长信医疗保健混合（LOF）C(013154) - 基金经理

二季度A股市场整体波动较大，市场主要指数走势先扬后抑。在一季度逆周期政策调节和微观流动性边际改善背景下，市场情绪逐渐修复，四月底中央政治局会议的召开带来更多积极的声音，市场预期后续会有较多提振政策出台，因而在四月市场指数整体上行。但随着四、五月社融数据出炉，显示出国内有效需求不足，使得指数上行乏力。同时，“退市新规”出台引发市场对小微企业退市关注；叠加海外降息预期落空、美元持续走强、外资流出的因素干扰，A股在六月有较大调整。风格层面，全球避险情绪仍有抬升，大盘价值仍相对占优。医药板块在二季度表现整体较为弱势，一方面一季报业绩披露显示医药板块业绩仍有承压，这主要受到2023年年初受疫后诊疗需求迅速提升而带来的高基数的影响；另一方面，海外降息预期落空以及美元指数持续走强，对成长属性较强的创新药、生命科学上游板块形成估值压制。同时，板块内部分龙头出海逻辑受到短期事件干扰而使得不确定性上升，叠加高股息板块、AI板块等轮番表现带来的抽水效应，生物医药投资情绪较为低迷，市场关注度和交易拥挤度均大幅下降，反映在股价层面，医药行业指数位居行业指数涨幅中位靠后。　　自2023年以来，医药板块行业复苏经历了较多曲折，医药集采、国谈、以及2023年3季度集中开始的医疗反腐使得板块业绩短期波动有所增大，表现出各细分领域业绩表观增速回落，估值降至历史低位。但我们认为，在行业政策不断规范化的大背景下，医药板块未来发展势必更加稳健和高质量。站在当下，我们重点关注创新和出海方向，在医保支出增速承压的趋势下，创新是政策引导的核心方向，研发强创新力强的公司未来更有可能成为龙头标的。我们将坚持基本面为主，综合考虑短期交易情绪，中期景气度、长期竞争格局，自下而上精选景气度边际改善的优质个股，综合alpha模型、风险模型、交易成本模型构建投资组合，力争为投资者获取长期稳健超额收益。

近期，3月官方PMI值披露，读数50.1超出市场预期，环比上月修复幅度高于春节在2月年份的回升幅度均值，子项新订单指数处于近年来高分位水平，显示出工业稳增长政策效果显著，供给端修复相对积极。另一方面，我们也注意到地产数据尚未有较为显著的改观，同时社销零售总额环比略有回落。在这种背景下，医药板块走势较为疲软，各细分领域分化较大。具体而言，偏防守偏低估值板块的中药、流通类，以及受益于宏观经济预期改善的医美类相对较好，而科技属性较强同时偏小市值的部分CXO、创新药、上游生命科学则期间出现较大回撤。因子层面具有类似特征，估值和分析师类相对较好，研发类和成长类则出现一定回撤。报告期内正值财报披露季，我们更为关注估值安全边际下业绩确定性好成长空间较大的细分赛道，对相应细分领域超配一定权重。同时我们严控部分风险因子敞口，尽量降低市场系统性风险带来的收益回撤，有利于产品净值稳定。展望未来，从长逻辑讲，我们相对看好“创新+出海”两条投资主线，具体而言：1）创新逻辑：当前国内严肃医疗领域仍然以医保为主要支付方，在医保支出增速承压的趋势下，创新是政策引导的核心方向，创新药、创新器械、创新疫苗等具备更为广阔空间。在政策新周期下差异化创新品种、刚需治疗性品种将具备更强的竞争优势。2）出海方向：当前我国国际竞争优势正在从单一成本优势逐渐向差异化产品优势和高效创新优势迁移，伴随CXO全球市占率持续提升、国内创新药不断license-out趋势，相应板块有望在海外市场持续放量。总体来说，医药行业有望保持稳定增长，在新需求、新技术不断涌现下，会造就更多结构性投资机会。

回顾2023年，医药板块走势较为震荡，细分领域分化较大，风格切换较为剧烈和频繁。具体来说，上半年地缘政治危机叠加美债收益率持续走高，市场避险情绪持续升温 ，资金流动性一度较紧。在此背景下，医药一级市场投融资数据乏善可陈，同时业绩高基数压力使得CXO等板块表观增速一般，因而CXO、仿创药等板块震荡下行；而同时，中药、流通板块相对较好，一方面因为中药入保销售放量预期，另一方面全市场小市值低估值风格显著占优。进入3季度后，医药反腐成为压制医药股价表现的核心要素，我们认为医药反腐毫无疑问有助于行业长期健康稳健发展，但短期对常规医疗工序特别是设备耗材采购亦有一定影响，医药全年增速下调已形成普遍预期，叠加美债收益持续走高驱使外资不断流出，医药板块季度内调整较大。进入4季度，伴随美债收益率回落，长久期板块以及部分设备、耗材板块调整反弹，但因缺乏基本面支撑而反弹乏力，年底再次回落。报告期内，我们借助风险模型对产品风险暴露进行合理有效的管控，在跟踪基准指数基础上，尽量减少风格因子的过多暴露，降低风格切换带来的回撤成本，力求实现稳健的超额收益。

今年上半年GDP增速符合预期，同时三季度PMI读数也有逐步企稳迹象，经济整体呈现恢复向好的态势，但不可否认的是，企业信心依然有待提升。在这种背景下，一系列利好政策相继出台。先是政治局会议提出“活跃资本市场，提振投资者信心”，向市场明确传达了鼓励资本市场发展的积极信号，极大修复市场投资情绪；随后证监会“四箭齐发”回应了此前市场关切，叠加全国一二线城市地产放松，顺周期板块相对造好，而医药走出先抑后扬震荡行情，同时细分行业分化较大：前期受到医疗反腐事件影响，创新药、仿制药、可择期手术耗材首当其冲，市场普遍下修3季度业绩预期，情绪较为悲观，而主要业务来源于海外的CXO板块受到影响较小股价相对造好；9月卫健委司长发言缓和了反腐以来的市场担忧，提振了投资者信心，市场短期见底。前期跌幅较大的创新药、高值耗材反弹较大。　　展望后续，虽然困扰股市因素犹存，但积极因素正在累积。三季度利好政策密集出台，市场投资情绪逐步回暖，政策组合拳有助于股价表现，届时前期调整较多的医药行业有望迎来结构性投资机会。细分领域上，我们会重点关注基本面良好且处于估值洼地的板块如CXO、器械标的，以及受益于国企改革长逻辑的中药、药房相关标的，同时反腐影响逐渐出清后的制药标的。我们将运用量化模型从基本面、情绪面、交易面等多维度自下而上精选个股，力求获得稳健的超额收益表现。