嘉实价值优势混合C(016169) - 基金经理

国内经济面临总需求不足的问题，亮点较少，二季度外需优于内需的经济格局延续，政策方面对地产虽然有所发力，但地产行业趋势下行的时间过久，地产成交和投资持续低迷，需要很长时间去消化购房者的悲观预期，从而稳定总需求，支持经济触底回升。　　在1季度市场有所企稳的情况下，2季度受制于经济的疲弱，市场重新陷入低迷，投资人的信心非常低迷，缺乏增量资金，存量博弈的特征非常明显，红利资产以其较低的估值和较高的股息成为战略防御的重点。　　我们仍然对权益市场的收益率空间持乐观态度，整体仓位仍然保持较高，核心原因是市场的经济基本面和估值水平都比较低，市场下行的风险较小，上行的时点和幅度取决于后续经济发展态势。　　2季度操作，我们适度减持了部分红利类的资产，主要是上游资源类资产，也是过去两年涨幅最高的资产，我们认为该类资产经过持续几年的上涨后，估值已经趋于合理，继续上涨需要对商品价格有较强的假设，从投资性价比角度，吸引力已经有所下降。我们认为大量稳健成长类公司的股价已经打入了较多悲观的预期，所以我们更加积极寻找有机会的底部资产。这类资产的盈利增长和经济的景气周期以及公司自身的经营周期都非常相关，市场在悲观的情绪下对盈利增长非常怀疑，对优秀企业的竞争力不再信任，这种谨慎定价下使得这类资产的ROE和PB（或者PE）非常匹配，呈现出较高的ROE，同时较低的PB水平，我们买入并等待该类公司业绩增长兑现带来股价的重估。

2024年经济开局呈现温和复苏态势，固定资产投资超预期增长，制造业投资是主要支撑项，3 月我国制造业 PMI 超市场预期，需求端的积极变化主要源于出口和内部结构性支撑。出口相关行业如纺织、电气、计算机和汽车表现强劲，而政策效应在汽车和电气等行业中有所体现。专项债发行提速和特别国债落地，二季度财政政策有望加力，预计二季度外需优于内需的经济格局短期内难以发生改变，地产和基建待政策发力。　　经济的回升将给市场上行注入新的动力，市场有明显的企稳迹象。　　我们认为整体市场的估值水平较低，隐含了较为悲观的业绩增长预期，我们乐观对待低预期下的收益率空间。我们欣喜的看到上市企业开始关注经营质量和分红，带给投资者切实的回报，回归投资的本质。　　1季度由于市场波动较大，因此我们的投资动作相对以往有所增加，适当减持涨幅较高的资源类个股，在波动中增持超跌的个股，对组合进行再平衡，但仍然秉持长期投资的理念，不去交易短期的边际变化。个股方面，在普遍估值较低状态下，可以积极选股，基于对长期收益空间的判断，1季度有新增的个股补充进组合，对重仓股持续跟踪，根据股价波动适当的进行仓位的小幅度调整。

2023年的经济运行在几个季度间有所波动，但总体都在筑底阶段，限制房地产行业的政策并没有大力度解除，同时出于对风险的防范与化解，财政政策始终偏紧，经济处于库存周期底部，总需求乏力，补库存意愿不强，同时部分行业面临总供给严重过剩的问题，有利的地方在于地产风险暴露情况下，金融系统经受住了考验，中国经济的韧性很强。　　上半年市场还是比较活跃的，一方面出于对经济复苏的预期，另一方面对AI引领的科技新浪潮充满了乐观的期待，各种主题投资较为活跃，但下半年经济的持续疲弱使得市场逐渐失去耐心与信心，开始极端演绎，资本市场从来都是情绪的放大器，在４季度这种悲观情绪释放的更加充分，下跌一旦形成趋势，就造成了一定的流动性风险，导致进一步的超跌，我们的组合也在４季度经历了最大幅度的回撤。　　我们始终坚持从性价比出发，寻找价值被低估的资产，或者估值合理，但可以持续成长的优质标的，维持行业均衡、个股集中的配置策略。在经济底部，着重布局顺周期类资产，低估值、高股息的价值股，但２０２３年顺周期资产对组合造成较大的负面拖累，经济整体疲弱情况下，企业盈利增长不达预期，导致股价大幅回调，尤其中小企业抗风险能力较弱，我们适当的对中小盘股票进行了减持，但对顺周期类资产仍然保持较高的配置比例，立足长远，周期底部是建立仓位的机会，不宜过于悲观的完全防守，这类资产在经济复苏阶段会给组合贡献较好的收益。我们同时也配置一定的高股息资产，在无风险收益率持续下降的背景下，我们认为市场给予这类资产的股权风险溢价过高，这类资产需要经历一个价值的向上重估，尤其在经济增速下台阶的背景下，丰富的现金流支持下的高分红具有投资吸引力，这类资产在２０２３年给组合贡献了较好的正面收益，我们认为２０２４年仍具有一定的收益率空间，但随着价值重估，向上弹性减少。

3季度的宏观经济延续2季度的向下趋势，宏观环境仍然具有挑战，上市公司披露上半年业绩，除个别行业以外，整体较为低于预期，全年盈利预期也随之有所下调，经历了连续两年的盈利向下的周期，低迷的地产及其产业链仍然继续低迷，前期景气较高的行业也开始显示出景气下行的压力，宏观经济处于产能周期的后半段，政策难以有效提振经济，高股息的防守类资产仍然具有较高的配置价值。　　同时我们也要看到，宏观经济大概率处于触底阶段，随着一系列宏观调控政策的出台，经济和企业盈利有望触底回升，虽然去产能的周期还没有完全结束，但大多数行业的ROE经过２年的回调已经触底，市场底可能已经见到，对于部分ROE仍处相对高位，产能扩张力度过大的制造业会比较谨慎。未来地产行业能否复苏将成为经济能否企稳回升的关键，结合整体市场的ROE处于底部，未来倾向于认为会有结构性的机会。　　总体而言，组合的投资策略较为均衡，在短期经济增长有一定压力的情况下，一方面选择受制于资本开支而行业盈利相对较为有保障的上游资源品，普遍具有较高的股息作为支撑，另一方面在周期性行业中积极寻找资本回报有所改善的行业和公司，３季度大多周期性行业的盈利同比和环比都将有所企稳。同时努力自下而上的寻找个股阿尔法，通过企业自身的治理改善，管理改善来提高ROE水平，或者具有新产品、新渠道来驱动盈利增长的个股机会。在市场整体估值不高的情况下，还是要积极选股，市场仍然积极可为。