汇添富国企创新增长股票C(015123) - 基金经理

2025年二季度，中国宏观经济维持韧性。国内政策持续发力，内需延续边际改善，基建投资表现较强，但地产投资同比降幅有扩大压力。受美国关税政策影响，出口保持韧性但未来存在隐忧。物价方面，CPI同比面临压力，PPI同比降幅收窄。制造业PMI连续2月上升，经济内生动力稳定释放，新动能保持稳定扩张态势。货币政策维持适度宽松，注重灵活把握政策力度和节奏。报告期内，股票市场整体维持震荡向上格局。4月初随着特朗普宣布对全球征收大额关税，全球股市大幅下跌。之后随着关税谈判逐步缓和，沪深和香港股市均逐步企稳，收复前期下跌空间。2025年二季度，上证指数上涨3.26%，恒生指数上涨4.12%。市场结构性差异显著。分行业看，国防军工、银行、通信等行业表现居前，而食品饮料、家电、钢铁等行业表现相对落后。回顾2025年二季度，组合整体维持全年投资策略的布局，组合基于安全边际原则，重点布局了三条主线。第一条主线是在全球经济逐步企稳复苏，美元货币持续超发贬值的背景下，上游资源价值日益突出，本基金重点布局了金、铜、石油等行业的优质国有企业。第二条主线是基于稳健收益底层逻辑的红利资产。在全社会无风险收益率不断下降的环境下，红利资产凭借稳定现金流与高股息率，受到越来越多的稳健投资者的追捧。我们的投资主要集中在银行、电力、交运等行业的国有企业。第三条主线是传统行业供给侧出清后竞争格局的优化。电解铝、钢铁、家电、电池、制冷剂部分细分行业竞争趋于有序，头部企业凭借规模、技术、成本优势，提升行业定价权，市场集中度提升，行业整体抗风险与盈利能力增强。总之，我们对中国经济中长期的韧性有坚定信心，我们预计接下来宏观经济将逐步企稳改善。A股和港股市场的整体估值处在历史较低水平，在利率不断下降的背景下优质权益资产的吸引力仍在持续上升，因此我们继续看好权益市场在三季度的表现。

2025年一季度，中国宏观经济呈现稳中有进的态势，延续了去年四季度的复苏势头。结构上看，工业生产偏强，消费市场逐步回暖，投资结构持续优化，制造业与高技术投资保持高增态势，基建托底作用延续，房地产边际改善。景气度方面，制造业PMI连续两个月处于扩张区间，各项经济高频数据逐渐呈现出供需改善的格局。消费市场升温，在促消费政策与春节假期的双重刺激下，线下消费持续增长。消费品以旧换新政策加力扩围，推动家电行业销售量价齐升。汽车消费数据亮眼，特别是以国产品牌为主的智能汽车销量涨势喜人。出口方面，尽管受到美国关税政策的负面影响，2025年前两个月我国货物贸易进出口总值仍保持增长 。出口3.88万亿元，增长3.4%，其中机电产品占出口比重6成，特别是自动数据处理设备、集成电路和汽车出口实现高增长。政策层面，财政与货币政策协同发力。财政政策聚焦重点领域，加大对科技创新、提振消费以及民营、小微企业等的支持，强化了对新兴产业的财税支持，同时稳定传统行业，注重防范房地产行业下行引发的系统性风险。适度宽松的货币政策为经济注入流动性，助力市场活力释放。权益市场方面，2025年一季度A股和港股市场在经历前期波动后逐步震荡回暖。从指数表现来看，各指数分化显著。北证50和恒生科技指数涨幅遥遥领先，而沪深300指数和中证红利指数则有小幅下跌。行业表现分化较大，机械行业、有色金属、汽车、软件服务等行业表现亮眼。特别是春节后，以DeepSeek 和机器人为代表的人工智能主题引爆科技行情，带动相关科技行业成为一季度主线之一。不过，季度末科技赛道震荡，引发市场分化，结构性行情显著。回顾2025年一季度，考虑到消费复苏、投资增长、出口稳健的宏观经济背景，组合基于安全边际原则，重点布局了三条主线。第一条主线是在实物消耗快于经济增速的背景下，上游资源价值日益突出，本基金一季度重点布局了金铜、石油、煤炭等行业的优质公司。第二条主线是基于稳健收益底层逻辑的红利资产。在低利率环境下，红利资产凭借稳定现金流与高股息率，为投资组合提供底层安全边际。我们的投资主要集中在银行、电力、交运等行业的龙头公司。第三条主线是传统行业供给侧出清后竞争格局的优化。电解铝、钢铁、家电、电池、化工部分细分行业竞争趋于有序，头部企业凭借规模、技术、成本优势，提升行业定价权，市场集中度提升，行业整体抗风险与盈利能力增强。我们看到，尽管短期市场受到美国关税政策影响有所波动，但我们对中国经济中长期的韧性有坚定信心。我们预计接下来宏观经济将逐步企稳改善，而A股和港股市场的整体估值处在历史较低水平，因此我们继续看好权益市场在下一个季度的表现。

