富荣医药健康混合发起C(015656) - 基金经理

报告期内，本基金的配置在保持进攻的同时，兼顾一定比例的防守策略。因此报告期整体而言，本基金的单位净值收益率，相比业绩比较基准，取得了一定的超额收益。今年4月7日，北京、广州、珠海几乎同时发布支持医药创新发展的政策或征求意见稿。其中，《北京市支持创新医药高质量发展若干措施（2024）（征求意见稿）》和《珠海市促进生物医药与健康产业高质量发展若干措施（征求意见稿）》，目前还是征求意见稿，处于拟出台阶段；《广州开发区（黄埔区）促进生物医药产业高质量发展办法》，则现行有效。6月初，济南市十四部门联合印发了《济南市支持创新医药高质量发展若干措施(2024年)》，聚焦创新医药领域推出了一揽子政策措施，形成了多部门联合发力、多维度共同支持的发展态势。各地如此巧合般的密集发布或是对此前市场流传国家将推行全链条支持创新药政策于地方层面的细化执行，据21世纪经济报道，3月13日，市场曾有国家将推“全链条支持创新药”政策的消息。我们认为，假如支持我国创新药的政策能切实落地，不仅将成为提升医药产业核心竞争力的关键，更将成为推动医药产业实现高质量发展的重要政策驱动力。因此，在宏观经济不景气、股市持续弱势的大背景下，本基金的投资将以防守为主，在此同时会逐步加大对我国创新药的投资配比。

股市在今年1月份期间遭遇了一次较严重的流动性冲击，特别是小盘股由于流动性严重不足而出现了较大幅度的下跌，我们的多因子模型里市值规模因子的权重虽然很低，但也不可避免受到了负面影响。春节后至报告期末，我们认为A股已经逆转了过去三年的下跌熊市，股市大盘可能进入上涨周期，因此加大了成长维度的配置权重。随着股市大盘和医药行业股价的持续上涨，主要股指从2月初低点以来的累计涨幅都达到约+20%，我们的配置在保持进攻的同时，兼顾一定比例的防守策略。报告期间，医药行业有两个重大的消息，可能并没有得到市场足够的关注。其一，任职中国骨科领域顶流医院院长长达17年、目前已退休的中国工程院院士、积水潭医院原院长田伟因涉嫌贪腐，被带走调查。此次事件之所以引发行业“巨震”，主要有两点原因：第一、级别高。田伟在骨科领域有着巨大影响力，2003年开始担任北京积水潭医院党委副书记、院长至2020年退休。2019年，当选为中国工程院院士。第二，业务能力强。田伟是国内著名脊柱外科专家，长期致力于骨科诊疗精准化、微创化、智能化研究应用。近年来，更是成为国内骨科手术机器人的重要带头人：曾作为主要参与者推动了首款国产骨科手术机器人天玑的研发与应用；2019年，完成世界首例5G多点远程实时骨科机器人手术。并牵头创办了多个重点实验室以及国家级应用中心。田伟被查，表明了这场始于2023年的医疗反腐行动不再局限于一般医院领导层面，而是触及到了专业领域的顶尖技术人才，其深入程度似乎超出了所有人的心理预期。医疗反腐对医疗市场的影响是相当大的，有数据显示，反腐行动发布之后，2023年第四季度，高端医疗设备销量下降了约50%。这是医药行业与外部因素的共振，即：对医药板块具有系统重要性的若干外生高风险事件（例如反腐）与医药行业本身的相互作用。目前，医药行业经历了过去三年的长周期下行以及负面情绪的内部传导，并出现了强烈的外部共振，因此，我们认为医药行业本轮长周期调整或将结束。其二、3月13日，国务院发布关于印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》的通知，方案强调，到2027年，工业、农业、建筑、交通、教育、文旅、医疗等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。根据业间测试，医疗行业应该有近6千亿的投入。这是我国有史以来第一次从供应端，通过财政支出，补贴先进产能、淘汰过剩产能的供给侧改革。这个新的政策，没有得到市场的足够关注。另一方面，中美的对抗常态化，美国的步步紧逼，最终渗透到了医药行业。3月6日，在美国参议院国土安全与政府事务委员会召开的听证会上，参院版《生物安全法案》以压倒性的同意票数获得通过。这被视为中美在生物医药领域脱钩的隐含标志事件。报告期间，申万一级行业里，表现最差的行业是“医药生物”。目前中证医药卫生指数约为8000点，而市场对于医药行业消息的反应是放大利空、漠视利好，这与2021年中证医药卫生指数在16000点时的泡沫情绪，形成了鲜明、相反的对比。总体而言，我们相信应该对医药行业保持相当乐观的态度，良好的投资机会可能就在眼前。

