摩根均衡优选混合C(013092) - 基金经理

年初市场先抑后扬，一季度，经历1月份的回调后，2月份开始市场迎来较为强劲的反弹。从风格来看，具有更好现金流的稳定类资产以及具有技术创新驱动的成长类资产均有超额表现。稳定类资产方面，以红利为代表的高股息资产，如银行、上游资源、高股息类制造业，均有较好表现。创新类资产方面，以AI（人工智能）产业链为代表的通信、电子等领域也有较好表现。二季度初，随着年报和一季报的披露，业绩较强的行业及公司仍是市场研究的重点。从行业层面看，外需及制造业表现出相对韧性，市场对于外需相关行业关注度提升，其中尤以资本品的出口关注度更高，如工程机械、电力设备、造船等领域。随着国内外AI技术进展的催化，算力相关领域的基本面和股价仍有较强支撑。红利资产尽管有所波动，但仍然是市场关注度较高的领域，业绩和分红的稳定性是其相对优势。组合操作层面，上半年仍然延续去年底的策略，即在假设总量增长平稳的情况下，寻找确定性，这类盈利改善的确定性一部分来源于供给侧的格局改善，也有来源于需求仍有较好增长的细分领域。基于供给侧优化的逻辑，我们重点布局养殖、上游资源、化纤原料等，这些行业过去几年因盈利恶化或政策影响，资本开支受到约束，供给有望收紧，进而带来盈利反转。而在需求端，我们重点关注出口链和算力相关领域。近年来随着中国制造业企业在全球竞争力的提升，制造业出口结构由初级产品向复杂产品提升，如工程机械、电力设备等，在全球基建浪潮中具有提升市场份额的能力。电力设备处于内外需共振的阶段，海外基础设施建设和国内电网消纳需求，共同推动输变电设备的需求景气。机械方面，在全球产能格局和贸易格局变化背景下，资本品需求持续向好，如工程机械、造船等。科技领域，继续保持对算力的配置，今年进一步看到技术变革带来的算力需求，并从训练端向推理侧扩展。随着AI带来的应用拓展和对硬件需求的变化，未来端侧需求变化的拐点愈加临近，这有望给处于周期底部区域的消费电子、半导体带来反转弹性，组合也增加了这方面的布局。

今年市场一季度先抑后扬，前期情绪较为悲观并充分在股价中反应，2月份市场迎来较为强劲的反弹。从行业来看，以资源为主的上游行业表现较好，这些行业多具备资源属性，同时行业资本开支有下降趋势，进而带来现金流的改善，其中相当一部分公司已经具有较高的股息率。而上游相关对应的大宗商品价格由于供给趋紧，同时需求由于海外库存触底以及中国制造业需求好于预期，因而表现也较好，这给上游资源类公司的盈利持续提供保障。医药、计算机、电子、国防军工等行业一季度相对较弱，主要与市场对短期业绩的不确定性担忧有关。组合操作层面，延续去年底的策略，即在假设总量增长有限的情况下，寻找确定性，这类盈利改善的确定性一部分来源于供给侧的格局改善，也有来源于需求仍有较好增长的细分领域。基于供给侧优化的逻辑，我们重点布局养殖、上游资源、化纤原料等，这些行业过去几年因盈利恶化或政策影响，资本开支受到约束，供给有望收紧，进而带来盈利反转。而在需求端，我们重点关注出口链和算力相关领域。近年来随着中国制造业企业在全球竞争力的提升，制造业出口结构由初级产品向复杂产品提升，如工程机械、电力设备等，在全球基建浪潮中具有提升市场份额的能力。算力方面，随着AI技术的进步，其模型训练和场景应用在国内和海外均处于快速发展中，前期我们认为算力基础设施的受益确定性仍然较强。展望后市，我们认为前期悲观情绪得到一定修复，但市场也并未立刻转向非常乐观，估值仍处于相对低位。而3月份以来，我们正在看到一些边际的积极变化，如海外库存周期正在由去库存转向补库存，国内宏观指标如PMI边际也出现积极变化，这预示着经济有望好于此前预期，这可能会带来在顺经济周期行业以及上游资源品景气的改善。从这些角度来看，市场也有望随着企业盈利的边际改善而修复估值，并存在结构性投资机会。