2024年A股市场整体表现良好，主要指数均实现正收益，科创50、创业板指和沪深300指数涨幅居前。上证综指全年上涨12.67%，显示出A股市场的韧性。市场波动较大，年初至2月经历较大调整后逐步反弹，9月下旬开始市场情绪明显改善，四季度市场投资热度大幅提升。政策支持、经济企稳等因素共同推动了市场的积极表现。本基金采用自下而上的投资方法，以基本面分析为立足点，在国有企业中进行自下而上的筛选。在科学严格管理风险的前提下，我们积极挖掘那些商业模式优秀，经营发展可持续，公司治理良好，注重股东回报且估值较低的优质公司，在尽可能降低基金回撤的前提下谋求基金资产的中长期稳健增值。2024年，本组合主要围绕以下三方面进行布局。第一条主线是在实物消耗快于经济增速的背景下，上游资源价值日益突出，特别是煤炭、有色、石油等行业中成本较低、产能增长的优质龙头公司。第二条主线是随着宏观经济环境的动态变化，市场无风险收益率呈现出不断下降的趋势。在此过程中，稳定红利类资产的魅力日益彰显，其估值水平也随之逐步提升，包括公用事业、银行、交运等行业。第三条主线是历经多年的经济结构调整，传统行业供给侧改革成效斐然，竞争格局得到深度优化。本基金重点布局了家电、汽车、化工、电池制造等行业的龙头公司。好价格、好公司、好行业常常被定义为不可能三角，在某一时间同时找到符合三好标准的公司是相当困难的。我们选择是好价格优先，好价格意味着以较低的成本买入，这可以降低个股的回撤风险，平抑组合的大幅波动。价格优先的投资策略强调在控制风险的前提下把握投资机会。这种策略既能够降低组合波动性，又能在市场回暖时享受潜在的戴维斯双击收益。通过在低价位买入，投资者可以减少市场波动对组合整体价值的影响，从而实现更稳定的收益。即使市场走势难以预测，低买入价可以提供一定的安全边际，即使判断失误，损失也相对有限。而一旦看对了公司的基本面，组合可以享受公司估值提升和业绩增长带来的双重收益。因此，本基金的选股思路更侧重成长和估值的均衡，始终把低估值和安全边际作为选股的前提条件。在实际投资过程中，我们主要布局两类投资标的，一方面通过“PEG-ROIC”选股体系积极挖掘那些商业模式好、业绩成长较快但估值较低的成长类公司；另一方面积极寻找符合“高现金流、高分红、低估值”的优质价值类标的。在“PEG-ROIC”选股方法中，我们将ROIC和PEG作为两把标尺，来形成对一个投资机会的初步认识。PEG意为股票PE（市盈率）相对G（企业盈利增长率）的指标，常用于衡量估值和盈利增长是否匹配、一只股票是否被低估；而ROIC指的是资本投入带来的回报比例，与ROE类似，是用于衡量企业商业模式盈利能力的最重要指标。具体来看，我们会选择满足以下五个标准的优质公司：第一点是公司成长空间大。第二点是企业具备一定的护城河，包括低于同行的成本，一定的品牌力，短期难以被复制的技术优势，或者一定时期的销售垄断性。第三点是企业需要具备持续的内生现金流创造能力，表现在财务指标上就是ROIC>15%。第四点是治理良好，具有企业家精神的管理层。第五点，公司估值合理，动态PEG不高于0.75。我们通过以上条件进行主动和量化相结合的筛选，努力寻找的是那些增长较快但估值较低的公司。实际的操作中，我们会特别重视企业每一期的财务报告数据，通过结合业绩增速，业绩质量，股票估值等多个指标，量化筛选出初步公司名单，然后通过财务指标分析、行业比较、上市公司调研、财务模型测算等一系列基本面分析方法，自下而上地精挑细选出具有较好商业模式，较高ROIC，公司治理良好且估值较低的成长类公司。