景顺长城融景瑞利一年持有期混合C(017089) - 基金经理

今年上半年国内经济总体仍在复苏趋势中，过程较为曲折。具体看来，一季度GDP增速5.3%，二季度回落至4.7%。需求端看，出口表现较好，投资稳健，消费较弱。出口方面，全球制造业库存周期企稳并呈现出边际复苏的迹象，带动全球贸易扩张；投资方面，制造业投资总体保持较高增长，基建投资增速二季度环比有所回落但总体仍较稳健，地产投资持续放缓；消费受到收入预期等影响边际走弱。海外方面，美联储降息指引波动较大，在韧性较强的增长数据和回落节奏较慢的通胀数据影响下，市场对联储降息预期大幅后移。市场方面，债券表现亮眼，权益类资产总体表现较弱，结构性机会突出。债券长端利率表现优于短端，10年、30年国债收益率创出历史新低后保持低位震荡；万得全A上半年累计下跌8.01%，上证指数下跌0.25%，中证转债指数下跌0.07%，大盘风格总体表现优于小盘。操作方面，债券久期总体保持在中性左右的水平，信用债逢高配置1~3年高等级，参与了部分利率债的交易；转债方面，我们积极参与了今年流动性冲击下的布局机会，并在后续调整了持仓结构，把握了部分平衡型和偏股型标的的机会；股票方面，配置相对均衡，仓位总体保持中性。

今年以来，国内经济总体仍在修复过程中。制造业PMI在1~2月荣枯线以下低位震荡后，3月录得50.8，为2023年10月以来首次回到扩张区间。具体看来，消费延续温和修复，1~2月社会消费品零售总额同比增速5.5%，较去年全年的两年复合增速3.5%提升2个百分点，服务零售额同比12.3%，服务消费火热带动核心CPI走强，2月核心CPI同比上涨1.2%，为2022年2月以来最高涨幅。但在结构性产能过剩的背景下，总体价格依然面临较大压力，1-2月总体PPI和CPI分别为-2.7%和0%；固定资产投资韧性较强，1~2月同比增长4.2%，较去年全年增速3%提升1.2个百分点；出口需求强劲，3月PMI新出口订单录得51.3，提升较多。海外方面，全球制造业PMI也在企稳回升中，今年1月是15个月来首次回到扩张区间且连续2个月保持扩张态势。美联储3月FOMC决议将基准利率维持在5.25%-5.5%区间，尽管上调增长通胀预测，但维持2024年降息3次的指引，联储确认很快会宣布放缓缩表。　　市场表现方面，一季度债券表现强劲，股票在遭遇流动性冲击后重新站上3000点。30年国债收益率从年初2.84%快速下行38BP至季末的2.46%，期间创出历史新低。上证指数1月以来在小微盘股引发的流动性冲击下下跌6.27%，并于2月、3月持续修复，收于3041.17点。操作方面，债券部分适当拉长了久期，参与了部分利率债的交易；转债方面，我们积极参与了流动性冲击下的布局机会，在2月适当提升了仓位，并在3月自下而上调整了组合持仓结构，把仓位集中到弹性更优的标的中去；股票方面，配置相对均衡，仓位总体保持中性。　　展望二季度，我们认为经济基本面能持续修复。内需方面，3月13日国务院发布《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》,对设备更新行动提出了更为具体的指导和量化目标,有望继续带动制造业投资保持较高增速。今年一季度地方专项债发行明显偏慢，二季度有望加速发行，叠加超长期国债也有望在二季度落地，基建投资的实物工作量有望明显改善，带动基建投资保持韧性。外需方面，预计出口延续较强表现，全球制造业周期的企稳回升叠加美国的补库周期有望带动外需的持续改善。操作方面，债券部分预期会保持当前久期，加大操作的灵活度，积极参与波段交易的机会；转债方面自下而上关注溢价率合理标的的布局机会；股票方面自下而上积极挖掘个股机会。

