银华信用精选两年定期开放债券(012092) - 基金经理

2024年3季度，国内经济动能依旧偏弱。基本面方面，制造业和基建支撑投资增速边际改善，地产低水位企稳，生产和消费相对走平，出口在高温、台风的扰动下呈现出7月偏弱、8月略强的走势，两月平均来看仍略低于季节性水平。年内来看，上半年经济增速5.0%，而高频数据拟合的三季度GDP约在4.6%，较二季度4.7%进一步走低，实现全年目标面临一定压力。通胀方面，CPI三季度整体温和回升，主要受食品环比明显强于季节性的带动，非食品项表现依旧较为疲软，能源价格偏弱滞后反映国际油价的持续回落，核心CPI环比仍偏弱。货币政策方面，央行两次下调了中期借贷便利和公开市场逆回购利率：其中7月分别下调了20bp和10bp，9月分别下调了30bp和20bp；并于三季度末下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构）。货币市场整体维持平稳运行，资金利率中枢在降息后小幅下行，7、8、9月DR007均值分别为1.82%、1.79%与1.79%。　　2024年3季度，三季度债券市场收益率宽幅震荡，利率信用分化显著。7月债市整体震荡下行，资产荒格局下，机构欠配、降息落地叠加政策未超市场预期带动债市收益率进一步下行；8月央行买卖国债落地叠加供给放量带来流动性边际收紧，债券收益率震荡小幅上行；9月债市先下后上，经济偏弱、资产荒背景下，中上旬宽货币预期带动债市收益率震荡下行，下旬超预期稳增长政策带动债市整体回调。综合来看，三季度10年期国开债收益率下行约5bp，3年期AAA中票收益率上行约19bp，3年期AA中票收益率上行约26bp。　　2024年3季度，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆和组合久期，同时根据不同品种的表现优化了持仓结构。　　展望2024年4季度，债券市场核心在于政策发力的节奏及经济修复的斜率。虽然近期宏观政策有加码刺激的迹象，但从当前公布的经济数据来看，经济复苏的内生动力仍显不足，存在着不均衡、不稳固的特征。物价方面，工业品价格再现反复，消费品通胀压力温和回升。货币政策方面，央行将加大货币政策调控力度，提高货币政策调控精准性；保持流动性合理充裕，引导信贷合理增长、均衡投放，保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，促进物价保持在合理水平。综合认为，四季度市场可能延续震荡格局，在近期宏观政策加码后，收益率曲线大概率将继续呈现出陡峭化格局，短端品种相较于中长端品种更具有确定性，持续关注经济活动恢复的情况。　　基于如上分析，后续本基金将采取适度杠杆和久期，在严格控制信用风险的前提下，持续对组合配置进行优化调整。

2024年上半年，国内经济震荡磨底、复苏内生动力仍显不足。一季度，外需维持在高位叠加上投资保持韧性使得经济呈现出弱势修复的格局。进入二季度后，宏观经济复苏的步伐出现了一定的波折，投资尤其是地产的走弱成为拖累经济的重要原因。经济数据方面，24Q2 GDP实际同比4.7%，前值5.3%，短期因素和内生动能放缓均有影响；24Q2全国居民人均可支配收入同比4.5%，前值6.2%，居民可支配收入和消费支出增速均有放缓；6月房地产投资当月同比-10.1%，地产投资持续回落。通胀方面，物价水平大体平稳，6月CPI同比0.2%，核心CPI同比0.6%，PPI负增长幅度有所收敛，6月PPI同比-0.8%。货币政策方面，2024年上半年央行货币政策总体基调中性偏宽松，一季度降低金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含已执行5%存款准备金率的金融机构），并下调5年期LPR利率25bp，二季度延续“稳健的货币政策要精准有力”的政策基调，通过公开市场操作平抑了市场资金利率的波动。上半年资金面整体维持宽松，1-6月DR007均值分别为1.86%、1.86%、1.89%、1.88%、1.85%、1.90%。　　2024年上半年，债券收益率震荡下行。年初在基本面走弱、降息预期和资产荒推动下，债券收益率快速下行，3月利率下行斜率放缓。4月多家中小行宣布调降存款利率，理财规模快速增长远超季节性水平，信用债收益率再度下行；下旬央行首次公开发声表示“在经济回升过程中，也要关注长期收益率的变化”，收益率出现了短暂的快速上行。5月以来市场情绪逐渐恢复，在资金驱动下市场继续震荡下行，至6月底大部分品种收益率都创出新低。综合来看，上半年10年期国开债收益率下行约35bp，3年期AAA中票收益率下行约55bp。　　2024年上半年，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆和组合久期，同时根据不同品种的表现优化了持仓结构。

