恒越乐享添利混合A(012572) - 基金经理

一季度，国内经济总量继续磨底，新旧动能的结构转换继续演绎。代表传统动能的地产链景气依旧偏弱，而非地产链已经出现积极变化，例如设备更新带动制造业投资增速回升、新质生产力推动高技术行业产出显著加速，此外出口景气局部改善，可能成为经济触底回升的早期驱动力量。今年GDP设定了5%的目标，央行已靠前发力“降准+定向降息”提振市场信心，未来关注大规模设备更新和消费品以旧换新的政策支持力度、新增专项债和增发国债的发行进度。　　海外已经进入降息大周期的宏观叙事，瑞士成为首个降息的发达经济体，欧央行表态6月可能迎来首次降息。美联储3月会议点阵图显示年内可能有3次降息，在经济和就业数据韧性、二次通胀担忧下，市场对首次降息时点的预期从6月推迟到7月，美债收益率随之震荡上行。值得关注的是，贵金属和铜在美债收益率抬升的过程中大幅上涨，地缘政治问题的升级发酵、信用货币体系去美元化等使得有色行情启动的比预期更早一些。　　一季度股票市场波动较大，节前由于微观流动性恶化、负反馈效应大幅下跌，节后随风险偏好修复而震荡回升，市场风格总体偏大盘、防御。行业中，银行、石油石化、煤炭、家电和公用事业等具备防御属性的行业涨幅靠前，有色板块和人工智能板块这两条主线也均有不错的表现。　　一季度债券市场围绕基本面偏弱、货币宽松预期、资产荒等不断定价，推动利率持续下行创新低，期限利差收缩。1月在降准降息预期下长端利率快速下行，30年国债下行将近20BP，曲线牛平；2月随着资金面转松，短端带动长端继续下行，LPR超预期调降25BP后10年期国债收益率进一步从2.4%向下突破。两会政策整体未超预期，降准预期再起带动十债快速下行至2.25%附近，超长债供给预期带动30年-10年期限利差由12BP走阔至20BP。　　操作上，债券方面，本基金以利率债作为底仓，适当提升了组合的转债仓位。权益方面，积极参与了2月初以来的市场反弹，行业上主要以油、铜和金等为代表的上游资源行业，以及在产业层面有显著变化的人工智能方向，主要关注算力和AI应用等方向。

2023年国内经济呈现曲折复苏。一季度产需活动随线下场景开放出现强劲反弹，但积压需求释放后，内生动能不足的问题逐步显现。二季度地产投资跌幅持续扩大、制造业投资受信心不足影响再度下行、消费修复放缓等，拖累经济明显走弱。6月央行超预期降息释放稳增长信号。三季度基本面较复杂，投资领域仍疲弱，但工业生产领域的边际改善已经持续若干月份。8月中旬央行的再次降息，月末政策集中落地，包括降印花税、规范大股东减持行为等实质性提振资本市场的措施，以及下调首付比例、贷款利率下限、一线城市同步实施认房不认贷等地产政策，改善市场对政策力度不足的预期。四季度基本面仍然面临压力，制造业PMI在10月开始回落至荣枯线以下，通胀持续超预期下行则较为明显地超出市场预期。稳增长政策进一步加码，增发万亿国债、继续放松一线城市地产政策、重启PSL投放等，同时继续推动商业银行存款利率下行。　　海外方面，2023 年美国经济展现较强韧性，尽管美联储持续加息，部分银行破产倒闭，但居民和企业部门经济活动继续扩张，三季度美国非农就业大超预期，显示美国就业市场仍十分强劲，令通胀继续面临上行压力，美国无风险利率大幅上行，美债10年期收益率一度达到5%。四季度美联储在11月初的议息会议上维持联邦基金利率不变，并于12月的议息会议上确认加息结束，同时启动降息的讨论，汇率对货币政策的掣肘有所缓解，但美国经济数据仍维持韧性，降息何时到来仍不确定。　　权益市场，国内经济修复进度、美元加息强度和市场流动性压力三大预期差压制了A股市场的信心恢复，主要权重指数均录得负值，沪深300录得-11.38%，创业板指录得-19.41%。A股31个申万一级行业中10个全年上涨，受益于人工智能的浪潮， TMT方向受到了资金的追捧，上半年，通信、传媒、计算机、电子行业领涨。下半年，随着市场进入持续下跌，资金流入防御板块，具备高股息的价值类资产表现也相对占优。　　债市方面，2023年利率债继续维持窄幅波动格局，10Y国债收益率在年内呈现M型走势。信用债全年表现偏强，信用利差明显压缩。年初到2月末，市场对疫后经济复苏具有较强预期，叠加天量信贷对资金面带来的压力，长债利率有所上行并高位震荡。而从3月初到8月中下旬，经济基本面弱现实，叠加降息降准等宽货币政策护航，长债利率重回下行趋势。8月中下旬开始至11月末，“防空转”叠加财政发力、政府债供给放量，防空转基调下资金面偏紧，利率上行。11月末以来，稳增长政策力度被市场预期逐步消化，宽货币信号预期带动10年期国债收益率再次下行。　　操作上，债券方面，本基金以利率债作为底仓，权益方面，采用哑铃策略，分别从行业的供给和需求两头寻找优质公司，行业上，主要配置在有色，船舶，通信，汽车等。

