嘉实优质企业混合(070099) - 基金经理

A股市场三季度先跌后涨，从7月开始的普跌到8、9月的震荡调整，最后到9月底市场的大幅剧烈反弹，市场交易的逻辑也从担忧国内经济数据乃至长期通缩预期、美联储降息节奏等海外市场波动影响，转变成九月底在一系列政策利好背景下交易经济企稳和市场风险偏好提升。就此轮反弹实质而言，基金经理倾向于认为是在市场风险偏好持续极度压抑后，边际政策预期扭转带来情绪剧烈释放，继而引发的短期财富效应放大。　　基于此判断背景和目前市场明显的资金驱动特征，考虑到各种乐观预期都正在或已经被定价，虽然难点在于判断这波行情的幅度和时长，但短期风险正逐步累积应是大概率情形。考虑到三季度初市场即已接近21年底高点，结合彼时市场参与者对核心资产、国内政策和地产周期的预期，此位置应较难在短期内被根本突破；但从中期看，经历过年初中小盘流动性冲击和三季度通缩悲观预期双重考验后， A股潜在“政策底”应已探明，后续更重要的是在风险偏好不会继续大幅下行背景下，努力挖掘景气成长领域的阿尔法机会。　　本基金三季度相对业绩表现虽然略有改善，但在此轮反弹中受制于仓位相对较低，弹性相对有限。根本原因是投资经理希望在尽快修复净值的基础上，三季度一直将组合仓位置于中性偏低水平来平抑组合波动，后续组合也会继续保持这一绝对收益思路，不盲目进行仓位增减，而是利用市场此轮反弹机会继续逢高兑现收益调整结构，迎接后续风险偏好回归常态后的结构性行情。

二季度，在国九条等政策持续发力和美联储降息节奏逐步清晰的背景下，4、5月A股市场整体走强，但进入6月后，在汇率逐步承压、前期资金获利了结、经济复苏并未超预期等多重因素影响下，大盘持续承压。展望下半年，维持二季度初对市场的判断，目前市场处于中期底部探明但反转上行空间相对模糊的略尴尬状态，此轮调整后部分持续新高个股和大量底部标的共存的特征更加凸显，在资金存量博弈和景气业绩主线尚不明朗的大背景下，市场的定价重心或重新聚焦基本面。同时也应注意，海外降息节奏不明朗、国内信心恢复持续性疲弱等问题依旧制约市场风险偏好的再度提升，低风险防御性思维的转变仍需时日。　　本基金年初以来表现不佳，虽然仓位上始终保持中性偏谨慎水平，并在本轮市场回撤中逐步逢低增加了一部分仓位，但短期看对组合仍未有显著正贡献，虽然在二季度后期红利类标的回撤过程中，组合也逐步增持了一些以银行、公用事业、上游资源为代表的大盘价值类标的，但整体结构仍较为偏重在军工、锂电等高端制造板块，核心原因在于对这些景气程度边际逐步改善的行业而言，大量龙头个股的盈利能力、估值和分红水平已经达到甚至超过了部分传统意义上的低估值高分红龙头，同时潜在的成长空间也显然更有吸引力。诚然，面对年初以来基金净值的较大回撤，基金经理深感压力和责任重大。我们也将努力化压力为动力，以积极乐观的心态加强行业和个股基本面的深度分析，不佛系不躺平，用长期视角重新审视宏观环境和公司价值的变化，不断调整投资框架适应市场，努力为持有人创造更高回报。

市场一季度出现大幅波动，一方面体现在开年至一月底，资本市场的持续下行引发了春节前的类流动性困局，之后在监管层的果断处置下，市场超跌后内在动能的恢复随之带来了一波迅速持续的反弹；另一方面则是市场结构性行情的巨大差异，不仅体现在今年以来低波动高分红类大盘蓝筹的稳定表现，也包括以人工智能为代表的高风险偏好板块在春节前后的巨大波动。而在此轮波动后，目前市场处于中期底部探明但反转上行空间相对模糊的略尴尬状态，部分持续新高个股和大量底部标的共存是代表性特征，在存量博弈的大背景下，在景气业绩主线尚不明朗的假设下，二季度市场更可能呈现大盘震荡中小盘活跃轮动行情。　　本基金年初以来表现不佳，虽然仓位上始终保持中性偏谨慎水平，在市场大幅回撤中规避了一定风险，但结构上对今年以来表现较好的低估值高分红和人工智能板块布局不足，同时相对重仓的高端制造板块虽然估值和交易结构均处于历史最低分位水平，但在景气周期尚未出现显著业绩验证的一季度，受市场风险偏好下行压制表现不佳，拖累了组合净值表现。基金经理倾向于认为市场对今年经济复苏的悲观判断已经较为充分的反映在大量优质中游上市公司股价中，而在流动性层面结构压力被本轮回撤大幅释放后，市场投研审美框架将从一味的悲观防御向中性客观回归，景气成长驱动的积极逻辑会在年内被市场逐步接纳和认知，本产品也将继续坚持以GARP为核心策略，在均衡分散和适度逆向的方法论下，重点寻找市场关注度较低、估值合理、业绩景气度高的方向逐步增加配置。

本基金年初至三季度持仓和操作延续前期风格，主要集中持仓长期看好且有明显业绩驱动的新能源、医疗服务、品牌白酒消费、半导体、先进科技制造等领域中壁垒较高的优质龙头成长公司。而自三季度以来，A股市场整体呈现震荡下行的格局，虽然10月底至11月中旬曾经开启一波小幅反弹，但自11月底以来市场的再度持续回撤仍旧体现了较为低迷的风险偏好。整体而言，年底市场情绪和运行状态同18年年底十分类似，虽然中央经济工作会议公告等政策层面的利好不断释放，但市场对此类边际变化较少做出正面定价，体现出部分投资者对中国经济的结构性问题有充分认知，同时对政策效果的信心有所不足。综合考虑12月以来市场回撤的幅度和资金层面博弈情况，结合活跃资本市场的大背景，稳定资本市场预期、避免关键窗口期资本市场大幅波动，守住底线应是政策层面一段时间内的重点方向。　　针对市场变化，本基金在三季度对持仓结构进行了较大程度的调整，一方面在延续贯彻自下而上的个股精选策略、全面覆盖主要行业、适度均衡配置的核心策略下，对存量持仓的行业和个股集中度进行适度降低，在分散风险的同时扩大投资范围，努力将基金经理筛选出的更多优质上市公司纳入投资范围，重点增加了对军工、机械等高端制造板块的关注度；另一方面，对本基金一直坚守的医药、新能源等板块进行内部结构性调整，在市场出现明显阶段性超额收益时对部分仓位适度获利了结，并转换仓位到同期性价比更高的板块内其他标的中，努力在震荡市场中利用交易性机会增厚组合收益，并逐步逢低布局长期收益空间更大的优质上市公司。