社零数据也进一步走弱，尤其体现在白酒、品牌服饰等可选消费，仅休闲游相关行业有正向拉动。出口方面，过去较为亮眼的订单数据也初现压力，家电、电力设备、工程机械等行业仍有韧性，但海运费和大宗原材料上涨对利润率的影响不可避免。从生产端的数据也可以看到，生产持续好于消费，这体现在PPI和CPI的剪刀差是在扩大的，CPI尤其核心部分创下了新低，通缩压力凸显。但我们也看到政策是在持续推出的，房地产一线城市的限购放松及政府收储政策给行业带来了明显提振，6月一线城市二手房成交回暖显著。海外方面，欧美PMI出现了不同程度的走弱，仅美国的服务业PMI还在高位，值得注意的是发达经济体央行陆续开始进入降息周期，通胀压力的大幅回落给予了各国央行较多空间，后面需要观察美联储何时开始降息，这对于全球资产的定价有极大影响。但与之相对的是，伴随欧洲右翼崛起和美国大选的不确定性，国际贸易的自由度似乎将面临更大的冲击，需要密切关注。市场回顾：2季度债券市场收益率持续先下后上再下创新低，10年期国债收益率季末下行至2.21%，中间一度反弹至2.35%。股票市场5月上旬一波反弹后回落，截至季度末，上证综指录得2.43%的跌幅，创业板下跌7.41%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票。2024年2季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分加仓了部分性价比凸显的港股消费品和制造业，A股维持对于AI算力的超配。我们发现今年以来越来越多的公司陆续发布“质量回报双优化”的公告，在不确定的宏观基本面环境里，这些公司将构成我们组合的基本盘和重要支撑。

2024年一季度，经济呈现较强的韧性，但不同的方向也出现明显的分化。总结而言我们看到四个方面的特点：一是“供给强于需求”的特征延续，叠加节前备货，生产指标偏高，生产指数环比上行。二是出口有改善迹象，新出口订单环比上行，不过其是否已构成趋势尚待进一步观测。三是行业间分化明显，高技术产业环比上升最多，在高质量发展的政策背景下，这一领域仍是增长弹性相对最大的领域；春节假期需求释放，消费品行业景气度环比改善；装备制造业环比小幅回落；基础原材料行业景气偏低。四是可能和供给超过需求有关，产需比偏高的背景下，价格指标环比走弱，尚未企稳，这意味着PPI短期内依然有压力。地产基建仍然是主要拖累项，可能还是和资金到位情况有关。未来要关注国债和地方债的发行计划，一是会对短期资金面有扰动，二是会对基建投资有指引。海外方面，欧美PMI出现了拐点，就业和通胀数据也陆续超预期，虽然美联储的口风依然偏鸽，但政策变化的可能性在上升，需要紧密跟踪，这将对全球资产定价造成巨大影响。市场回顾：一季度股票市场下跌后反弹，截止季度末，上证综指录得2.23%的涨幅，创业板下跌3.87%。1季度债券市场收益率持续下行后在低位震荡，10年期国债收益率一度下行至2.26%，后面在2.3%附近震荡。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票和利率债。2024年一季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。1月份权益部分保持中性偏低的仓位，但考虑到市场已经处在偏低的位置在2月份选择加仓，结构上偏向高质量发展的行业和具备持续创造自由现金流的资产，一方面聚焦AI算力等代表明确产业趋势发展的方向，另一方面在出海领域比如家电、机械和汽车等行业里自下而上寻找可持续成长的公司。