三季度，稳增长政策渐进发力助力经济触底回升，幅度较为温和。7月下旬政治局会议召开后，货币先行降息降准，消费层面推行促加剧消费若干政策，地产层面下调存量房贷利率、一线城市执行首套房认房不认贷等，财政方面专项债加快发行、重启特殊再融资债发行助力地方化债，产业层面对数字经济等产业转型方向进行长线政策支持。政策发力支持下，实体经济结束二季度降价去库的恶性循环，产需开始边际好转，制造业PMI到9月重回扩张区间、物价跌幅也在收敛，但不同经济动能分化显著，促消费政策和暑期出行带动部分升级类消费回暖，地产销售和投资出现底部企稳迹象但尚未展现出向上弹性。　　海外方面，三季度美国经济数据依然坚挺，美联储继续维持鹰派立场。9月美联储虽然继6月后第二次暂停加息，但点阵图传达除了利率将“更高更久”的信号。与此同时，美国国债供应大幅增加、国际评级机构下调美国信贷评级等，进一步推升美国国债收益率。全球风险资产明显承压，标普500指数亦在第三季度录得12个月来最大的季度负增长。美国经济表现好于欧元区、英国和日本，跨境资本持续回流美国，美元震荡后再度走强。　　权益市场面临国内经济复苏力度偏弱、海外流动性承压的环境，三季度总体表现不佳，全A指数下跌4.3%，具备防御属性的大盘低估值风格相对占优，沪深300跌幅最小为4%，中证1000跌幅较大为7.9%。行业层面，非银金融、煤炭、石油石化、钢铁、银行、建材、食品饮料和房地产收涨，电力设备、传媒、计算机、通信、军工领跌。　　债券市场，三季度国债收益率呈现V型走势，7月下旬政治局会议提出“适时调整优化房地产政策”，强政策预期下收益率快速反弹。8月上旬主要定价经济基本面偏弱和稳增长政策进程偏缓，中旬超预期降息15BP，“十债”快速下行至年内低点2.54%。8月下旬随着认房不认贷等政策落地、经济数据触底回升而出现调整，其中受跨季资金价格上行影响，短端收益率上行比长端更加明显，债市呈现“熊平”行情。信用利差和等级利差多收窄，主要源于理财和广义基金短端配置需求较强。　　操作上，债券方面，本基金以投资高等级优质信用债为主，并配置部分可转债。权益方面，本季度适当控制了仓位，行业上看好大科技，人工智能，以及受供给约束的部分行业，包括部分上游资源行业以及部分有市场拓展空间的高端制造业。

上半年国内经济曲折复苏，冲高回落。一季度产需活动随线下场景开放出现强劲反弹，但积压需求释放后，内生动能不足的问题逐步显现。二季度地产投资跌幅持续扩大、制造业投资受信心不足影响再度下行、消费受收入制约修复放缓等，拖累经济明显走弱。物价通缩程度加深验证内需走弱，CPI同比年中跌至0、PPI同比跌幅不断加深。6月起，央行超预期降息释放稳增长信号。　　海外方面，美国度过银行流动性危机后，经济韧性超出预期。尽管制造业PMI在荣枯线以下持续走低,但服务业仍然位于荣枯线上方,就业、消费等指标超预期强劲,通胀指标中的服务类价格黏性仍强,背后是居民超额储蓄、劳动力供给缺口恢复较慢带来的“就业-薪资-通胀”螺旋仍在演绎。美联储6月会议暂停加息，但点阵图显示下半年还有两次加息。尽管加息预期往偏鹰方向修正, 但随着一些大型科技公司持续加强对AI的研发投入及产品化进展,科技股继续强劲上涨。　　回到A股市场,伴随着经济复苏进程起伏，市场对宏观经济的预期也经历了从“弱复苏”转向“不复苏”甚至是“衰退”的变化，期间顺周期板块波动较大、整体下跌，顺应全球科技浪潮的通信、传媒、计算机等行业领涨,具备高股息的价值类资产表现也相对占优。　　债券市场，春节前在疫情冲击消退后，强经济复苏预期下“十债”上行12BP至2.93%，春节后在“强预期+弱现实”背景下，“十债”小幅下行，3月下旬以来部分行业高频数据走弱导致市场对于经济修复韧性的预期发生动摇，通胀维持低位，货币政策稳健宽松基调不变，利率开始趋势性下行，降息后市场博弈稳增长政策力度的强弱，债券市场波动性加大，“十债”略有回调。　　操作上, 债券方面，本基金以高等级信用债和部分利率债为主。权益方面，积极参与市场的结构行情以及需求空间有爆发潜力的行业，继续看好人工智能、人形机器人等为代表的有新方向的科技领域，主要布局算力、应用、核心零部件等。同时也关注部分供给收缩的传统行业上的受益的龙头公司机会，例如造船等。