浙商大数据智选消费C(014813) - 基金经理

2024年三季度在政策发力下市场出现先挫后扬，最终沪深300指数上涨16.32%，中证消费指数在反弹中落后于大盘，上涨13.13%，中证医药指数上涨18.31%。　　从基本面来看，2 季度消费仍在放缓趋势中，其中既有基数效应，也反映居民收入预期、房地产市场调整对消费行为的影响。不过消费在整体转弱的表象下有分化，一是对地产依赖度较低的省份消费增长相对稳健，二是服务消费仍保持较高增速，如文旅相关行业、商务服务业等表现仍相对较好，但因服务业供给端修复较快，近期部分服务类 CPI 涨幅收窄或仍处于收缩区间。7 月底居民消费品以旧换新被纳入超长期特别国债的支持领域，反映逆周期政策可能向促消费、惠民生方向倾斜，在这样的背景下，我们对投资组合进行了相应的调整，一方面增加了一部分估值较低且股息率较高的股票持仓，以期获得更稳健的收益。另一方面增加了受益于以旧换新政策的家电行业配置。　　创新药行业受益于国家政策鼓励支持，预计后续相关政策落地后将有助于加快优质公司和研发管线的推进和商业化，是未来中成期最具成长空间和确定性的医药细分领域，因此本季度加大了对有一定估值优势的优质成长股的配置。　　近期，国务院新闻办公室新闻发布会上介绍加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展有关情况，财政部 2024 年在扩内需、促消费、惠民生等方面持续发力。我们认为，加大财政政策逆周期调节将为消费提振带来长期且良性的促进效果。从 2024 年财政政策在促消费上的发力方向来看，增加居民收入和增加政府投资是从投资与内需两端口刺激消费的举措，对消费促进效果偏短中期，长期促进效果取决于后续政策力度；从财政政策后续方向来看，通过经济内循环进一步打通以促消费增长，是财政政策的主要方向，也是消费获得长期增长动能的关键点，消费行业在此政策趋势下有望长期向好。　　但我们也必须意识到，现在的所有的利好都是预期，政策传导到宏观经济仍需一定时间，因此四季度我们打算采用“杠铃策略”应对这种流动性宽松，经济恢复斜率尚有不确定性的宏观环境。一方面坚守核心红利方向，一方面在估值合适的时候增加消费、医药中偏成长的方向，以提升组合弹性。

二季度中证消费指数涨幅-10.3%、中证医药涨幅-10.11%，均出现比较大的跌幅，本产品保持中性仓位配置，并且顺应行业基本面的变化做了比较大的再平衡，减配医药、纺织服装、增配食品饮料行业个股。　　食品饮料板块表现出一定的增长韧性，这种韧性来源于消费的一些变化，比如居民端的性价比消费，个人消费大于社交消费，典型的淡旺季特征等等。从上市公司角度，盈利状况的改善好于收入端，主要归因于两方面：一是费用投放效率的提升，二是规模效应。因此2季度增加了部分食品龙头的配置，主要由于24Q1环比23Q4有明显改善、人工成本下降，板块盈利环比修复。　　医药板块近期业绩缺少亮点。医药通常认为有防御性配置价值，但这个价值是在周期以内且与利率环境有关，通常衰退期都是低利率环境，医药的长久期属性决定了其估值对利率敏感，而衰退环境又不太影响医药。但这个逻辑在当前行不通，全球高利率环境导致不利于长久期高估值的医药，而国内的衰退又体现在财政危机上，这对依赖医保的医药行业同样不利，无法用周期内的投资逻辑去解释，短期医疗反腐影响仍在持续。因此，2季度本产品回避了前面两个不利因素，主要配置在低估值和不依赖保的自费药，并且具备高股息特征的标的。

一季度市场波动较大，1月下旬在流动性危机下一度连续下跌，2月在各项利好政策推动下快速反弹，目前已趋于稳定。　　本季度我们对持仓做了一定幅度的调整，在连续下跌之后的2月初增配了超跌的创新药以及低估值的纺服、零售行业个股。增配创新药主要由于我们相信在激烈的市场竞争及鼓励创新的政策引导下会走出来一批具有国际竞争力的创新药企业，这些企业常年估值较高，遇到市场暴跌时打折的价格非常具有吸引力。增配纺服是由于纺织服装行业是我国最早市场化且形成核心竞争力的行业之一，也是最早出现产能过剩的行业之一，这也导致纺服行业的投资意愿较为低下，现金分红一直很高且持续稳定，我们认为当企业没有更好的投资方向时不如把现金更多的拿来回馈股东，这也是成熟市场股价不断上升的动能之一。增配零售是我们发现在消费疲软的背景下，黄金消费是为数不多的亮点，因此增加了黄金零售个股的投资。　　　　本基金一直超配医药，主要基于对人口老龄化下医药刚需消费的信心，但一季度医药行业表现不佳，主要由于23年3季度开始的反腐虽已逐步正常化，但对行业的影响尚未完全消除，与此同时23年1季度是疫情放开后就诊的高峰，在高基数下，一季度医药行业表观业绩承压，但我们认为这只是暂时的，从2季度开始反腐影响与高基数之间的矛盾会逐渐弱化，医药板块业绩也能够逐季加速，因此2季度开始我们会逐渐增加医药板块的配置。　　对消费行业而言，我们认为经济增长范式的变化让以前的很多投资逻辑不再有效，消费粘性是在居民收入持续增长和消费升级的大前提下产生的，未来如果消费者把追求极致性价比当成终级需求，行业的洗牌可能性很大，以前的消费投资逻辑会暂时失效，股价失去估值锚，所以股息率非常重要，未来我们主要寻找企业分红意愿强，竞争格局好的行业，准备继续在零售、纺服、传媒出版行业寻找符合标准的个股。

2023年国内经济的复苏进程一波三折， CPI与PPI转负，PMI落在收缩区间，这表明有效需求不足，部分行业产能过剩和社会预期偏弱的问题仍然存在。由于消费的复苏进度慢于预期，同时估值相对其他行业偏高，消费板块的跌幅高于市场整体跌幅。　　本年度我们对消费内部进行了一些公司的调仓，主要是基于公司应对行业困难时的表现优劣以及需求的刚性程度。在大消费领域中，我们认为受宏观影响较弱的医药行业确定性更强，也做了重点配置。3季度的医疗领域反腐短期虽然会对医药企业的经营节奏产生影响，但目前看影响相对可控，市场也基本消化，从我们观察到的情况看，药企正常的学术会议逐渐开展，院内诊疗服务有序恢复。从长周期视角，每次政策扰动在短期都会影响市场情绪，但经过一段时间的消化，很多上市公司的竞争力、业绩、股价都会再上一个台阶，优秀的公司更容易脱颖而出。因此我们持续维持了医药的高比例配置，并在结构上偏向了临床价值更明确、刚性更强的领域。　　消费依然分化明显，一方面超高端消费仍然具备相当的韧性，一方面性价比消费成为热点。因此我们保留了超高端白酒及增加了纺服领域的配置。