2023年中国经济运行可谓一波三折，一季度开门红、二季度有下行压力、三季度逐步恢复，四季度略有回落，季调环比增速分别为2.1%、0.6%、1.5%和1.0%。一季度开门红来自于疫情防控平稳转段后前期积压需求的集中释放，居民服务消费热情高涨，房地产销售迎来“小阳春”；但需求短暂释放后出现空挡，房地产市场和出口形势快速转弱，导致二季度经济增速放缓；三季度政策支持力度明显加大，专项债发行和使用进度加快、中央和地方政府密集出台稳地产政策、央行降息降准等，增强了经济恢复动能；然而，宏观上总需求不足、微观上信心不振的根本问题没有解决，企业家和地方政府的积极性仍有待进一步激发出来，而且一定程度上出现了“实体经济下行、金融市场低迷、信心预期不振”的负向循环，削弱了逆周期调控的政策效果，同时大宗商品价格下降导致企业补库存步伐放缓，四季度制造业PMI出现回落。分结构看，新旧经济动能转换和服务消费势能拉动是2023年两大亮点，第三产业和消费分别拉动GDP大约3.07%和4.30%，高质量发展的背景下以新能源和人工智能为代表的高端制造业增速较快，增长方式在波折中逐步完成换挡。基建维持较高增速支撑经济，全年增长5.9%，出口则受外需疲软拖累。然而，房地产着陆和地方化债成为制约2023年经济修复的两大关键问题。房地产投资下行影响着居民和企业部门资产负债表修复，地方政府债务率上升则意味着募集资金将大量用于偿还债务。考虑到经济转型中面临一定减速压力，央行在全年维持了宽松的货币政策，资金利率在较低水平宽幅震荡。此外，通过下调LPR利率、降准，央行也得以引导实体融资成本下降来刺激需求。海外全年最重要的变化在于四季度美联储开始释放降息预期，虽然美国经济数据目前来看依然健康，且通胀回落的幅度还不足以支撑降息，但预防性降息的预期足以支撑市场利率下降，而这对全球资产价格的定价都会有极大影响。市场回顾：权益市场和经济一样走了个先上后下，年初各行业都出现反弹，市场全面上涨，但随着经济动能的减退市场也迎来了一波下跌。二季度开始，在经济不景气的情况下各种热点主题频发，从AI到中特估、机器人、自动驾驶都迎来了一波上涨。下半年，由于经济没有明显改善，基本面大部分都在走弱，因此市场下跌较多，只有量化风格主导的微盘股涨幅领先。截止年末，上证综指录得3.7%的跌幅，创业板下跌19.41%。债券市场2023年走出了牛市，除了1月受经济复苏影响10Y国债收益率有所上行以及8月底绝对收益率水平过低叠加政策频出外，其余时间基本都是单边下行，收益率从2.93%下降到2.5%。下行最快的阶段出现在4月份地产销售开始走弱叠加其他经济数据也开始走弱，年底12月受权益市场疲弱影响且债券收益率经历了3个月的调整后再次快速下行。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票和债券。2023年，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分我们在年初基于对经济修复的判断超配了消费和新能源，当强预期遭遇弱现实后我们积极调整组合配置的方向，逐步向代表高质量发展具备明确产业趋势的科技股和高端制造业切换仓位，参与了AI算力、机器人和MR等投资机会，并适度配置国企改革相关标的平衡组合风险敞口。债券部分我们持有少部分可转债。

2023年3季度，伴随国内“稳增长”政策的逐步体现，向好因素不断积累。经济基本面触底回升基本得到验证；但也要看到，国际环境依然复杂严峻，国内需求仍显不足，经济回升基础仍需巩固。3季度经济“低开高走”，7月份受极端天气等不利因素影响，多项宏观数据不及预期。为应对经济减速压力，一揽子宏观逆周期政策持续发力，包括降准“降息”、支持民营经济发展等，目前看这些政策正在持续促进经济企稳回升，8月份各项宏观数据边际回稳。从9月份高频指标看，当前经济回暖的积极因素正在增多，预计9月份工业增加值同比增长4.3%。投资方面，8月底以来，房地产政策进一步优化。9月份房地产建筑业制造业采购经理指数（PMI）回升，水泥价格有所企稳。同时，地方债发行节奏加快，积极的财政政策力度加大。预计9月份固定资产投资单月同比增速继续回升，前9个月累计同比增长3.1%。海外方面，美国的经济数据依然强劲，持续的高利率对我国汇率有显著影响，同时美欧需求走弱，我国出口也受到了一定拖累。美联储最新指引暗示四季度还有一次加息，但影响将显著弱化，不确定性和预期差主要在明年的降息节奏和空间。市场回顾：3季度股票市场下跌，截止季度末，上证综指录得2.86%的跌幅，创业板下跌9.53%。3季度债券市场收益率先下后上，10Y最低下行到2.54%，随后伴随资金利率上行、地产政策超预期及经济数据转好，收益率一路上行至2.7%。基金操作回顾：本基金的主要配置资产为股票和信用债。2023年3季度，我们严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行了规范运作。权益部分主要持仓一方面是经济回落消费力下行韧性仍旧较强的空调、白酒和纺织服装，另一方面是看长期具备较确定国产化替代逻辑和成长空间的半导体设备、汽车零部件和高端数据机床，减仓电力设备和游戏。债券方面，我们主要持有部分公司的信用债。