本基金的投资策略，是基于既定的New Beta投资理念：（1）本基金属于相对收益产品，长期而言，其收益主要来源于医药行业显著的Beta收益。2023年期间，我国医药健康行业在创新成本高昂、专利期后有“销售悬崖”、反复集采、医保支付方谈判力强大、医药反腐等持续压力下，行业整体景气处于下行周期，代表我国A股医药行业的中证医药卫生指数（000933.SH）在报告期间下跌了-12.45%，代表我国创新药的恒生香港上市生物科技指数（HSHKBIO.HI）同期下跌了-23.98%，行业Beta收益方面比较令人失望。（2）基金收益的另一个来源于量化选股模型所创造超额Alpha收益。我们在前三个季度都采用以价值为主的投资策略，处于防守状态。到了第四季度，我们逐渐调整为中性偏成长的风格。在Alpha收益方面，2023年富荣医药健康混合发起A相对基金业绩比较基准取得了+4.57%的超额收益率。

在医药反腐升级的冲击下，医药行业大部分个股股价8月份出现了较大跌幅，企稳后，9月份反弹上涨，全指医药指数在报告期间仅下跌了-2.45%；股市大盘和医药行业，并无明显的风格或者大小盘特征。本基金在报告期间仍沿用第二季度以价值为主的投资策略，处于防守状态。投资超额收益方面不太理想，投资绩效在短期一个季度的波动属于正常。近期密集出台的医药反腐政策已经上升到国家级层面，其力度堪比教育“双减”，整个行业将发生巨大的变化。本次反腐查处的院长、科主任与药企的数量和力度都是空前的。医药反腐升级对行业将有巨大的长期的影响。影响一：从整体来讲，理论上没有了比较扭曲的利益驱动，医生可能会更加关注患者的疗效与患者获益，而不是被其他东西所干扰，这样的话，一些治疗性的药品可能将会获得更好的认同。换句话说，一些辅药和高价走费用的安全无效药自然就会被清理淘汰，无论是院内还是院外，都会越来越少，甚至可能出现药企敢给医生非法利益，医生也不敢收的现象。这样就会出现一些导向性变化，医药产业结构将会发生一次很大的调整。大批既不符合中医理论也不被西医认同的中药注射液品类、一批临床疗效不高的中成药、很多年处理不了的历史遗留问题产品、多少行政命令都无法清除的东西，反倒可能出现行业性崩盘，主要由于它效果和获益不明显，但是价格比较贵，加上潜在的过敏反应等。我们回顾一下历史，改革的契机是药监局不再允许把一些只是更改剂型、仅做少量改良的药进行创新药申报注册，同时不断发出指引，鼓励真正创新，然后进行两票制、营改增来收紧营销等一些形式上的漏洞，再通过药品集采，对包括一些辅助用药清单的认定，一大批没有创新能力的企业逐步消亡和缩小规模了。这一波的反腐会带来新的市场集中，行政力量配合市场化的手段把一批治疗价值不高但费用高的产品，进行批量清除。整个中国药品市场的结构将会发生巨大的变化，创新药的归创新药，大批仿制药将会集采，一批只会给回扣的企业有望彻底出清。所以，这次升级的反腐，应该会给行业带来良币驱逐劣币的效率提升以及市场集中度提高带来的规模效应。影响二：接下来那些已经入局的规模医药企业将被动获益，由于强大的反腐和事实上利益方式的改变，治疗价值不高的伪创新药进院可能性将会小很多，甚至院长、科主任既不申请，也不申报，也没有利益驱动，这样一来，已经进院的将会被动躺赢，这一点也会倒逼企业对创新价值不高的新药不再发力，除非是有突破性疗法、确实有效的产品。而且一批批安全无效药可能会自动清理，这样按病种付费（DRG、DIP）的工作会顺利很多，医保等支付能力不足的问题也会得到一定程度的缓解。影响三：如果利益驱动的方式越来越少，医药代表拜访医生越来越难，如果不能给医生传递有价值的内容，让医生获益，那些只能给费用搞客情的代表将会自动淘汰，所以这有望加快整个医药代表团体的结构调整。随着整个行业的集中，没有那么多医药企业，企业过大之后也会不断组合优化，整个医药代表的绝对数量，在未来可见的3-5年可能会减少一半甚至以上。参考日本一亿多人口，只有几万名医药代表，按照这个比例，中国目前接近200万的医药代表团体，将会有大幅的压缩空间。整个医药代表的结构会调整，那么医药代表个人收入反而会增加，良币驱逐了一批劣币，也会让医药代表变成一个像在国外一样相对比较好的职业，但门槛会很高。这样会让整个医药行业的营销费用逐步减少，人力成本部分费用开始下降，有更多的钱和精力去关注研发与创新。医药行业估值、预期增长及其变化：截至2023年9月28日，基于Wind万得数据，如果我们使用2023年度的盈利预测，那么A股医药行业的动态预测市盈率约为28.71倍；医药卖方研究关于A股医药行业2024年度相对2023年度的预期净利润增长率约为+28.12%，近似计算中国A股医药行业的PEG（估值增长比）约为1.02倍。本次医药反腐升级以来，全指医药指数从2023年7月28日10,320点，至2023年9月28日9,838点，下跌了约-5%，而券商研究关于A股医药行业2024年度相对2023年度的预期净利润增长率却从+27.48%提高到了+28.12%，调升了+0.64%。这一反一正，是否会给投资者带来难得的大机会？我们拭目以待。