尚正臻利债券C(014780) - 基金经理

2024年三季度，国民经济保持稳中略降态势，增长动力保持稳定，增长速度略有下行，工业增加值持续小幅回落。主要是受到房地产市场调整的影响，消费与借贷意愿较低，通缩压力加大，核心CPI增速进一步下跌，货币信贷增速偏慢，M1进一步负增长，M2增速也逐级回落，新增社融规模较上年同期保持负增长，社融存量增速持续下降，全社会去杠杆特征较为明显。但是在政策方面，期末出现重大积极变化，管理层连续释放重大经济利好信号，推动全社会预期向积极方向迅速转向。本报告期间，债券收益率呈振荡分化走势，特别是利率债与信用债之间走势呈相反变化。7-8月中受降息预期及 “资产荒”影响，债券收益率出现不同程度下行，但之后降息兑现，资金成本并未显著下降，且央行介入打破市场一致预期，推动利率持续上行，直到9月再度因宽松预期而下行；在9月底预期再次兑现、并伴随重大政策拐点及资金偏紧，利率又一次在宽松后不降反升，各品种利率均大幅波动。整个报告期间来看，相对于上期末，1年期国债利率下行17BP，1年期国开债下行4BP、3年期国债下行约23BP、3年期国开下行约6BP、10年期国债下行约5BP、10年期国开下行约5BP；但3年期AAA级产业类信用债收益率上行19BP、3年期AAA级城投类信用债收益率上行13BP。本基金总体上仍然继续坚守风格定位，以中短期信用债为主，结合组合特点进行个券选择，根据市场形势变化适时调整组合久期与杠杆率，并且严格控制组合信用风险、流动性风险，力争在相对平稳的基础上取得较好的持有期收益。

2024年上半年经济总体呈现高开低走、逐季回落走势。一季度经济整体表现超过预期，单季度增速达到5.3%，高于去年四季度0.1个百分点，主要动力来自于国外需求。一季度对外货物与服务贸易净出口一改去年四季度-0.16个百分点的拖累，拉动当季经济增长0.77个百分点，成为一季度“三驾马车”当中最强增长引擎；国内需求对GDP的拉动作用虽然在一季度较去年四季度有所下降，但降幅相对较为有限，特别是春节以餐饮、旅游等为代表消费需求恢复明显，采矿业、制造业以及基建投资增长均显著高于去年底，构成一季度经济增长超预期的有力保障。但是进入二季度之后，国内外需求均有所回落，经济增长动力不足，单季度增速降至4.7%。消费支出、货物与服务贸易净出口对经济增长的拉动作用分别较一季度下降1.72个百分点和0.14个百分点，仅投资支出拉动作用高于一季度约1.25个百分点。综合来看，上半年经济增长5%，实现年初预期目标。本报告期间，在经济基本面偏弱的大背景下，央行总体上维持了相对宽松的货币金融环境，2月降准一次，存款类机构质押回购加权利率保持稳定，围绕公开市场操作政策利率波动，银行间市场资金相对较为充裕，但信贷投放增速、社融增速与货币供应量总体呈下降趋势，表明全社会加杠杆意愿较弱。在此条件下，银行被动加大债券类资产投资，而债券供给增长也较为有限、特别是地方政府专项债发行进度偏慢，因此产生较大资产配置缺口，导致债券市场收益率趋势性下行。从整个期间来看，1年期国债利率下行54BP，1年期国开债下行46BP、3年期国债下行约50BP、3年期国开下行约48BP、10年期国债下行约36BP、10年期国开下行约39BP，30年国债下行40BP，20年国开债下行43BP。3年期AAA级产业类信用债收益率下行57BP、5年期AAA级产业类信用债收益率下行64BP。本基金继续坚持稳健风格定位，在积极研究判断的基础上，自去年底即加大力度增持债券，提升组合久期与杠杆率，增强组合获利能力；持仓品种总体以中短期限、AAA及AA+等高资质信用债为主，严格控制持仓品种信用风险，注重防止流动性风险，积极挖掘具有一定溢价的高性价比个券，以争取在波动相对平稳的基础上取得较好的持有期收益。回顾半年度来看，总体风格定位偏向稳健，经风险与最大回撤调整后的收益效果较好。

2024年一季度，受国内外需求回升拉动，经济在去年的高基数下继续保持逐步复苏态势，总体增速略高于预期。国内消费、投资、出口均出现回升向好势头。春节以餐饮、旅游等为代表消费需求恢复明显，采矿业、制造业以及基建投资增长均显著高于去年底，海外对中国制造业产品需求旺盛，对外出口订单大幅提升。但是，仍然存在部分行业特别是房地产相关产业较为疲弱，新房销售仍在探底，地产开工与竣工大幅下滑，调查失业率有所上升，物价水平处于弱正值区间，特别是PPI仍处于通缩状态。宏观政策上继续加大对经济的托底作用，财政政策稳中有升，两会后将进入发力阶段；货币政策继续保持稳健宽松，如1月24日超预期降准0.5个百分点，向市场提供长期流动性约1万亿元，为经济企稳回升提供有利的金融货币环境。债券市场呈现超预期牛市行情，收益率出现不同程度的下行，1年期国债与1年期国开债利率均下行39BP、1年期AAA级存单下行21BP、3年期国债下行约31BP、3年期国开下行约23BP、10年期国债下行约27BP、10年期国开下行约30BP；3年期AAA级产业类信用债收益率下行21BP、3年期AAA级城投类信用债收益率下行18BP。本基金在谨慎判断的基础上，坚持稳健策略取向，于去年12即开始着手进行加仓操作，增持部分中短期信用债，提升组合久期与杠杆率，在今年一季度取得较好的持有期收益。但久期策略采用相对谨慎，错过长久期特别是超长期利率债收益率下行带来的资本利得，这是主要需要总结的地方。但未来长端利率可能已经进入振荡阶段，已经不宜追加长债仓位，继续坚守中短久期信用债的票息策略与杠杆策略，后续根据市场情况再考虑长债的机会。

2023年经济活动逐步恢复，经济增长步入修复轨道。一季度市场对经济增长预期乐观，信贷投放力度超预期，债券收益率上行，央行于3月份降准一次；进入二季度后信贷需求转弱，经济增长动能放缓，市场情绪再度转向悲观，宽松政策预期上升，央行于6月份降息一次，债券收益率走低。三季度中央定调地产政策转向与化解地方债务风险，央行于8月、9月降息降准各一次，并强调防止资金空转，银行间资金面边际向公开市场操作利率收敛，带动债券收益率出现较大幅度回升并持续到11月。12月市场情绪恢复稳定，回升后的债券收益率再度吸引配置资金关注，收益率重新反转下行。从本报告期整体来看，全市场债券收益率出现不同程度的下行，1年期国债利率下行6BP，3年期国债利率下行约12BP，10年期国债下行约28BP；3年期AAA级产业类信用债收益率下行46BP，3年期AAA级城投类信用债收益率下行51BP。本组合总体上采用以中短久期、票息收益为主的信用债策略，风格保持相对稳健。在第一季度考虑到经济复苏前景偏乐观等相对不利债券的因素，维持相对偏防守的久期与杠杆。第二季度在强复苏预期落空的前提下，适度小幅增加组合久期与杠杆。第三季度考虑前期降息预期已经兑现，市场利率已有较大幅度下降，因而减持部分杠杆，提升组合防守性。第四季度收益率再度回升，组合着重考虑配置价值与配置需求，进入12月后再度提升仓位。