广发景宁纯债A(000037) - 基金经理

2024年二季度，债市收益率整体呈震荡下行态势。4月，债市收益率创下新低，主要原因在于存款“手工补息”被规范，非银机构配置力量强劲；随后央行关注收益率曲线变化，利率一度快速上行。5月，基本面数据对市场造成一定扰动，但与此同时，房地产政策加码宽松，超长期特别国债发行计划落地，债市整体呈现震荡格局。6月，经济和金融数据表现令市场对货币政策宽松预期再起，部分期限利率创下年内新低。全季来看，债市偏强格局延续，但相比一季度有所弱化，长端信用债和中短端利率债表现最好。报告期内，组合基于对流动性平稳宽松的判断，在季度上旬以子弹结构保持积极杠杆操作，并延续了赔率优先的思路，在4月中下旬止盈了部分长债仓位以规避波动。季度下旬则逐步往哑铃结构切换，保持中性久期并降低杠杆仓位。整体操作围绕回调买入和赔率优先两大原则，积极捕捉结构性行情以增厚收益。展望三季度，预计债券市场的主线将依然围绕资产端和负债端两大方向展开。制造业周期有望延续上行趋势，但外需对内需的传导效果有待观察。财政政策或将成为内需的关键变量，预计三季度政府债券发行将有所加快，但财政政策对总需求的支撑力度预计有限。资金面方面，政府债券发行加快、人民币汇率压力等因素或将形成一定压力；但考虑到物价偏低，货币政策预计会维持支持性的基调，资金面偏宽松的格局可能不会有明显变化。整体来看，三季度债市依然处于胜率仍在、赔率一般的格局中。但流动性相对收敛，机构配置力量相对衰减同时下半年机构止盈压力更大，预计市场波动会有所加大。具体操作上将以守为攻，关注波动中的收益机会。持仓上将进一步提高流动性，防范好流动性风险，控制好组合波动与回撤。

2024年一季度，债市收益率先大幅下行，随后转为窄幅震荡。1月至2月，在避险情绪和债券供需错位的共同驱动下，债市收益率快速下行，长端利率创下历史新低，主要原因在于债券供给相对缓慢而年初配置力量强劲。此外，权益市场一度大幅调整，央行降准50BP、五年期LPR降息25BP，避险情绪和债券贷款比价效应促进资金大量涌入债市。进入3月，两会无短期强刺激政策，债市利率再次下行，但基于债市利率处于全面偏低水平、年内预计发行超长期特别国债等因素，债市止盈情绪也较为强烈，利率陷入窄幅震荡格局。全季来看，债市较为强势，久期策略明显占优。报告期内，组合关注中长久期高等级信用债配置价值，基于信用利差赔率的情况，适度增加金融债仓位，整体保持中性久期与杠杆操作。展望二季度，预计债券市场的主线在于财政政策节奏和基本面恢复情况。基本面或将延续修复态势，若财政节奏加快，则微观数据与宏观数据预计会走向收敛，基本面对债市的影响预计也会显性化。因此，二季度需要关注财政和信贷脉冲等对债市的扰动。但我国房地产市场正在从过去的高速发展转向平稳发展，在一定程度上制约了基本面向上的弹性，利率上行空间预计也较为有限，债市预计整体偏震荡，此时赔率和筹码分布的分析更为重要。具体操作方面，组合将以票息策略为主，久期策略适度收敛，保持流动性。

2023年，债券利率整体震荡下行，全年可大致分为三个阶段：1月至8月，债券利率在走高后大幅下行，主要驱动因素在于经济恢复斜率放缓、财政政策收敛和货币政策宽松；8月底到10月底，利率震荡上行，中短端利率上行幅度较大，主要驱动因素在于一线城市地产政策放松、财政政策发力，与此同时，货币政策重心转向稳汇率、防空转；10月底到12月，利率再度转为下行，核心原因在于经济基本面恢复放缓，风险偏好低迷。报告期内，组合密切跟踪市场动向，灵活调整持仓券种结构、组合杠杆和久期分布。

2023年三季度，债券收益率先下后上，呈现“V”型走势，关键驱动因素在于复杂的基本面形势、降息和稳增长政策的落地以及止盈压力之下的负债端扰动。基本面方面，受多事件影响，7月基本面面临复杂形势，中下游需求受影响较大。8月央行降息，带动债市收益率明显下行。降息之后，稳增长政策开始加快落地，包括一线城市认房认贷政策放松、政府债券加快发行、地方化债等。此外，降息之后资金利率中枢出现上行，债券赔率进一步下降。9月债券市场受政策扰动以及赎回冲击，整体收益率明显回调。全季来看，债市表现先强后弱，收益率震荡。报告期内，基本面在预期内企稳，组合以赔率优先为原则，根据市场情况灵活调节组合仓位，整体久期与杠杆先降后升，随着债券赔率的逐步改善而保持中性久期与杠杆。展望下季度，地产政策、通胀预期、投资者止盈压力等可能仍然对债市形成压制。但联储政策紧缩、海外需求回落对出口的压制依然存在，地产和财政周期对信用周期的拉动效果可能不够理想，国内外经济形势依然较复杂。此外，债券市场在经历近期快速调整之后，价值偏低、结构拥挤的状态也有所改善。预计利率偏震荡，信用更优，组合将继续以票息策略为主。