博时裕安一年定开债发起式(002447) - 基金经理

三季度，债市走势有所分化，利率债收益率整体下行，下行幅度3-23bp，其中5Y内的国债中短端下行最多，曲线陡峭化。长端及超长端受央行调控及稳经济政策逐步出台影响，波动幅度较大，整体小幅下行。信用债呈V型走势，季度区间整体上行，各期限相较于二季度末上行10BP以上，信用利差有所走阔。整体看，三季度基本面预期波动且稳增长政策逐步出台背景下，尽管央行开展了降准降息操作，但市场资金利率持续偏高未跟随政策利率下行，导致信用及利率走势分化，利率债呈现宽幅震荡、区间整体小幅下行走势；信用债先下行后上行，信用债收益率曲线整体上行。三季度，我们基于对市场行情研判，组合操作上逐步减仓低流动性、低性价比信用债；久期摆布以震荡市场思路运作，利率仓位整体应保持偏进攻姿态，总体上维持一定久期和偏高仓位，通过资本利得力争增厚组合收益。

2024年上半年，债券市场走出牛市行情，各期限、各品种利率债和信用债收益率大幅下行。经济基本面方面，面对复杂严峻的外部环境和内部困难，上半年我国GDP实现同比增长5.0%，经济运行总体平稳，国内需求持续恢复、外部需求有所改善，高质量发展取得新进展。宏观数据上的稳中有进与微观感受上的复苏乏力存在背离，债券市场的表现显示出对经济增长的预期仍偏弱。通胀长期维持在较低水平，CPI上半年在0-1之间运行，对债市影响较小。货币政策方面，1月央行降准0.5个百分点，2月调降5年期以上LPR 25个基点，上半年货币政策立场仍是支持性的，流动性始终维持适度宽松，对债市构成支撑。债市运行节奏上，一季度市场对于经济增长预期较弱，再加上年初降准降息落地、资金面宽松等因素，10年期国债收益率一度下行只2.23%低点。随后央行多次提示长端利率风险，地产政策工具频出，10年期国债收益率小幅回调后低位窄幅震荡。6月半年末资金面平稳，二季度经济数据有所走弱，长端利率再度向下运行突破前期低点至2.21%。总体来看，市场主导因素是对经济增长的偏弱预期、资金持续宽松和资产荒加剧。投资策略及运作方面，组合上半年继续采取中短端信用债精选配置策略，债券仓位保持适中，组合久期维持在较低水平。

2024年1季度，债券市场继续走牛，各期限、各品种利率债和信用债收益率快速下行，10年、30年等长期限和超长期限利率债表现尤其突出。经济基本面方面，除了地产链下行压力仍大，其他部门已表现出明显的底部修复特征：春节期间出行消费数据强劲、1-2月经济金融数据表现较好、3月制造业PMI大超预期等等。通胀方面，CPI由负转正，但仍在1%以下的低位。货币政策方面，1月央行降准0.5个百分点，流动性仍保持着适度宽松，对债市构成支撑。总结起来，1季度债券收益率的下行，缺乏经济基本面的支撑，主导因素在于“资产荒”的加剧、春节前股票市场下跌引起的风险偏好下降以及对政策不过度刺激、经济偏弱修复的预期。展望后市，地产放松政策陆续出炉，非地产部门继续修复，如果没有大的外部冲击，预计经济进一步向下的空间有限。当前仍处于新旧动能转换时期，政策强调“先立后破”，新动能的“立”仍需时日，经济暂也缺乏向上的弹性。货币政策保持稳健宽松，但“防空转”的政策定力较强，资金面可能仍时有波动。总体来看，当前极低的债券收益率水平已充分甚至过度定价了利多因素，债市已处于牛尾阶段，2季度债市风险可能大于机会，但收益率上行或下行的空间都有限。投资策略及运作方面，组合继续采取精选信用债配置策略，1季度总体保持着适中的债券仓位和较低的久期。

2023年，债券市场整体走出牛市行情，各期限、各品种利率债和信用债收益率中枢显著下移。经济基本面方面，2023年是疫情防控放开后的第一年，中国经济顶住外部压力，克服内部困难，GDP实际同比增长5.2%。在高质量发展的要求和新旧动能转换的背景下，经济结构分化明显：服务消费拉动是2023年的亮点，第三产业和消费分别拉动GDP 3.07和4.30个百分点。以新能源和人工智能为代表的高端制造业增速较快。基建维持较高增速支撑经济，全年增长5.9%。出口受外需疲软拖累。房地产显著放缓。通胀全年都维持在较低水平，对债市影响较小。货币政策方面，2023年，央行两次降准，降低存款准备金率累计0.5个百分点；两次降息，调降逆回购操作和中期借贷便利（MLF）等政策利率，分别累计下降20个、25个基点，全年保持着适度宽松的状态。2023年债券市场的主要交易逻辑围绕着经济修复进程以及政策预期而展开。经济修复温和偏弱尤其是以地产为代表的旧动能的下行，以及资产荒的加剧主导了2023年债券收益率下行的行情。具体来看，年初到2月末，市场对疫后经济复苏有较强预期，叠加天量信贷对资金面带来的压力，债市收益率有所上行并高位震荡；3月初到8月中下旬，数据显示经济修复温和偏弱，叠加降息降准等宽货币举措，债券收益率重回下行趋势；8月中下旬至11月末，“防资金空转”叠加财政发力、政府债供给放量，资金面阶段性偏紧，债券收益率有所回升；11月末至年底，稳增长政策力度被市场预期消化，宽货币信号及预期较强，债券收益率再度下行。投资策略及运作方面，组合继续采取精选信用债配置策略，总体保持着适中的仓位和较低的久期。