大成恒享夏盛一年定开混合C(012249) - 基金经理

三季度债市在实体融资需求不足、基本面疲软的利多和政策面频出、理财增速放缓的利空影响下呈现分化态势，其中利率债收益走低后震荡，信用债在流动性冲击和9月底风险偏好快速逆转下快速走熊并在节后呈现V型反转。具体来看，利率方面，10Y国债收益率小幅下行10BP至2.15%，信用利差亦有大幅走扩。　　从7-8月数据、近期高频数据、PMI和票据利率等前瞻指标来看，Q3经济斜率继续放缓，GDP增速或小幅回落至4.6%左右。 具体来看：从高频数据和PMI来看，生产、固投和消费7-8月回落幅度较大，9月略平稳；出口表现稳健；CPI在菜价支撑下表现稳定，而PPI同比继续深度负增长，社融8月略有企稳迹象，但整体偏弱，居民端、企业端新增贷款均同比减少，票据冲量和政府债券发行形成一定支撑。　　三季度权益市场表现非常的波澜曲折，从“弱预期，弱现实”快速切换到“强预期，弱现实”，我们在九月末在仓位和结构上也多了一些积极地跟随。我们认为节后的市场已从普涨进入震荡缓冲期，短期内博弈点关注化债受益领域，后续还是要关注接下来的金融数据、通胀数据、房价以及10月底人大常委会、12月政治局会议、中央经济工作会议对明年特别国债和专项债的表态定调，以及明年3月前后的两会对赤字率和预算总盘子的确定。　　产品运作方面，本基金在7月把握了降息后收益率快速下行的机会，用波段交易增厚了组合业绩，在8月债市调整过程中，一方面降低了信用债的仓位，提高了利率债、商金等流动性好的资产的仓位，把握了8月中旬-9月中旬利率债及金融债的慢牛行情。　　同时我们也增配了一些过度性转债品种，希望做到组合的进攻和防御的平衡。 　　伴随股市降温，预计不稳定负债的赎回负反馈告一段落。短期内受益于央行降准降息的利好，资金层面的波动有望降低，实现充裕呵护，随后的不确定性主要来自于政府债券发行在四季度部分时点的脉冲影响，但如两会一行发布会中提到的，货币政策仍将保持支持性立场，年内仍有二次降准、国债买卖也可平抑资金面波动。预计资金利率中枢将向OMO利率回归。在资金面平稳的环境下，债券市场仍可通过持有期收益叠加杠杆策略以适应后续的反弹行情。

2024年上半年国内经济延续波折式修复、结构分化。一季度经济表现稳健，外需回暖、但消费差强人意。影响市场主要走势的是微观主体预期偏弱、外部环境错综复杂的根本矛盾并未发生显著变化，价格等指标仍然承压导致企业盈利弹性不足；另外从五月以来，经济恢复的斜率有所放缓，PMI再度回落至荣枯线以下，社融增速、社会消费品零售总额等指标明显回落。政策方面，上半年央行保持稳中偏松的政策取向，为经济的修复提供了良好的货币金融环境，财政发力的进度低于预期。 　　债券市场方面，在基本面和供需格局的支撑之下，债市整体延续牛市格局。上半年10年国债收益率运行于2.21%-2.56%，较年初下行35BP。　　权益方面，市场在上半年表现一波三折，市场先是在宏观数据支撑下逐步上行，后又在企业盈利预期下修后开始回落。A股整体宽幅波动，指数强、个股弱。资金集中于红利和纯大盘类资产，小微盘和成长赛道的表现持续较差，市场风格分化逐步拉大。　　转债表现低于预期。一方面溢价率过高还有待化解，一方面底层资产多为中小盘，受制于市场风格整体表现一般，尤其是六月以来，评级的频繁调整和中小盘集体抛售，转债的回撤压力巨大，似乎打破了往常“攻守兼备”的特征。　　本基金在严格控制风险的基础上，采取积极的组合策略和严格的资产选择原则进行投资运作。在2024年上半年，本基金做了一些积极的仓位调整，在转债的调整中我们集中在质地可靠信用优异的大市值个券，净值有所回撤但程度可控。股票仓位我们也做了一些调整，以绝对收益思维买入一些低位的标的。

1、  债券市场投资策略及操作　　当前高频数据整体仍呈现总量弱修复、结构分化的格局。近期基建相关指标边际有所改善，或显示前期下达的财政资金逐步形成实物工作量，但大部分指标的绝对水平仍低于去年同期。　　季度内资金分层现象逐渐好转，直到季末资金回表影响非银融出量有所回落，资金波动略有放大但整体难言紧张。　　受到三月的PMI读数超预期偏强、超长期国债发行在途的担忧、OMO跨月之后重回地量操作的多重影响，债市在季末仍然难以摆脱窄幅区间震荡的基调。展望后市，开年以来超长端利率经过大幅下行40BP至2.54%的位置之后进入回调，再进一步向下的空间有限，有赖于增量利好的促动。但地产、地方债务等风险化解因素，以及机构资产荒的格局仍未实质逆转，宽货币预期仍将持续存在，故预计4月资金面压力不大，这决定了债市转向风险不高，震荡波动区间上沿仍是参与机会。　　信用债由于季末机构止盈带动流动性溢价超额走阔，曲线被动压缩期限利差呈现平坦化，产品运作方面，本基金在二三月把握了收益率曲线牛平的收益，在降息前后亦有波段交易的增厚，并在季末主动调增了组合杠杆，增补了部分资本补充工具的仓位，实现了套息收益和资本利得。　　2、  可转债及权益资产投资策略回顾　　在权益相关资产上， 1-2月整体以低仓位为主，持仓多为低波动带股息品种，在三月进入结构市之后则逐步调增仓位，增仓较多行业为汽车、电力设备、基础化工等，有效提高了组合净值增长。

债市方面，虽然资金面波动在10-11月逐步收敛，但通过央行的大规模OMO操作维系的狭义流动性仍然脆弱；另一方面，商业银行存单发行诉求较强，体现其缺少中期的稳定负债，甚至在央行大量的短期公开市场操作对冲资金缺口的情况下，足年国股存单也一度升至2.8%附近，与十年期国债利率形成显著倒挂。直至跨年前一周，财政存款投放叠加央行在MLF及逆回购上大量释放流动性方才以资金宽松态势度过。临近年末，债市受到宽财政稳增长政策、监管再提“防空转”、地产政策加码等因素的影响出现调整，十年国债活跃券上行至2.7%附近，曲线几度平坦化。但凸显的交易性机会也带动年末的债市呈现抢跑行情，利率品曲线陡峭化修复，中短端利率表现较好，长端利率则于年末前夕重又回归2.6%附近，期限利差演绎了陡峭化继而牛平的走势。同样，权益市场整体一波三折，基本符合经济波折式修复。一季度买入乐观预期，对应经济N型第一笔；二季度压力显现，市场认为复苏不及预期，卖出；三季度政策发力，即便经济边际企稳部分行业小补库，仍选择卖出；四季度再度回落，尤其是GDP平减指数和名义GDP显示价格放缓压力进一步上升，市场逐步恐慌卖出。而转债市场同样波动不小，但收益有限。转债市场波动集中在下半年，上半年展示出与品种相匹配的韧性，下半年遭遇平价和溢价率双杀以至于收益大幅回吐。