易方达安裕60天持有债券A(018798) - 基金经理

2024年上半年，国内宏观经济运行整体保持平稳。外需受到海外经济较为强劲的影响，出口数据韧性较强；内需相对疲软，其中地产投资持续低迷，基建投资在4月份之后也显著走弱，居民消费恢复整体也偏慢。物价方面，CPI（居民消费价格指数）上半年同比小幅增长，PPI（生产者物价指数）低位震荡，通胀整体处于低位。整体而言，国内经济仍处于新旧动能切换、需求相对不足的阶段。上半年，地产、财政和货币等方面均有政策出台和落地，对冲经济下行压力。4月政治局会议后，各地政府陆续放松地产政策，贷款利率也跟随LPR（贷款市场报价利率）下调。由于居民整体杠杆水平较高、预期较弱，整体地产政策效果不明显。货币政策方面，一季度降准政策落地，央行呵护市场资金面。随着债券收益率的下降，央行二季度以来多次提示长端利率风险。财政方面，政府债发行进度偏慢，政策节奏不及预期，基建投资增速仍保持偏低水平。在经济基本面和供求关系的影响下，债券市场收益率整体震荡下行。一季度，市场流动性充裕，机构配置需求旺盛，收益率整体下行。二季度，随着“手工补息”的叫停，资金流入非银类机构，加剧了市场的债券需求，特别是中短期债券的需求。但与此同时，央行多次提示长债风险，中长债收益率在反复博弈中震荡下行。截至6月底，10年期国债收益率由年初的2.56%左右下行至 2.21%附近，1年期国债收益率由年初的2.12%左右下降至1.54%附近，收益率曲线有所陡峭。操作方面，组合积极配置AA+和AAA评级的短期高等级信用债，以票息策略为主；同时在流动性较好的品种上择机进行波段操作或者骑乘策略增厚组合收益。组合在控制回撤的前提下，久期与风险收益特征相匹配，杠杆与负债端趋势相匹配，为投资者提供了较稳定的投资回报。

2024年一季度，国内经济数据体现出较好的韧性。美国补库存以及金融条件边际放松等因素的影响，使得外需对中国经济的贡献转为正向拉动，3月制造业PMI（采购经理指数）时隔5个月重回扩张区间，新订单指数在年初低迷后3月超季节性反弹。春节旅游出行的旺盛也表明居民消费有所修复。但从中期来看，房地产投资和销售状况仍然低迷，“小阳春”以价换量，成色略显不足。在化解地方债务的背景下，基建发力也有所受限。最后，从产业层面看，产能投放或将维持较快增长，产能过剩情况难以扭转。因此，经济的整体供求情况难以持续改善。一季度，在银行下调存款利率的背景下，信贷投放平稳，流动性充裕，债券市场收益率整体走低，超长债表现尤为突出。10年期国债收益率从年初2.56%下行至2.30%附近，1年期AAA同业存单收益率从年初2.45%下行至2.25%附近。债券市场收益率曲线整体仍保持较为平坦，期限利差和信用利差均保持历史低位。具体操作来看，报告期内本基金以AA+和AAA评级的短期高等级信用债为主要配置资产，以票息策略为主，保持适度杠杆增厚收益。在一季度收益率快速下行阶段，适度参与波段操作博取资本利得收益。出于控制回撤的考虑，组合保持了相对中性的久期，同时对收益率弹性较大的资产严格控制仓位，为投资者提供了较稳定的投资回报。

