南方誉盈一年持有混合A(014094) - 基金经理

二季度，股市尚未走出困境，多数指数录得下跌，其中上证指数收跌2.42%，全A跌5.31%。从年初深跌的恐慌中走出V型反转后，4月底随着政治局会议召开，更多稳经济、稳市场的利好政策释放，房地产支持政策正式转向，有效提振了股市的信心；进入5月下旬之后，宏观经济数据相对平淡，股票市场又重回低迷。市场继续高度分化。资产类别上看，债券收益率屡创新低、债券指数新高；股票市场指数则呈跷跷板效应多有明显下跌且结构上大幅分化，仅银行、电力等少数红利板块上涨，而计算机、社服、传媒等均有超过10%的下跌。这种整体低迷且高度分化的形势，核心逻辑反映的对于长期经济信心的不足：一方面是流动性过剩，资金缺乏去处而过多集中到固定收益类资产；另一方面，对前景信心不足导致一些格局稳定抗风险能力强的龙头企业显得愈发稀缺而受到资金追捧。市场一旦达成一致的悲观预期，通常意味着资产价格更具吸引力或拐点临近。当前权益市场又重回高度低迷状态，很可能也意味着更好机会临近。我们继续保持稳中有进的配置策略，应对市场的不确定性同时积极寻找机会。股票方面，维持较高的仓位，持续优化组合结构，增加部分可选消费、医药、电子、互联网板块的配置，减少部分地产、通讯、汽车板块的持仓。债券操作方面，收益率低位震荡，组合维持中性仓位获取票息收益。量变质变规律揭示了事物发展是通过量变到质变来实现的，没有一定程度的量的积累，就不可能实现事物的飞跃和发展。从量变质变规律出发，就不难理解，尽管当外部环境已经发生诸多积极变化，但资本市场仍然延续去年下半年以来的悲观情绪，其存在的合理性和可能蕴含更多机会。年初以来宏观政策环境至少已经发生几方面大力度的积极转变：1）春节前联合多部门出台稳资本市场政策；2）政治局会议后房地产政策全面转向放松；3）针对资本市场“国九条”，奠定资本市场走向高质量发展和提升投资价值的基础。可以认为，宏观经济政策走向积极、资本投资价值走上上升的方向已经明确。但节奏上，受困于短期经济走势仍然偏弱和政策落地节奏稳健，很多数据处于筑底企稳而未出现明显向上拐点，部分悲观论调于是对政策的效果怀有悲观的预期。正如总理达沃斯论坛时强调“我们注重固本培元，增强经济发展的基础支撑能力，长短结合、标本兼治打好政策组合拳”。意味着，宏观经济形势同股市一道，可能正在经历量变到质变的过程，一旦量积累到一定程度，经济才能实现由低迷到繁荣，股市才能实现由“熊”到“牛”的转变。当然，量变到质变过程需要时间的积累，市场的神奇之处在于我们并无法准确知道量变到质变拐点的准确时点。通常，将资金配置到最具价值的领域，然后耐心等待质变到来，才是远优于陷入各种焦虑当中策略。我们相信，质变拐点到来可能并不遥远。本基金在做好风险防范的基础上，持续优化组合的资产配置，保持偏高的权益仓位，以及中性偏高的债券仓位。随着股市一定程度的调整，结构上将进一步优化和均衡，增加更具投资价值的底部资产，兑现部分性价比相对下降的品种。方向上重点配置安全边际高，长期确定性强方向：一是符合国家中长期产业和社会发展趋势的领域，如数字经济、医药、消费、新能源等；二是供给优化，盈利改善，并能够参与全球竞争寻找增量的方向，如家电、化工、电子行业等；三是稳健增长，维持高分红率，如运营商、公用事业、上游资源品等。债券投资方面，央行多次提示长期利率风险，需要密切关注货币政策态度的边际变化，对长端品种保持谨慎，组合调整至中性的久期和仓位，持仓集中在信用债。

一季度，市场走出困境实现V型反转，主要指数季度间涨跌不一，多数底部反弹幅度超过两位数。年初至春节前的股市大跌，基本面并没有找到有力的逻辑，可能的理由在于：1）延续去年以来的悲观情绪，在缺乏事实依据的人口、经济结构问题方面长逻辑叙事；2）交易层面因素导致市场踩踏，并形成负反馈进一步加剧负面压力。在政府相关部门系列政策支持下，包括国常会 “着力稳市场、稳信心”，强调建设以投资者为本的资本市场，以及汇金扩大ETF增持力度等一系列稳市场稳预期的措施，市场信心得以有效恢复。春节后一些经济数据走强，也同步强化正面预期。本组合在1季度期间，面对股市持续下跌的极端艰难环境，保持“以更加积极的心态来等待市场可能出现的积极转变”，期间净值有所回撤，但随后同步快速恢复。股票方面，维持较高的仓位配置，持续优化组合结构，增加部分消费、医药、互联网板块的配置，减少部分地产、汽车板块的持仓。债券方面维持偏高的仓位和久期，期间稍微增加组合久期并在不同相对价值品种之间调整，获取稳健收益。年初以来股市的大幅波动，一定程度上可以理解为过度悲观预期的修复，而股市能否走出更为积极的表现，甚至是年度级别的大行情，从中长期来看，将更多取决于经济基本面向上的趋势。当下尽管尚难以得出明确的乐观结论，但更多的证据，包括3月份PMI明显改善至50.8，出行、消费数据持续回暖等，都指向经济在持续朝好的方向发展。全球经济也看到同步复苏的迹象，全球制造业PMI同步回升，有望对中国出口形成支撑。随着财政持续发力，以及外需预期改善，未来国内经济形势有望继续朝着积极方向演绎。对经济乐观预期，或者积极数据持续兑现，将是构成后续更大级别行情的有利条件。目前看，沿着乐观方向的胜率更大。在稳住当前组合配置的基础上，我们将继续以乐观的心态来等待可能更好的投资机会，继续保持偏高的权益仓位，以及中性偏高的债券仓位。随着股市一定程度的修复，本组合结构上将进一步优化和均衡，减少部分涨幅较大的个股，增配部分仍然处于底部的品种，重点关注科技、新能源、医药、消费、先进制造等领域的机会。债券投资方面，收益率已经有所下行，但收益率调整的风险不大，组合在维持中性偏高仓位的基础上，根据市场变化灵活调整组合债券配置。