另一方面，我们积极寻找符合“高现金流、高分红、低估值”的优质价值类资产，在过去两年，组合前瞻性布局了一大批高股息个股。高股息虽然表面看是一个指标，但却兼顾了公司分析的多个角度，高股息隐含的前提是企业有可持续的净利润，经营质量上有稳定的现金流，资产负债表健康（分完不至于影响公司经营发展），公司愿意回报小股东（公司治理良好），以及偏低的估值。同时，组合选择高股息个股不是机械地按照股息率排序从高到低投资，而是基于股息率这个指标筛选出一批优质公司的线索，然后通过财务指标分析，行业比较，上市公司调研，财务模型测算等一系列企业基本面分析方法，前瞻地挖掘出那些不被市场所认可的，但是商业模式优秀，经营发展可持续，公司治理良好，注重股东回报且估值较低的优质价值类公司。

2024年三季度，中国宏观经济总体呈现平稳态势，稳增长政策全面出台。三季度我国经济增长呈现放缓态势，其中消费与投资增长均有所减缓，但出口增长超出了预期。首先，在经济增长方面，三季度消费与投资增长放缓，表明经济复苏的动能有所减弱。同时，出口增长高于预期，显示出我国外贸的韧性。此外，工业与服务业增长均有所放缓，反映出当前经济运行面临的压力。其次，在通货膨胀方面，三季度CPI回升主要受到天气因素的扰动，而消费需求仍然不足。PPI跌幅扩大，表明工业品需求仍弱于供给，这可能会对工业企业的盈利状况产生影响。在货币金融领域，三季度新增社融高于预期，政府债券发行相对较快。然而，居民与企业的融资需求仍偏弱，这可能会对经济的持续增长产生一定影响。投资方面，三季度投资增速仍偏低。1-8月固定资产投资同比增长3.4%，增速相较上半年进一步降低。分项来看，基建投资增速有所回落，房地产投资增速仍较低，制造业投资增速略有回落。这些数据表明，当前投资需求不足，对经济增长的支撑作用减弱。宏观政策方面，9月政治局会议针对经济下行压力要求加大逆周期调节力度、实施有力度的降息、促进房地产市场止跌回稳、努力提振资本市场等，政策取向较之前明显更为积极；同时，央行和证监会在内的相关部门也出台了包括稳定资本市场在内的一系列举措，政策落地速度明显加快。财政部也推出一系列增量政策举措，包括扩大专项债使用范围、发行特别国债、增加债务限额以置换地方政府存量隐性债务，以及加大对重点群体的支持保障力度，促进经济企稳回升。2024年三季度，上证指数上涨12.44%，沪深300指数上涨16.07%，创业板指数上涨29.21%。三季度股债跷跷板效应较为明显，7月份至9月中旬，市场主要围绕宏观基本面的下行展开交易，股票市场以下跌为主，可选消费、科技、地产产业链等顺周期板块跌幅靠前，债券市场则以上涨为主。进入9月下旬之后，随着宏观调控政策的转向和资本市场重磅政策的出台，市场预期出现了大幅改善，股票市场呈现快速回升，同时债券收益率也出现了明显上行。三季度市场结构性差异显著，分行业看，非银、地产、计算机、传媒、可选消费等前期超跌行业大幅反弹，而煤炭、公用事业、石油石化等前期表现较好行业本季度涨幅很少。报告期内，本组合权益部分配置围绕以下三个投资主线进行布局。第一条主线是在实物消耗快于经济增速的背景下，上游资源价值日益突出，特别是煤炭、有色、石油等行业中，成本较低，产能增长快的优质国有企业。第二条主线是随着无风险收益率不断下降，稳定红利类资产的估值水平逐步提升，包括公用事业和银行中的国有企业。虽然短期这类红利资产随着经济预期回升有所回调，但是我们看好这类资产的长期价值。第三条主线是传统行业供给侧出清后竞争格局的优化，本基金重点布局了家电、交运等行业的国有企业。总之，本轮出台的政策相比于前几轮，政策的决心、力度表达更加清晰、具体，因此我们相信后期随着一系列政策的实施，经济有望逐步企稳复苏，有利于上市公司整体业绩水平的回升。因此优质权益资产相比于其他资产的吸引力正在持续上升，因此我们继续看好权益市场在第四季度的表现。