天弘合益债券发起D(015848) - 基金经理

三季度前两个月，债市虽有小幅波动，但仍以7月的超预期降息为主线，叠加进一步降准降息预期，走出了波动向下的行情，十年国债一度接近2.0的历史点位。但随着9月底的强力政策预期释放，债市开始了快速调整，利率点位基本回到季初水平。在三季度中，账户整体保持了中性杠杆，主要以账户内的结构性调整为主，灵活调整久期。在市场快速回调时期，处理部分交易性仓位，保持账户久期在合理区间。展望下一阶段，在努力实现年内经济目标的大前提下，政策发力可期，但同时也需要注意现实和预期交织所带来的机会。在利率中枢下行阶段，债市回调压力也在逐步释放，在利率高位将存在介入的机会。后续将关注机构行为可能导致的负反馈现象，在确定风险可控情况下择机配置。

今年上半年债券市场表现突出，收益率屡创新低，长债与超长债收益率基本为近20年来最低值，各品种期限利差及信用利差也不断压缩至历史极低分位数水平。站在年中时间点进行回顾，主要驱动因素来自于基本面整体修复斜率放缓，货币政策整体较为配合，可以通过2月降准及上半年资金波动率整体偏低，流动性分层情况较过往有明显缓解得到印证，同时财政发力速度较缓，政策在以发展新质生产力为核心的基础上，整体定力较强，不大开大合，以上种种均为上半年的债券牛市奠定了较为坚实的基础。组合层面，上半年较好的捕捉市场机会，为组合创造适宜的收益。今年上半年，债市先是在存款利率下调、幅度超预期的降准推动下，走出了顺畅下行的行情，直接将活跃利率点位推至历史最低点。虽然在二季度市场受到来自于禁止“手工补息”及收益率曲线过于平坦等信息的扰动，仍然以6月重回利率下行区间结束了上半年走势。回顾上半年产品的操作，整体适时提高了杠杆，并保持了较高的仓位，在类“资产荒”的行情中，期限利差和信用利差的双重压缩为账户贡献了大部分收益。但同时也需要总结利率债的配置不够坚决，在指标仍然乐观的情况下担忧过快下行可能蕴含风险而提前止盈的问题。在未来的产品运作中将更加坚持以研究为底色，同时保持灵活，顺应市场。

2024年一季度，债券市场在存款利率下调、幅度超预期的降准推动下，走出了顺畅下行的行情。其中超长期品种成为交易重点，相应的，债券收益率曲线在货币政策基调保持定力的背景下逐步走平。账户在一季度得益于市场利率的整体下行，享受了市场beta带来的收益。但在绝对点位和相对利差都接近历史极低值的情况下，账户对久期和杠杆的控制也相对谨慎，更多的重点放在了对品种相对价格优势的挖掘上。进入3月后市场开始进入振荡期，收益率的进一步下行一方面受到政策利率的制约，一方面也忌惮风险偏好及通胀可能出现的回升。但在宏观条件边际改善较慢，叠加海内外潜在风险仍然存在挑战的情况下，判断市场可能等待一次事件催化后才能确定下一步趋势性行情。关于下一阶段的操作思路，将控制账户久期和杠杆在中性合理位置，同时更高频的跟踪市场，特别是聚焦交易层面的边际变化，以提前感知市场转向。

2023年债券市场整体表现较好，10年国债活跃券收益率下行25bp左右。年内的行情集中在上半年集中演绎，体现为2022年底全市场快速回调后的利差回归。下半年伴随着两次略超市场预期的降息，市场进入小幅上行的，围绕2.7%波动的平台期。四季度经济基本面面临一定压力，刺激政策逐步出台，同时在央行防资金空转的大背景下，资金中枢保持在政策利率上方运行，对债市的下行形成了阻碍。10月末出现的超高回购利率使市场对于资金面收敛的预期达到了阶段性的高点。但随着中央重要会议的召开，以及央行巨额投放MLF，债券市场打开了进一步下行的空间，虽然在12月初有止盈等行为带来的反复行情，但在银行存款利率调整落地后，各机构开始抢跑明年行情，在广义基金仓位较低的情况下，债市走出了顺畅的下行趋势，除短端利率外，其余品种都回到三季度低点附近。账户操作方面，上半年在2022年底市场大幅回调的背景下，处于审慎考虑，实施了偏右侧的交易策略，在验证市场进入顺畅下行区间后积极提高杠杆。下半年根据市场波动特征，在保持杠杆稳定的同时择机进行了部分波段性操作。整体来看，2023年债券市场收益率整体下行，曲线整体较年初走平。具体来看，收益率主要分为四个阶段：第一阶段为年初至春节，市场预期疫后经济进入快速修复阶段，收益率有所上行并保持高位震荡。第二阶段为三月初至八月中下旬，政策定力超过市场预期，尤其是进入二季度后，经济基本面修复开始疲弱，叠加超预期降准降息等宽货币手段，收益率进入较为通畅的下行通道。第三阶段为八月下旬至十一月末，在外汇压力较大的背景下，同时财政开始发力，政府债供给开始放量，资金面持续收紧，收益率掉头向上，开始回升。第四阶段为十一月末至年终，财政发力的稳增长预期被市场逐步消化，考虑到未来化债压力，市场对于宽货币的预期重新转强，收益率迅速转为下行。报告期内，本组合严格遵照基金合同的相关约定，按照既定的投资流程进行规范运作，在市场收益率波动过程中积极调整仓位，顺应市场趋势，优化资产配置结构。