2023年是充满挑战和波折的一年。开年以后宏观环境演绎走向回归正常化逻辑，投资者迅速从过度悲观情绪中走出来， Q1市场指数均有较为显著的上涨，活跃程度和交易量有较大幅度的上升。但形势很快开始出现转变，4月份以后随着经济数据转弱，以及政策强力托底预期落空，市场情绪遂转向悲观，股票市场也迅速走弱。7月份重要会议后市场信心得到一定程度恢复。一方面是国内房地产市场，在政策转向积极并持续加大放松力度后没有明显起色；另一方面，外围流动性收紧、美债收益率持续上升对于人民币汇率造成的压力传导到国内的经济和股市，并引致投资者对于长期问题，如人口、经济结构、长期债务、外部限制等问题担忧持续深化。直至年底，股票市场陷入自身负反馈的艰难阶段。与股票市场的疲弱形成鲜明对比的是，债券市场全年震荡走强，呈现出明显的跷跷板效应。本组合在这应对挑战的年度中，操作上既有收获，也留有遗憾。欣慰的是全年固收和权益资产均录得正的收益，全年中性债券仓位和久期配置，获得预期中的稳定收益。主要遗憾方面是4季度偏高的权益仓位，给组合造成了较大的回撤拖累。期间，我们通过持续优化组合结构，在年初核心配置数字经济并获取较好收益的基础上，兑现部分收益，进行组合的再均衡，下半年行业配置在消费、医药、新能源、资源方面更加多元化。债券资产下半年的久期和仓位均有所增加。

三季度市场继续面临着较大的压力。在7月份政治局会议后市场信心得到一定程度恢复后，很快又步入低迷，期间主要指数几乎都录得下跌，结构分化进一步加大，通讯、计算机、传媒、新能源等指数有接近或超过两位数的跌幅；而债券市场相对平静，收益率在低位徘徊。股票市场未能走出低迷状态，可能原因在于经济和投资者信心的疤痕效应尚未得到有效修复。一方面是国内部分经济指标，尤其是房地产销售在积极政策持续释放之后没能有效好转，进一步影响经济企稳回升的预期。另一方面，外围流动性收紧、美债收益率持续上升对于人民币汇率造成的压力传导到股市。此外，中长期问题，如人口问题、经济结构问题、长期债务问题、外部限制等仍持续对投资者信心构成困扰。我们认为在市场长期低迷之后，对于政策、经济等的积极边际变化更应该保持敏感，现阶段保持乐观将具有更佳的风险收益比。本组合在三季度保持相对积极的配置策略，在市场情况欠佳形势下呈现较好的韧性，净值小幅回撤。股票方面保持较高的权益仓位，并部分优化持仓结构，减少部分金融、运营商的持仓，增加部分医药、消费、港股的配置；债券操作方面，组合小幅减仓债券，降低组合利率风险暴露。市场通常会呈现一定的周期规律，理想情况下将依照政策底、市场底、经济底、业绩底等轮番演绎，期间顺序或者节奏会出现反复和曲折。现阶段政策底已经明确出现，政治局会议明确了经济和股市的政策基调转向积极，8-9月份政策陆续出台包括：1）积极房地产政策持续发力，各地限购限贷和首付比例等限制政策先后落地，城中村改造带动新的需求等；2）降低印花税，推出一系列有利于资本市场长期发展的政策，提振信心；3）加大所得税抵扣力度，降低存量房贷利率，推动各项消费刺激政策，鼓励消费；4）稳步推进地方化债方案，逐步解决地方债务风险。我们认为各项政策推出和执行精准有力，况且国内宏观政策工具仍然有足够进一步释放空间，对于后续经济形势的企稳及经济结构的优化起到有力的支持。进入4季度，宏观经济的积极信号已经越来越多，其中PMI数据连续四个月环比改善，工业增加值明显回升、地方债务化解方案迅速推进等，持续印证经济动能的恢复。我们对未来经济的复苏，及权益市场的表现予以乐观预期。本组合将继续保持相对积极的资产配置策略，偏高的权益仓位，以及中性的债券仓位。随着股市的调整，可投资标进一步丰富，本组合结构上将进一步均衡和优化，重点关注产业趋势强劲的TMT板块(计算机、通讯、传媒、电子等)；估值处于低位且受益于经济企稳的金融、地产版块；以及调整充分，估值回落至合理区间新能源、医药、消费等版块。债券方面，近期刺激政策密集出台对经济和社融产生正面影响，利率下行受阻，8月底以来收益率持续调整，债券市场的风险已经有所释放，后续等待负面因素发酵后择机加仓。