诺安进取回报混合(001744) - 基金经理

三季末，先后出现人民币升值、A股快速回升。人民币升值，意味着跨国资本预期人民币资产的收益率有望出现好转。而A股上涨与人民币升值，几乎指向同样的投资逻辑，两种景象互相强化并释放出巨大的能量。此次A股启动前，上证指数、沪深300指数几乎处于五年前，甚至八年前的水平。市场是否过于忽视内地企业的进步，过于看空内地经济的前景？让我们一起梳理过去三年陆续与投资者分享过的观点，尝试归纳一下，与五六年前相比，哪些变化为内地经济可持续发展打下更好的基础：产业链更加安全。六年前，从华为产业链被制裁算起，陆续发生一些超越我辈认知的事件。经历了一番艰苦卓绝的奋斗之后，虽然有一部分企业倒下去了，但是现在内地大部分制造业产业链，已经变得更加健全。越来越多的企业主动走出去，形成“内循环、外循环”两脚走路的能力；全球化的业务格局提前得到强化，企业家和团队的视野更加开阔。更多上市公司走上可持续发展的正道。“沧海横流方显英雄本色”，存活下来的企业之中，践行长期主义的身影增加了。真正意义上的企业家在内地多了起来。“大浪淘沙始见金”，那些损害股东、中饱私囊的资本玩家、热衷题材炒作的上市公司，不再是行业和市场的主流。特别是在经济和股市的调整期，更加让大家看清楚了：不断突破产业瓶颈、扎扎实实提升主业竞争力、诚信经营才是企业家的立身之本。在资本市场的潮起潮落中，越来越多善于学习的企业家们，确认了经营好上市公司主业、追求资本增值才是可持续之路。上市公司的风险意识得到前所未有的强化，行业翘楚的资产负债表逐步改善。从去杠杆，到制裁、再到疫情以及过后的经济不景气，一次次风险课，使上市公司的风险意识得到前所未有的强化。主动维持低经营杠杆，保持健康的财务状况，已经成为上市公司的基本诉求。企业家和团队在一系列的风险教育中，历练成长。越来越多的上市公司关注自身核心能力的建设，更加善于从长期利益的角度，权衡中短期得失。其实，内地经济转型是有迹可循的。过去几年，又有一批内地企业以市场化的身份，提升了其全球地位和竞争力。十年前内地诞生的世界级的房地产企业，他们具备极强的规模扩张能力，主要在内地获利。同一时期，内地制造业、服务业等龙头的崛起，他们技术起家，服务全球，利润来自全球。这些企业分布在各行各业，包括远洋航运、电子消费品制造、通信服务、汽车制造、制药及医疗设备、无人机、模具制造等众多领域，不一而足，他们以市场化的方式崛起；他们以高效的服务、不断提升的性价比，日拱一卒，跻身世界前列。从内地汽车、智能消费品的扫地机器人成为全球出口大户，到智能化医疗检测系统高效助力全球抗击疫情，再到消费电子制造业最近回流内地，无不是内地经济转型的成果。综上可见，在过去几年的逆境中，有为数不多的一批A股上市公司，他们的竞争格局在逆势中改善，全球行业地位明显提升，风险意识得到强化，财务状况逐步改善。只是，股市躺平的时期，这些企业的进步容易被忽视。此前，市场广泛讨论的产能过剩、通缩等情形，是与经济景气度处于“基础代谢”状态相比而得出的临时结论。实际上，过去五年大部分行业的产能一直在出清；“基础代谢”甚至已经掩盖了产能出清带来的竞争格局改善的潜力。一旦经济回暖，很多行业都有可能进入量价齐升的阶段。过去三年，我们一直致力寻找、投资于存在“隐形”产能瓶颈、产能恢复难度大的产业环节，这些“隐形”瓶颈会成为“硬性”、高弹性资产。“以铜为镜可以正衣冠，以史为镜可以知兴替。”即使以五六年前内地企业的状态与今天对比，也足以强化我们对内地经济转型的信心，足以帮助我们梳理未来的投资重点和方向。叠加AI应用和智能化的趋势，我们面对着经济转型的红利，也面对着时代的红利。从内地居民家庭资产构成看，更让人产生“时代红利”的感觉。目前，内地居民家庭资产构成中，股票股权类资产的占比还远低于发达国家的水平。而居民储蓄存款余额处于历史新高附近，资金充足。经济逐步转型，为内地居民家庭增加持有股票股权类资产占比，创造着前所未有的条件。这些基本面背景，成为三季末人民币升值、A股快速回升的重要注脚。

本基金主要聚焦在出业绩阶段的成长股。上半年，我们根据行业短期的景气情况对组合做了一定的微调，但是核心是不变的，还是试图找出能持续成长的公司。

2024年一季度A股相对震荡，但整体走出了先抑后扬的走势。年初市场悲观情绪持续发酵：经济层面上担心地产行业的持续拖累，还有地方政府债务问题、财富效应对消费等影响，迟迟未能找到突破口；资金层面又叠加外资持续流出、基民赎回、还有部分场外金融衍生品流动性挤兑等，指数持续承压。但随着三月两会的召开，市场悲观预期得以扭转：政府工作报告提出要强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，GDP增长目标为5%左右，重点支持科技创新、新型基础设施、节能减排降碳，加强民生等经济社会薄弱领域补短板。诚然，我们认为过往一段时间，不管是经济晴雨表还是流动性的担忧，A股资产价格都已计入过多的负面预期，当前不应过度悲观。 展望下一季度，虽然中国经济转型的阵痛期依然存在，但在产业政策的扶持和助力下，在各行各业企业家精神的推动下，中国经济正逐步孕育出新的增长点。特别是在制造业领域，通过大量的实地调研，不少积极的信号已经引起我们的关注和重视：首先在国内大市场，大家只关注到三年疫情压制了国内需求，担心制造业失去再造血的能力，但实际上不少行业的落后产能已悄然被市场所淘汰，竞争格局进一步优化。不少企业一旦出现需求边际上的稍微恢复都会很容易获得超越市场预期的增长，如我们持续跟踪的一些新材料企业目前已经具备条件。其次，站在走出国门的国际视野，贸易制裁确实压制了我们走出国门的步伐，但不少民营企业已在主动寻求破局之法，如我们关注的部分轮胎企业、家电企业、油气设备企业、科技企业等，都已经具备国际竞争力，且不断突破封锁实现国际份额的提升。综上，我们相信随着经济层面、政策层面越来越多的好消息，市场的悲观情绪会逐渐得到扭转。同时，常言“危中见机”，在市场一再担心经济下滑的时候，也是我们大浪淘金寻找被市场遗落的优秀企业的时候。我们希望继续站在国内外更高的视角，挖掘出具有长期增长空间的相关行业和个股的投资机会。

2023年度A股表现相对低迷。市场对于经济“坏”的方面不断演绎：诸如地产对经济的拖累、地方政府债务问题、财富效应对消费的影响、通缩无牛市、失业问题、出口环境担忧、人口老龄化等等……如果需要，我们甚至还可以列出更多；同样，对股市资金层面的担忧也在不断强化：如外资持续流出、基民赎回、不以股东利益为重等等。不管是经济的晴雨表还是流动性的客观反应，股票资产价格已计入过多悲观预期，A股估值也已处于历史较极端水平，立足当前不应再过度悲观。 回顾过往行情：2022年初在疫情的困局下，我们谨慎地寻找经济或者股市方面的“坏”消息，并在当年春节前后将仓位下降到一个较低的水平。但是在当下时点，与2022年一季度相反，我们更愿意积极地寻找“好”的消息，因为资产价格已计入过多的悲观预期。