2023年，国内经济呈现弱势震荡格局。具体来看，一季度伊始，防疫措施优化初期，经济快速反弹，基本面出现修复式增长，工业生产稳步回升，地产销售边际好转，接触型消费强劲复苏，一季度GDP（国内生产总值，下同）同比增长4.5%；进入二季度，国内经济增长动能减弱、经济基本面修复动能放缓逐步得到验证，制造业企业生产意愿不强，内需订单维持疲软，出口动能处于下行区间，CPI（消费者物价指数，下同）和PPI（生产者物价指数，下同）均处于低位，GDP同比增长6.3%；进入下半年，宏观政策逆周期调节力度明显加码，一系列稳增长政策密集出台，包括降息、一揽子化债、房地产限购政策调整及活跃资本市场等各项政策，对经济增长形成合力支撑。8月、9月经济温和复苏，内需保持扩张，外需回升，9月PMI（采购经理指数，下同）回到50%荣枯线以上，GDP同比增长为4.9%；四季度主要经济指标再次回落，连续三个月PMI持续位于50%荣枯线以下，基本面弱修复状态延续，市场内需不足的问题再次凸显，CPI和PPI同比走弱，显示当前经济修复基础尚不牢固，复苏仍需更多政策的持续发力，GDP同比增长为5.2%。全年整体GDP增长为5.2%。2023年经济从年初的“弱修复”逐步向“宽信用”政策发力转变，狭义流动性从“宽货币”向边际收敛转变，使债券市场呈现M型走势。长短端债券表现不尽相同。以10年期国债为代表的长端资产全年呈现震荡下行的走势，总体下行30BP；以1年期同业存单为代表的短端资产，呈现对称的M型走势。2023年债券市场在化解地方债务方案影响下，信用利差逐步压缩，带动期限利差压缩，1年期同业存单和10年期国债的利差从前三季度的20-40BP压缩至四季度仅有10BP以内，收益率曲线呈现平坦化的趋势。具体来看，第一阶段为年初至3月中下旬，一季度防疫措施优化初期，基本面复苏预期升温，信贷投放超预期，狭义流动性边际收紧，10年期国债收益率上行至2.93%的年内高点，1年期同业存单收益率上行至2.76%年内高点。第二阶段为3-8月，经济金融数据不及预期，财政政策后置，经济增长由“强预期”转向“弱现实”，叠加降准和信贷需求不足，使得资金环境宽松，10年期国债收益率和1年期同业存单收益率从年初高点下降了40-50BP。第三阶段为8月下旬至11月，“宽信用”政策密集出台，国债超预期发行，资金面波动加剧，债市进入调整阶段。长端利率小幅上行10BP，短端利率从低位持续上行40BP回到年初高点。第四阶段为12月份，稳增长政策预期被市场逐步消化，跨年资金面提前宽松，存款挂牌利率调降落地，政策利率降息预期升温，共同推动债市年末走强。10年期国债收益率创年内新低，1年期同业存单收益率回到中枢水平。具体操作来看，报告期内本基金以AA+和AAA评级的短期高等级信用债为主要配置资产，以票息策略为主，保持了适度杠杆增厚收益。组合在年底收益率高位阶段积极参与配置。报告期内组合在兼顾收益和控制回撤的基础上，维持中性久期，力争为投资者提供较稳定的投资回报。

三季度初，国内经济增长动力仍然较弱，但在中共中央政治局会议后，降息降准、一揽子化债、地产认房不认贷、活跃资本市场等各项稳定经济政策陆续出台，对经济增长形成合力支撑。8月以来，经济温和回升，内外需均有所恢复，9月PMI（采购经理指数）数据回到荣枯线以上。目前，经济仍处于新旧动能的切换阶段，未来进一步回升的幅度和持续性仍取决于逆周期调节增量政策的出台。在没有突破性政策出台的情况下，预计经济增长将维持温和复苏态势。三季度债券市场跟随经济基本面、政策面和资金面而波动，整体震荡幅度有所加大，主要经历了两轮先下后上的行情：7月初主要经济金融数据回落，收益率快速下行，1年NCD（同业存单，下同）和10年国债收益率相比二季末分别下行约9BP和3BP左右，收益率曲线陡峭化；7月底中共中央政治局会议的召开，对资本市场和房地产市场定调偏积极，叠加跨月资金的紧张，收益率出现了5-10BP回调；8月在宽松资金面、意外降息和政策出台较缓的多重因素影响下，收益率再次大幅下行，1年NCD和10年国债收益率分别达到了2.22%和2.54%，达到季内最低水平；从8月下旬开始，稳增长政策陆续出台，资金利率较前期显著上升，季末资金面超预期紧张，都造成了债券市场收益率的上升。总体来看，1年NCD和10年国债收益率在三季度分别上行了约15BP和4BP左右，整体收益率曲线较为平坦化上行。具体操作来看，报告期内本基金以AAA评级的短期高等级信用债为主要配置资产，以获取短端债券资产的票息收益为主要投资策略。同时组合关注短端曲线骑乘策略及期限利差策略带来的超额收益，积极参与波段操作增厚收益。报告期内组合保持了偏短的久期控制回撤和波动率，整体杠杆水平适中。总体来看，组合在报告期内保持了较好的流动性和较稳定的收益率。