回顾2023年，国内经济总体承压，修复之路一波三折。受制于地产持续调整、外需走弱、社会预期偏弱等不利因素，经济整体承压，尤其是物价面临较大下行压力，拖累名义GDP增速。全年GDP实际增长5.2%，超过5%左右的增长目标，但名义GDP仅增长4.64%，较2022年的4.83%有所走弱，从而导致微观主体经济体感与宏观经济数据间产生较大温差。节奏上看，一季度经济在疫情防控措施放开、经济活动正常化后，积压需求释放，经济脉冲式反弹；二季度经济转弱叠加财政政策有所收紧，居民和企业的信心回落明显；7月政治局会议政策定调积极，稳增长政策陆续出台以及财政边际发力，三季度经济再度修复；四季度内外需走弱，经济增速再度放缓。市场方面，股市整体跟随经济修复节奏，一季度冲高后震荡下行，全年上证指数下跌3.7%收于2974.93点，创业板指下跌19.41%。债市收益率则一季度冲高后逐步回落，长端表现明显好于短端，1Y/3Y/5Y/10Y/30Y国债曲线分别变动-1.7BP/-11.5BP/-24.5BP/-28BP/-36.8BP。　　海外方面，美国经济表现持续好于预期，联储货币政策“stay higher for longer”。尽管硅谷银行倒闭使得降息预期一度升温，但联储应对迅速，风险并未扩散，叠加财政政策的扩张，美国就业和消费保持强劲。2023年美国实际GDP同比增长2.5%，较2022年上升0.6个百分点，核心PCE由年初的4.9%下降至12月的2.9%。宽财政紧货币的环境叠加经济超预期带来了强美元和高利率。美债收益率震荡创出近16年新高，美股震荡上行。　　操作方面，产品成立以来保持相对中性久期，并保持中性杠杆做套息策略。转债方面，优选偏债和平衡型标的进行配置，股票方面自下而上优选个券。

三季度国内经济企稳回升，海外经济保持韧性。国内经济在二季度超预期回落后，7月底政治局会议积极表态，稳定市场信心。随后，以地产为代表的一系列政策陆续出台，包括但不限于首付比例下调、限购限售的进一步放松、一线城市“认房不认贷”和调降存量房贷利率等。8月以来国内经济开启全面的温和修复。具体看来，房地产销售和投资边际回升，同比降幅收窄；国内制造业PMI环比持续改善，从6月的49%上行至9月的50.2%，重回扩张区间；社会消费品零售总额同比增速从6月3.1%震荡回升至8月4.6%；CPI也转正回暖。此外，货币政策保持稳健，精准发力。三季度央行加大了逆周期调节力度，在8月进行了非对称降息后，于9月实施了年内的第二次降准，社融增速阶段性触底回升。市场表现方面，上证指数在三季度震荡下跌2.86%，并于9月有所企稳。10年国债收益率先下后上，整体小幅上行4BP。海外方面，美国经济总体保持韧性。美国今年以来消费维持强劲，实际GDP增长和非农就业不断超出预期。美联储采取“边走边看”的决策模式，美股震荡下行，美债收益率创新高。操作方面，本季度债券配置以高等级短久期品种为主，并择机参与了长久期利率债的交易，久期总体保持中性偏低水平。股票方面，在回撤可控的前提下增加了股票和转债的配置仓位，具体方向在低估值顺周期和估值合理的成长标的中优选。  展望四季度，我们认为国内经济保持温和修复态势，对债市持偏谨慎的判断，相对看好股市行情，转债亦会有所表现。具体看来，政策组合拳的发力叠加金九银十旺季有望带动地产需求持续改善；大规模专项债发行和配套贷款发放支撑基建需求；价格筑底反弹后，企业盈利、投资等有望持续转暖，进而提振居民收入，带动消费的继续改善。此外，我们密切关注政策出台的效果和持续性，预计在此期间货币政策保持稳健。操作方面，股票择机逐步增加仓位，配置方向继续在低估值顺周期和估值合理的成长标的中优选。转债方面自下而上选择溢价率合理的标的配置。债券方面保持中性偏低久期，逢高配置1~3年次级债，适当把握利率债的交易机会，保持组合的流动性。