2024年1季度，经济处于震荡磨底、量稳价弱的状态。基本面方面，年初工业生产、投资等经济数据超预期，但宏观和微观背离较大，1-3月主要行业生产开工、工程施工活动等高频数据多数表现一般。一季度GDP读数大概率不弱，但在地产链条仍未扭转、地方化债形势仍然严峻、市场信心和预期依然偏弱、新旧动能转换尚未完成的背景下，经济仍有一定实质性压力。政策方面，两会提出连续几年发行超长期特别国债、当年先发行1万亿元，广义赤字率再度提升，财政扩张意愿加大；货币政策总体基调中性偏宽松，央行1月降准稳定资本市场，2月单独下调5年期LPR25bp降低实体融资成本，总体而言贯彻了中央经济工作会议与政府工作报告对货币政策的定调，即稳健的货币政策要灵活适度、精准有效，保持流动性合理充裕。一季度资金面整体平稳，1-3月DR007均值分别为1.86%、1.86%、1.89%。　　2024年1季度债市表现上，1-2月债券收益率快速下行，对经济的悲观预期、对政策托底的信心不足、降息预期升温以及机构资产荒是债市的主要矛盾，3月利率下行斜率放缓，但利率下行的方向未变。2024年1季度，10年利率债收益率下行约25BP，中短端信用债收益率下行约20-30BP。　　2024年1季度，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆和组合久期，同时根据不同品种的表现优化了持仓结构。　　展望2024年2季度，债券市场核心在于政策发力的节奏及经济修复的斜率。基本面方面，经济处在企稳回升初期，但幅度有待观察。地产方面，在居民房价预期下降、去杠杆压力加大的背景下，行业景气度未有实质好转。消费方面，居民消费正在逐渐向疫情前趋势缓慢回归，但修复预计仍然较慢，超预期的可能性小，同比增速可能受基数走高影响小幅回落。制造业部门受益于企业利润、库存的回升，预计保持平稳高韧性。基建部门有望受益于广义赤字率提升，但受中央政府推动化债的态度坚决、地产下行拖累土地财政收入持续下滑等因素影响，实物工作量可能仍然偏低。外需部门来看，全球制造业PMI和CRB商品指数增速近期均已开始筑底回升，全球需求或企稳、价格转为支撑，有望支撑24年出口出现小幅回升。货币政策方面，货币政策基调延续中性偏松，经济增长仍是货币政策的主要矛盾，在经济压力阶段性较大时期，总量的货币政策仍有必要，在经济较为平稳时期，或主要以结构性政策为主。综合来看，经济动能尚不稳固，稳增长政策进一步发力的时点还需等待，基本面大环境仍是债市支撑，不过政策变化、供给压力、市场情绪也可能引发债市震荡调整。　　基于如上分析，后续本基金将采取适度杠杆和久期，在严格控制信用风险的前提下，持续对组合配置进行优化调整。

2023年，国内经济曲折复苏，资金面整体宽松。基本面方面，年初经济呈现疫后修复特征，一季度表现略超预期；而后随着需求短期集中释放、后续接续政策力度克制，4月环比动能开始回落；7月政治局会议后多项政策先后推进，8-9月经济有所好转；但10月以来政策效果又有所转弱，有效需求不足问题突出，经济复苏斜率再度放缓。货币政策与资金面方面，年初信贷投放强劲，中长期流动性消耗较多，资金面阶段性波动加大；3月降准后流动性边际转松，二季度资金面维持偏宽松格局；8月中旬降息，9月再度降准且在季末时点加大逆回购投放力度，但受信贷投放加速、政府债发行加快和汇率波动等因素影响，宽松力度有所收敛，四季度大部分交易日DR007高于政策利率水平。　　2023年，债券利率震荡下行，信用利差大幅压缩。年初市场交易疫后复苏，利率明显上行；2-3月农商行在资产荒压力下持续买债，利率磨顶并转为下行：4月至8月中旬经济复苏乏力、下行压力加大，通胀持续低迷，市场对中长期问题担忧加剧，而政策跟进较慢，同时货币政策积极发力，资金面维持宽松，债市持续走牛；8月下旬至11月地产政策加速出台，预算内财政转为积极，政策预期反转，同时美元强势带来汇率承压、央行开始慎用总量工具，资金宽松格局逆转并持续偏紧，利率向上明显调整：12月市场对稳增长政策预期降温，同时财政加大投放带来资金压力缓和，宽松预期重燃，利率再度下行。　　2023年，本基金根据市场情况灵活调整组合杠杆和组合久期，同时根据不同品种的表现优化了持仓结构。