招商国企改革主题混合(001403) - 基金经理

三季度经济增长面临与二季度相似的压力，住宅销售面积在去年同期低基数背景下仍维持深度负增，企业中长期贷款进一步下行，工业品价格仍未转正但跌幅缩窄。三季度内，政策利率多次调降，政府债发行较上半年更加积极，但居民和企业部门风险偏好偏低，有效需求不足，社会融资规模增速仍然收缩。三季度股票的行业配置仍主要集中集中在公用事业、家电、必选消费和轻工纺服领域，并增配部分电力设备企业。二季度由于悲观情绪蔓延，消费品领域波动较为明显，但进入三季度，政策补贴向消费倾斜，居民收入预期略有提升，板块悲观情绪消退，股价有所恢复。同时，组合从企业ROE和订单稳定性角度出发，配置了电力设备和军工行业。三季度末，多主管部门同时发力，推出一系列需求端和货币端增量政策，其中货币政策力度超越市场预期，市场兴奋度提升，宽基指数涨幅明显，市场利率上行。一方面，风险偏好上行带来的投资机会值得关注，组合因此小幅增加了股票仓位。另一方面，需求端政策尚需明确，在政策效果显现前，组合仍维持当前稳健的持仓结构。当前，货币政策走在了其他政策之前，后期需求如何扩张、宏观杠杆率如何提升仍未见到明确思路。根据历史经验，一旦宏观杠杆率开始提升，权益资产价格和市场利率都将开启中长期上行趋势，对此，组合将保持密切关注。综合考虑，组合在政策出台后仍在坚持一贯的投资思路，力图寻找市场视线之外的相对确定的投资机会，追求组合的投资风险收益比，保持风格稳定。预计近一段时间，持仓风格都将集中在业绩确定性强、股东回报稳定的行业上，不过分关注短期交易性机会，同时保持整体仓位稳定。

2024年上半年，国内总需求还未完全走出收缩趋势，财政政策发力较为滞后，货币政策取向延续前期稳健思路，信贷和存款监管政策在后期趋严，住宅限购限贷政策在一线城市出现松动，但尚未全面有效托举购房需求。在此背景下，工业品和消费品价格有所下行，社会投融资需求较为平淡，货币活化程度回落。上半年股票配置延续稳健思路，行业上风格库中选配了公用事业、轻工制造、必选消费、金融等行业。该配置一方面基于精选个股框架，挑选竞争格局、盈利能力和盈利质量优于同业的企业，另一方面力争和总需求保持距离，赚取阿尔法收益。此策略在上半年较长一段时间中取得了一定绝对和相对收益，二季度后期，总需求的回落逐步体现在居民消费倾向上。我国居民消费往往是总需求和收入的滞后项，较长期的需求回落一定程度上影响了居民消费行为，因此除公用事业表现较为平稳外，必选消费以及和消费紧密相关的轻工行业在二季度后期受到一定影响。

2024年一季度，经济运行层面暂未见到总需求出现实质性变化，私人部门尚未全面开启加杠杆趋势，海外需求较有韧性，国内现行货币政策和产业政策可以在一定程度上降低海外和美元对境内市场的冲击。整体看，当前的宏观情景组合对绝对收益思路选股相对有利。过去一段时间，交运公用、轻工制造、必选消费、大金融等行业内，许多个股在较长时期均有较为平稳的正收益，同时也是众多国企深化改革、焕发活力的实验田，组合将在风格与收益间做好平衡，在投资过程中践行理性客观思维，坚持从当下的基本面出发，继续深挖此类潜力个股。

报告期内，国内宏观环境复苏不达预期，流动性相对充裕。产品积极布局了国企改革相关的个股，和一些价值被低估的、具备长期竞争优势的、各细分行业的价值龙头型个股。展望2024年，在宏观经济弱复苏的背景下，我们继续看好国企改革型的红利类资产，并在这些行业中持续寻找细分行业增长空间大、业绩与估值匹配度更好的、具备绝对价值的长期优质个股来穿越周期。