2023年对于组合管理来说仍是颇具挑战的一年，对经济复苏预期的反复，外部经济环境的扰动，金融市场风险偏好的变化，都是驱动市场波动的不确定性因素。年初，随着疫情影响的消退，市场对经济复苏的预期一度有所提升，但实际情况来看，较为强劲的复苏存在难度，市场预期也逐步由强复苏向弱复苏调整。尽管市场对宏观经济的复苏预期有所减弱，但结构上仍表现出一定的韧性，且一些新兴领域迸发出新的增长点。中游制造业涌现出一批业绩较好的企业，这一方面是因为内需的稳定，另一方面是出口竞争优势的提升带来的增长，如汽车、工程机械、电力设备等，这些行业涌现出一批具备全球竞争力的优质公司，并有望进一步提升全球市场份额。科技方面，人工智能（AI）的技术进步带来的应用突破，带动算力、AI应用的快速发展，并推动算力、应用等领域软硬件的发展。从市场表现来看，由于经济复苏力度相对缓和，以及对中长期经济增长预期存在分歧，国内股票市场整体走势偏弱，估值收缩，市场风险偏好更偏向于防守配置，获得绝对收益的难度较大。板块的涨跌表现出较为快速的轮动，尽管一些板块在当年的部分时段表现较好，但仍有不少股票在上涨后持续回落，难以给投资人带来持续回报。组合操作回顾，我们重点关注长期成长性较好，中短期有业绩支撑的领域。制造业方面，我们重点关注出口链上表现较强的行业，我们观察到一批优质的中游机械、电力设备等公司出口好于预期，如叉车、电力设备等，这类公司的产品力日益提升，逐步具备全球竞争力，海外市场份额有望提升。大消费方面，重点配置修复确定性较高的医药领域，院内需求的复苏确定性较高，另一方面，随着集采的落地，一些平台型医药公司业绩和估值或已触底，逐步具备配置价值。科技领域，重点关注了算力相关标的，这类公司受益于AI驱动下全球算力需求的大幅增长，如光模块等。我们也在关注和筛选供需有望反转的周期性行业，如化纤、养殖等，这些行业经历过去几年的亏损，行业产能有退出迹象，需求相对稳定的情况下，供给出清有望驱动盈利反转。

三季度以来市场整体走势偏弱，从宏观来讲，投资者对未来中国经济企稳回升的预期尚不明朗，市场情绪不高。随着上市公司中报陆续发布，部分公司业绩表现存在一些亮点，但偏局部结构性增长而非全面的业绩向好。当市场整体对增长预期较弱时，投资者更倾向于配置防御型的高息股等资产。过去，大家更青睐成长性较强的行业板块，偏爱那些扩张迅猛的公司，能够容忍较高的估值。在经济增长放缓的大背景下，投资预期也相应的会发生变化，寻找具有良好行业成长性和优质流动性的公司变得更加重要。组合操作层面，我们更偏向于自下而上从细分领域寻找投资机会。在经济总量增长相对放缓的背景下，我们认为格局的优化显得更为重要，因此关注行业格局向好或壁垒较高的细分行业，另一方面，在研究行业和公司的过程中，相较于以往对利润表的关注，对资产质量、现金流赋予更高的权重。基于前述逻辑，重点关注边际有改善、格局相对优化的机械子领域，如叉车、激光、机床等子行业。TMT方面，上半年以来AI的变革对整个TMT领域产生深远影响，我们认为未来对算力的投资、应用的创新仍将会持续增长，优质龙头公司估值仍然较为便宜。另外在化工等赛道，我们也关注到一些格局有改善，盈利触底的细分行业，行业估值和盈利均处于底部位置。电力设备方面，随着全球新能源发电装机量的提升，对电力电网设施的需求有望持续，部分受益海外市场的输变电设备公司值得关注。展望后市，从过往经济周期经验看，我们判断政策底或已经显现。一般来说，在此阶段市场会先行提高估值，在公司基本面和利润表有改善之前，股价先行反应。目前尽管政策底或许已经出现，市场的反应仍然较弱。原因之一是市场对全球经济衰退、内需减弱持有观望态度。另一原因是目前美元仍处于高利率周期，流动性环境与过去几轮周期相比较为不同。相较于系统性、趋势性的机会，我们更倾向于从细分市场寻找超额收益（Alpha）机会。